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片仔癀作为中药消费第一股（大家注意，市值已经超过同仁堂了），在18年报又给大家交出了超过40%增长的业绩，我们大致拆拆看公司现阶段的发展情况！ 1、表观&真实业绩：合并报表层面，片仔癀收入规模47亿，利润11亿多，大约是一门净利率24%的生意，虽然这样的盈利水平也不错。但我们扒掉商业和非核心业务，拆出母公司报表来看，这个报表基本体现了片仔癀核心品类的经营情况，结合分产品披露口径，我们可以初步判断片仔癀系列收入大约在18亿，而我们看母公司层面的盈利水平，毛利率80%，净利率60%，也就是18亿的片仔癀锭剂产品赚了11.5亿利润，等于片仔癀公司合并报表的利润，说明其他业务盈利贡献合并计算基本在打酱油。我们如果按照母公司50亿净资产计算，ROE水平大约是23%，当然如果把账上20亿现金和16亿多可出售金融资产以及长期股权投资扣除的话，真实ROE水平大约88%。所以，我想说的是片仔癀拨开非核心资产后，我们看到的是具备超强盈利能力和超高ROE的片仔癀核心产品，这就是老祖宗留下来的可以提价，还不需要销售推广的好东西，至少从投资品角度看是一门好生意！ 2、增长驱动：很明显过去几年片仔癀的增长基本就是量价齐升，譬如18年母公司核心品种收入增长32%，预计销量增长贡献20%多，提价贡献10%左右。而另一个层面的驱动力来自于销售费用，16年1.2亿销售费用支撑了11亿的销售规模，但是到了18年销售费用缩减到1.05亿，支撑了18亿的销售规模，所以片仔癀核心产品是我见到的少数的销售费用绝对值下滑，还能驱动销售额增长的产品。 3、毛利率：对于80-90%毛利率水平的产品，毛利率下降导致少赚点钱是小事情，但是需要推测毛利率变化的原因。对于片仔癀核心产品（肝病披露口径）来说，18年毛利率从86%下降到83%，从收入口径看增长32%，从成本口径增长了66%，要么是收入单价在下降，但是在提价周期可能性不大，要么是单位成本在上升，这方面有可能性，所以有机会要问问管理层具体原因。 4、商业：收入占比一半的医药商业业务基本不赚钱，看子公司报表，宏仁医药的利润只有千万量级。有时候我比较奇怪，为什么很多药企会培育一个基本不赚钱的商业业务，片仔癀、天士力、恩华等等都有块不怎么贡献利润的医药商业，可能是为了冲规模，毕竟很多国企的考核体系中收入是重要指标，也可能是为了看起来，显得核心业务不那么赚钱，减少非议。 5、日化：日化业务增速很快，从18年报看，增长超过50%，接近5亿规模，但是毛利率下降了10个百分点，不知道是增加了代理业务还是其他什么原因，片仔癀化妆品子公司口径还有15%净利率，合资公司片仔癀上海家化口腔护理还处于亏损状态。总体看，日化业务的利润贡献还在几千万级别，而片仔癀锭剂盈利超过10个亿，日化作为二线产品短期日化还无法成为影响整体业绩。 6、经营趋势：中期看，我们还是锚定片仔癀锭剂这个核心品类不放松，不管是看价格小步快跑的提价，还是看体检馆新渠道的扩张，这个品类是最核心的评估要素。而短期看很难再降低销售费率来提升净利润超额增速，或者说60%的净利率已经足够高，未来保持住就好！那么未来重点还是片仔癀锭剂的销售收入，特别是销售量这个核心指标，现在这个品类上足够强，但是不够大，如果扩展需求，可能是片仔癀作为一个消费品，最需要考虑的事情。 7、业绩节奏：我们可以看到片仔癀过去3年，大约10几个季度中，季度业绩的波动还是比较大的，而管理层给的去库存、控货等理由，更多的是解释性的，至少我们从前瞻性的判断角度看，这样的季节波动对于企业短期经营趋势判断的难度加大了！  补充：看到有人说片仔癀现金流的，我们还是看母公司现金流，的确是变差了，以前都是和净利润想匹配的，18年母公司现金流7.5亿，比11.5亿的利润要少，没有恶化成不像样，未来是否会持续低于净利润，要持续跟踪。 另外，多说一句片仔癀的估值，近40X的实际PS（715亿市值/18亿收入），可能是片仔癀容易受到诟病的最主要问题，怎么看这个事情就要看不同人不同角度的分析了！ |
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来自： 昵称44696133 > 《18.6.8》
