商业模式

【商业模式】

我非常喜欢读“静逸投资”的文章，静逸投资每年也举办小圈子的分享会，静逸投资是非常纯粹的价值投资践行者，是三观非常正的私募，投资理念非常棒，在其2018年年报里分享到商业模式的见解，说的非常具体，我很喜欢。原文如下：

商业模式是分析公司的核心问题。这一年，我们对商业模式这个问题进行了比较系统的思考，发展出一个系统分析商业模式的框架。我们将商业模式定义为：“企业以什么样的方式提供什么样的产品和服务来满足什么样的客户的什么样的需求，如何实现盈利，这项生意有什么样的经济特征和现金流状况。”这句话包含七个要素：1、“什么样的客户”，是指企业的“目标客户”。2、“满足什么样的需求”，是指企业的“价值主张”。3、“什么样的产品和服务”，是指企业提供的“产品”。4、“什么样的方式”，是指企业如何从内外部组织产品的生产活动，也就是企业的“价值链”。5、“如何实现盈利”，是指企业的“盈利模式”。6、“生意的经济特征”，是指企业的“生意特性”。7、“现金流状况”，是指企业的“自由现金流”。“目标客户、价值主张、产品、价值链、盈利模式、生意特征、自由现金流”这七个要素中的每一个都有很多的学问需要研究。

以价值链为例，投资中我们需要描述和刻画企业的价值链，理解企业的整个运作流程是怎样的。找出价值链的“战略环节”，即企业内部活动的关键环节是什么。分析企业的价值链和行业内其他企业做法有何不同。企业的价值链不同，盈利模式、生意特征、财务特征都有可能大不相同，企业经营发展的结果也可能很不相同。例如，茅台和五粮液的生产工艺是不同的，部分决定了产品线的差异。同样是加盟连锁，为什么麦当劳、肯德基、名创优品等比较成功，小肥羊、沙县小吃、黄焖鸡米饭却比较失败？因为加盟的具体方式是差异很大的。

以生意特性为例，不同公司在顾客类型、价格高低、购买和使用频次、生产消费付费是否分离，公开与私密消费、群体与个人消费、社交和情感价值、成瘾性、技术稳定性、产品生命周期、标准化和可复制性、同质化与差异化、重资产与轻资产、周期性等方面，可能有很大不同。锤子手机、周黑鸭等企业生硬地为自己产品打上社交和情感价值的标签，往往不会成功。

自由现金流是真正属于股东的利润，自由现金流折现是评估企业内在价值的唯一标准。但它不是一个在财务报表中能够计算出来的财务指标，而是需要定性分析。有两种错误倾向：第一是计算自由现金流时完全不考虑维持性资本支出。无论是在华尔街，还是我国的投资银行，甚至一些债券评级机构，在给企业估值或者计算企业的偿债能力时，喜欢用EBITDA（息税折旧摊销前利润）这个财务指标，表面上是计算了公司实实在在的现金流，但维持性资本支出迟早会付出去的，否则公司的正常经营到时就会出问题。第二种倾向是为了计算简便，高估了维持性资本支出。由于企业财报中没有“维持性资本支出”这个项目，投资者计算自由现金流时直接用“经营活动的现金流量净额”减去“购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金”实际上扣除了所有发生的资本支出。有些企业的资本支出虽然很大，但并不是维持性的，而是生产性的、扩张性的。第一种错误可能导致“过错”，第二种则可能导致“错过”。企业的资本支出有四种形式需要我们做出正确的判断：一是基本不需要资本支出，就能维持企业的增长，甚至是高速增长。二是企业的增长需要相应地增加资本支出。三是企业需要不断增加资本支出，带来的收益却非常有限。四是企业进行一次性大额资本支出，后续资本支出少。

如果我们有一个完整的商业模式七要素的检查清单，那么对商业模式的正确分析大有裨益。