贵州茅台(SH600519): ［华鑫证券：买入］2018年年报点评：业绩超预期 未来看直营渠道布局...

投资要点：
业绩超市场预期：2018 年公司营业收入和净利润实现了高速增长，其中Q4 单季实现收入107.80 亿元，同比增长31.32%， 归母净利润38.90 亿元，同比增长44.46%。分产品来看，高价位酒实现收入301.89 亿元，同比大幅增长41.11%；中低价位酒收入75.63 亿元，同比增长12.90%。报告期内收入的增长主要来自于高价位酒销量以及单价的增长。
提价带动毛利率进一步提升：报告期内，得益于茅台销量的增加以及提价带来的效果叠加，公司盈利能力进一步提升， 综合毛利率提升了1.34pct 至91.14%。Q4 单季实现销售收入222.30 亿元，同比增长34.12%，归母净利润104.70 亿元，同比增长47.56%；综合毛利率同比提升1.58pct 至91.52%，主要是Q4 加大了精品酒和生肖酒的发货量。分产品来看，茅台酒实现营收654.87 亿元，同比增长24.99%，毛利率同比提升0.92pct 至93.74%，系列酒实现营收80.77 亿元，同比增长39.88%，毛利率同比提升8.3pct 至71.05%，主要是年初提价带来的利润增厚。销售费用率下降1.56pct 至3.33%，主要是系列酒的市场费用有所降低；管理费用率减少了0.80pct 至6.93%。
公司未来看点：（1）国家实施更大幅度的减税降费政策将有助于改善消费环境，增强消费能力，为消费升级带来新的利好和空间，白酒行业普遍向好的基本面没有改变，茅台酒供求紧张、产品短缺的特征短期内不会改变；（2）2018 年茅台国内经销商共2,987 个，减少607 个，其中茅台酒经销商减少437 家，今年茅台酒的计划发货量为3.1 万吨，而经销商渠道总量相比 2018 年不增不减仍定在1.7 万吨左右，预计新增发货量将用于扩张直营渠道，另外公司仍将致力于提升直营渠道的销售占比，增厚公司利润，另一方面也可加强对产品终端价格的把控。
盈利预测：我们预计2019-2021年公司营业收入将分别达到907.5、1046.6和1182.7亿元，对应EPS将分别为33.73、39.03和44.67元，按照2019年4月2日收盘价850.00元进行计算，对应2019-2021年动态PE分别为25.2x、21.8x和19.0x，维持?推荐?的投资评级。
风险提示：（1）白酒行业竞争加剧；（2）市场需求低于预期；（3）食品安全问题。


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研究员： 华鑫证券 ● 万蓉
发布时间：2019-04-04

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