为什么白酒是商业模式最好的行业

为什么白酒是商业模式最好的行业--从自由现金流折现法角度来论证。

本杰明·格雷厄姆在1934年写出《有价证券分析》后到如今的2022年，这百年的历史长河里真正被人们认可并有详细计算方式的估值方法只有两种：

1.企业清算价值：

你哥哥开了一家公司，2021年这家公司净利润为0，无负债，但是这家公司有银行存款100W元，现在这家公司99W元卖给你，划算吗？当然是划算的，这就是清算价值。

2.自由现金流折现价值：

巴菲特说过：上市公司的内在价值就是该企业在其未来生涯中所能产生的现金流量的折现值”这便是巴菲特用来给公司的估值的方法叫做 “自由现金流折现法（DCF）”是巴菲特认为唯一正确的估值方法。

自由现金流的含义：自由现金流是从企业通过经营活动获取的现金里，减去为了维持生意运转必须进行的资本投入，余下的那部分现金，也就是可以真金白银的形式给股东的最大回报。

自由现金流是如何计算的。

1986年巴菲特致股东的信提出的计算方法：

自由现金流=净利润+折旧和摊销-维护性资本支出

1990年科普兰教授提出自由现金流计算方法：

自由现金流=息税后利润+折旧和摊销-营运资本变动-资本支出

本质上这两种计算方法都是一样的，自由现金流=企业赚取的现金-维持当下盈利仍须的投入。

我们用到科普兰教授提出自由现金流计算方法：

自由现金流=息税后利润+折旧和摊销-营运资本变动-资本支出

1.税后利润=营业收入-营业成本-营业税金及附加-销售费用-息税前利率-息税前利率所得税

2.折旧和摊销=资产减值准备+固定资产折旧+无形资产摊销+长期待摊费用摊销

3.营运资本变动=经营流动资产-经营业流动负债

4.资本支出=购置各种长期资产的支出－无息长期负债的差额。

自由现金流流入为1+2，1是属于企业经营获得的现金，2是属于企业购买固定资产时，钱已经付出去了，但这个购买成本要分摊到资产的使用周期中，这部分是作为企业的经营费用在利润中扣除的，但并没有实际的支付现金出去，所以在计算现金流时需要加回来。

自由现金流流出为3+4，3是属于企业要维持正常运营，要保持竞争力，需要更新设备、技术和工艺，这些都需要支出现金。4是属于很多企业的利润及资产增加表现出来不是现金增加，而是存货或者应收账款的大幅增加，这种增加是不健康的。除非企业能证明存货不会贬值（例如茅台，越存越值钱），应收账款能收回来（不少企业的应收账款成为坏账，需要计提。甚至大量的应收账款可能导致企业现金流断裂而破产。

企业的价值=自由现金流的折现，也就是自由现金流的折现值越大，企业的价值就越大，自由现金流折现=息税后利润+折旧和摊销-营运资本变动-资本支出，相当于你家里一年赚取的现金流=你爸爸赚的钱+你妈妈赚的钱-你花的钱-你妹妹花的钱。你爸爸赚的越多，你妈妈赚的越多，你跟你妹妹花的越少，那么你家里自由现金流值就会越高。

所以从投资的角度，我们来投。

1.税后利润越来越多的企业。（销售量增长，销售价格增长，原材料涨价不侵蚀利润）

2.折旧与摊销中没有实际支付现金出去的企业。

3.不需要更新设备、技术和工艺企业。

4.存货不会贬值，应收账款能收回来，或者不存在应收款的企业。

根据以上公式与具体数据我们得到自由现金流（FCFE）具体数值。然后进行折现，权益资本成本（WACC）=X企业的资产负债率平均值×十年期国债收益率+权益融资水平×β，β=cov（rm，ri）÷var（rm），其中cov（rm，ri）是平均风险股票回报率与X企业收益回报率的协方差，var（rm）是平均风险股票回报率的方差（平均风险股票回报率一般取沪深300指数过去10年的回报率）。

通过以上公式可以得到精确的WACC值，g是X企业永续增长率。

然后根据这个公式，得到企业的自由现金流折现具体值。

以上就是自由现金流折现法的推算模型，如果你是金融专业本科硕士，根据以上模型代入X企业，就可以写出一篇很不错的金融专业毕业论文了，但我在这里并不是教大家如何得到一个精准的数字，巴菲特说，我们宁要模糊的错误，也不要精准的正确。我想告诉大家的是我们从投资的角度一定要去选择产生自由现金流多的企业，什么样的企业自由现金流更多，要反推的是这个思维，而不是得到具体的数字。

产品上游原材料涨价对自己几乎没有影响，但是自己对下游提价容易的。

企业固定资产不仅不会减值，而且越来越值钱，在资产减值中不需要支付现金。

不需要更新设备、技术和工艺。

存货不会贬值，不存在应收款。

高端白酒都是先收钱后给货，付款方式多为现金或者类现金的银行承兑汇票，普遍很少甚至根本没有应收账款，营收和利润含金量高，产品不担心短期积压，存货几乎不会贬值至生产成本以下，产品简单，研发投入极少，一般不搞费用资本化处理，白酒上游粮食几乎不涨价，而对下游提价容易，过去二十年，茅台与五粮液是涨价最多的奢侈品，再就是白酒资产减值是给制造酒窖减值，不需要支付现金，而且酒窖随着时间的更新能酿出更好的酒，越老的酒窖价值越高。

所以白酒从自由现金流模型来看就是完美的行业，所以我们一般说商业模式好，就是指这个行业产生自由现金流强。净利润基本上都是大于或者等于自由现金流。

2021年招商银行扣非净利润1194亿，增长率22.90%

2021年贵州茅台扣非净利润524亿，增长率12.34%

为什么贵州茅台的市值是2.2万亿，招商银行只有9800亿，贵州茅台市盈率40倍，招商银行8倍，贵州茅台就比招商银行贵吗？问题就在，企业的价值是取决于自由现金流的多少，而不是扣非净利润的多少，贵州茅台2021年扣非净利润524亿，自由现金流就可以说是524亿，甚至高于524亿一点，而招商银行1194亿的扣非净利润里，自由现金流就没有这么多了。

这是投资入门的基础，理解自由现金流与净利润的差异。如果你能理解上面这套逻辑，那么你最起码就是国内一本大学金融专业的水平。

另外决定公司价值还与负债率有关，企业价值=自由现金流÷WACC-g，分母越小，企业价值就越大，所以WAcc越小越好，这里就取决于企业的资产负债率，也就是说企业的负债率越低（有息负债率越低），企业的价值就越高。

我们并不是说得到一个公式，然后往里面套各种各样的数据，我们要知道的是公式的变量是什么，其中的某一个变量越大越好，还是越小越好，哪种类型的企业符合哪一种变量的最佳值，学会根据公式去反推，另外还要知道的一点就是企业的价值与无风险利率有关，这也决定了wacc值的大小。

这是巴菲特价值投资理念的核心思想，企业价值由企业产生自由现金流能力而决定。所以你看到，张坤，包括你看的我，包括大家熟知的唐朝，为什么我们的持仓行业公司都是差不多的，因为我们都是同一个老师，他叫沃伦，巴菲特，我们的共同点都是认为企业的价值是由企产生业自由现金流多少而决定的

作者：知德先生
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来源：雪球

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