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[美]帕特·多尔西 著司福连 刘静 译 成功投资股市的五项原则 1.做好你的功课；投资者所犯的大部分一般性错误，往往就是未能彻底调查他们所购买股票的公司。除非你知道这家公司的详细情况，否则你就不应当购买这只股票。 2.寻找具有强大竞争优势的公司；一家公司是怎样设法使竞争者无路可走，从而使自己获得丰厚利润的？如果你能够回答这个问题，你就能发现这家公司竞争优势的源头了。 3.拥有安全边际；发现好公司只完成了投资过程的一半，另一半工作则是评估这家公司的价值。你不能不管这只股票在市场上是什么价格都付钱去买，因为它在市场上或许正处于一个非常高的价位。如果你支付了太高的价钱，你的投资收益率可能就会令你大失所望。任何一个投资者的目标都应当是在价格低于股票价值时买入。 不幸的是，人们对股票价值的评估往往过于乐观，这经常导致未来等待着我们的是一个厄运。我们只有通过在股票价格明显低于我们对它的估值时进行交易的方式来弥补这种过于情绪化的倾向。股票的市价与我们的估价之家的差额就是这只股票的安全边际。 探索股票估值的一个简单路径就是看该股票的历史市盈率——你为该公司每1美元的收益所要支付的价格，要考察过去10年或更长时间。（在晨星公司的网站上，我们有10年可用的估值数据供免费使用，还有其他的研究服务机构也有类似的信息。）如果一只股票现在的市盈率是30，而它过去10年的市盈率是15~33，很明显它现在处于历史的高位。 4.长期持有；永远不要忘记，买股票是一个重大的购买行为，并且你要把它当作重要的投资行为对待。你应该不会在一年之内买卖你的汽车、冰箱50次。投资应该是一项长期的交易，因为短期的交易意味着你正在玩一种失败者的游戏。频繁短期交易的费用如果合计起来，包括税收和佣金，会给你的投资业绩造成几乎不可逾越的障碍。 5.知道何时卖出。最理想的情况是我们应当永远持有投资，但事实是几乎没有公司值得持有几十年——并且很少有投资者只买入了值得长期持有的股票。知道何时卖出一只股票，比知道何时买入股票更重要。但是我们时常是卖出盈利的股票太早，持有赔钱的股票太久。 关键是，要持续不断地关注你持有股票的那家公司，你对公司的关注要胜过对持有的那只股票的关注。你花时间关注你所买入股票的那家公司的新闻和所处行业的信息，远比你一天看20次股价要有用。在我讨论你应当何时卖出股票之前，我先告诉你什么情况下不能卖。 股价已经回落单看股票，股价波动传达的是无用信息，尤其是在短期内，完全不可预测的原因能导致股价向各种方向波动。股票长期运行的表现，很大程度上取决于公司未来现金流的变化——这和股价过去两周或一个月的表现没有什么关系。你要牢记，当你买入股票以后，股票走势不是最重要的。你不能改变过去，市场也不关心你是赚了还是赔了。影响股票价格的是该公司的未来，而且那才是你决定是否要卖出股票的依据。 1.股票已经猛涨你是否犯了某个错误？你在第一次评估这家公司时遗漏了某些事情吗？也许你认为，公司的经营管理经过努力会有一个好转，但是取得好转比你（或者他们）预想的难度大很多。或许你低估了公司竞争的激烈程度，或高估了公司发现新增长点的能力。无论是什么把事情搞糟了，你买入这只股票的理由已经不存在了，股票就不值得再持有了。如果你最初的分析是错的，卖掉股票，支付一点税之后继续前进。 2.基本面已经恶化了吗？经历几年的成功后，你投资的疯狂成长的公司的发展速度已经开始慢下来。公司需要积累现金，发掘有利可图的、新的投资机会还要经历一段艰苦的时光，竞争正蚕食着利润。各种迹象表明，到了重新评估公司未来前景的时候了。如果公司相对过去的一贯表现已实质性地变坏，就到了该卖出股票的时候了。 3.股价是否已远远高出它的内在价值？当市场在一种十分乐观的情绪下振作起来，投资人在这个时期没有理由不买入，但这时我们通常要支付远远超过股票真实价值的价格。问问你自己：股票的市价比你对这只股票的估值高多少？你对股票的估值经过一段时间后是否增加了？你不应该仅仅因为股票价格有点高了，就卖出优秀的公司——你要支付资本利得税，而且还不能得到复合增长的利益。但如果是在异乎寻常的高价，那么即使最好的公司也应当卖出。 4.你的这些钱有更好的投向吗？作为一个投资者，你应该不断地寻找有更高回报的机会来分配你的资金。为了购买前景更好的股票，卖出一个稍微有点被低估的股票，即使你亏了钱，也没有什么可惜的。 5.你在一只股票上投资太多了吗？这是最好的卖出理由，因为它意味着你做对了，并选择了赚钱的股票。关键是不要让贪婪影响了投资组合的管理。 一项投资在你的投资组合中超过10%~15%，也许该公司未来的前景是可靠的，但不管怎样还是应该把它所占的投资比例调下来。（这些百分数是粗略的指导——也许你在单只股票上做更多投资是适合的，或者你想要更多样化。）简单地说，“把鸡蛋放在一个篮子里”是危险的。 七个应当避免的错误 1.虚幻的目标；2.相信这次与以往不同；3.陷入对公司产品的偏爱；4.在市场下跌时惊慌失措；5.试图选择市场时机；6.忽视估值；7.依赖盈利数据做分析。 如果公司在经营性现金流停滞或收缩的同时盈利却在增长，很可能是某些事情正在变坏。 投资者清单：七个应当避免的错误 ·不要试图通过发现下一个微软公司而获得巨额收益。你应该关注于发现股价已低于估值的可靠公司。 ·了解市场的历史能帮助你避免重复那些易犯的错误，如果有人试图使你确信“这次与以往不同”，不要理睬他们。 ·不要陷入“一个好产品将创造一家高质量公司”这样一个假设的陷阱里。在你被一项激动人心的技术或者一个极好的产品掏光口袋之前，确信你已经核实了该公司的商业模式。 不要害怕使用你的优势。买入的最好时机是当所有人都从一个特定种类的资产出逃的时候。 ·试图选择市场时机是一个傻瓜游戏。有足够的证据证明市场是不能选择时机的。 ·减少投资风险的最佳路径是认真注意估值。不要寄希望于其他投资者会以高价接收你的盘，即使你买的是好公司股票也不要这样。 ·一家公司财务绩效的真实度量标准是现金流，而不是财务报告的每股盈利。 分析一家公司的竞争优势，可以遵循下面四个步骤： 1.评估公司历史上的盈利能力。这家公司的资产和所有者权益一直能够创造稳定收益吗？这是一家公司是否建立起竞争优势的真正的试金石。2.如果这家公司的资本有稳定的收益，并能有持续不断的盈利能力，就需要评估公司利润的来源：为什么这家公司能阻挡竞争者，是什么阻止竞争者窃取它的利润？ 3.评估一家公司能阻挡竞争者多久，这是该公司竞争优势的周期。一些公司能阻挡竞争者仅仅几年的时间，而另一些公司可以阻挡几十年。 4.分析行业竞争结构。行业内的公司是怎样和其他公司竞争的呢？这是一个很有利可图的、有吸引力的行业，还是一个参与者都在痛苦挣扎的过度竞争的行业？对竞争优势的分析是复杂的。你的竞争者想要赶超你，而你有许多方案能确保始终如一地赚钱，正是这样的原因使这个过程很有趣。 我们寻找的公司是那些所赚利润超过资本成本——能够产生相对于投资数量持续稳定的现金流的公司。 这家公司产生自由现金流（free cash flow, FCF）吗？如果产生，是多少呢？ 它等于经营性现金流减去资本支出现金流。 把销售额（或收入）与自由现金流分开，它将告诉你公司的每1美元收入能转换成超额利润的比例。如果一家公司的自由现金流在销售收入的5%左右或更多，你就找到一个印钞机器了— 强大的自由现金流是一家公司拥有竞争优势的极好信号。公司的净利润怎样？ 就像自由现金流可以从一个角度衡量超额利润一样，净利润可以从另一个角度考察公司的盈利能力。净利润是销售收入的一个百分比，它告诉你每1美元的销售收入产生多少利润（你能在公司的利润表上找到销售收入和净收入，而任何一套完整正规的财务报表都有利润表）。一般而言，公司净利润在15%以上就说明它的经营活动是良好的。 净资产收益率（returnson equity，ROE）是什么？净资产收益率是净收益相对所有者权益的百分比，它可用来衡量股东在公司投资每1美元产生的利润。尽管净资产收益率有一些缺陷但它仍然是一个全面评估盈利能力的好工具。凭经验可知，如果公司能够持续不断地显示有高于15%的净资产收益率，通常表明股东的投资正在产生稳定的回报，这意味着这些公司很可能有竞争优势。 资产收益率如何？资产收益率是净收益相对公司全部资产的百分比，它用来度量企业资产转化成利润的效率。6%~7%可作为一个粗略的基准——如果一家公司的资产收益率能够持续超过这个比率，说明它可能有相对同行业的竞争优势。 当你考察全部四个度量指标时，要考察一年以上的数据。一个能够连续几年保持稳定的净资产收益率和资产收益率，拥有良好的自由现金流和净利润的公司，比那些数据不稳定的公司更有可能具有竞争优势。评估一家公司时，连贯性是相当重要的，因为它说明该公司不仅仅是短期，而是长期具有阻止竞争者进入的能力，这使这家公司更有价值。5年是估值最小的时间段，在此我强烈建议你，如果可能的话，考察的数据最好能倒回去10年。 更久经考验的度量公司盈利能力的指标，就是计算投入资本收益率（returnon invested capital，ROIC），然后估计一个加权资本平均成本（weighted average cost of capital，WACC），看二者之间有何区别。 从消费者角度看一下：企业的产品和服务给消费者带来了什么价值？它是怎样帮助企业更好地经营自己的生意的？为什么消费者会用一家企业的产品和服务而不是竞争对手的产品或服务？如果你能回答这些问题，你就有机会发现这家公司竞争优势的来源。 一家独立的公司要建立足够的竞争优势有五条途径： 1.通过出众的技术或特色创造真实的差异化产品； 2.通过一个信任的品牌或声誉创造可感知的差异化产品； 3.降低成本并以更低的价格提供相似的产品和服务； 4.通过创造高的转换成本锁定消费者； 5.通过建立高进入壁垒把竞争者阻挡在外面。 当你正寻找高的消费者转换成本时，搞清楚下面这些问题是有帮助的：·这家厂商的产品需要大量的客户培训吗？如果需要，消费者愿意勉强转换并且承受在培训期间导致的生产力损失吗？ ·这家厂商的产品和服务是否紧紧和客户的生意结合在一起？厂商不更换关键产品的供应商，往往是因为转换费用会远远超出新产品和服务带来的利益。 ·这家厂商的产品和服务是一个行业的标准吗？消费者可能从他们的客户或同行那里感受到，从而压力推动自己使用一个知名且重要的产品和服务。 ·转换取得的利益是否小于相关的转换成本？例如，银行的消费者常常忍耐较高的费用，因为虽然他们到竞争银行开户费用可能较低，但他们转移账户可能会很麻烦。 ·厂商是否倾向于与客户签订长期合约？这经常是客户不想频繁更换供应商的信号。投资者清单：竞争优势 ·在某个领域如果成功就会吸引竞争，大多数高利润公司经历一段时间的辉煌后盈利会减少。这就是为什么竞争优势如此重要：竞争优势能帮助一家好公司继续保持已经取得的地位和优势。 ·寻找持续高盈利的公司，这是公司拥有竞争优势的证据。你可以关注自由现金流、净利润、净资产收益率和资产收益率等度量指标。 ·在搞清楚这些特殊的方法之后，你可以试着去识别公司竞争优势的来源。公司通常通过产品的差别化（真实的或感知的）建立竞争优势，驱动成本下降，用高转换成本锁定消费者，或者用高的进入门槛把竞争对手阻挡在外面。 ·用两个维度思考竞争优势：深度（公司能赚多少钱）和宽度（能保持平均水平以上的利润多长时间）。一般而言，任何一个基于技术创新的竞争优势都很可能是短命的。 ·尽管这个行业的吸引力不能告诉你企业的全部，但对竞争前景有天才的判断是相当重要的。一些行业就是比其他行业赚钱容易。 ①，给公司提供资本，对股东来说就是买了股票，对债券持有人就是买了债券。公司用这些资金购置了固定资产 ②，比如一些机器设备和建筑物。用这些资产生产出产品，就是存货③，一些存货卖出后变成现金 ④，另外一些赊销 ⑤，赊销被反映为应收账款，直到消费者给公司付款⑥。一旦公司手里有现金，公司又按照同样的路径把它花出去。一些现金以产品的形式返回来 ⑦，这意味着可以购置原材料生产更多的存货。另一部分现金用于投资⑧，这意味着买更多的机器设备或建造另外的工厂（用会计学的行话说，你通常看到一些投资购买了切实的长期资产，像一座建筑物或工厂，这叫作“资本支出”）。 还有一大块现金给政府交税了 ⑨，如果给股东分红派息，或者公司有负债的，还要向股东和债券持有人支付红利和利息，于是一部分现金流出 ⑩，这就是这个图解的全部，现金流入和现金流出。  投资者清单：投资语言 ·资产负债表就像一家公司的信用报告，因为它反映在某一特定时点这家公司拥有资产和负债的情况。 ·利润表告诉我们一家公司一年或者一个季度赚了或者损失了多少会计利润。利润表不像资产负债表那样是公司财务健康状况的一个精确时点的快照，它记录了一个时段比如一个财务年度的收入和费用。 ·第三张关键的报表是现金流量表，它记录全部流入和流出公司的现金情况。 ·权责发生制是理解财务报表的一个关键的概念。当一项服务或一种物品提供给买家的时候，利润表记录销售收入与相应的费用，但是现金流量表只关心现金的流入和流出。 ·利润表和现金流量表帮助我们考察公司的不同方面，因为它们是用不同的规则构造的。要得到最完整的图画，确信两者都要考察。 |
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