房地产信托股权投资全流程

对于信托而言，地产是与信托天然结合，期限，利率，抵押，还款全部满足，因此房地产信托是信托的主要业务，也是贡献利润最大的业务。在选好交易对手，选好了能满足投资收益率大于做债权收益率的的项目之时，即要对项目的具体方案进行设置。方案设置时，考虑的问题主要有：

一、信托投资的金额

信托投资的金额取决于项目资金的峰值，持股比例，股权分红比例。三者相辅相成。举例来说，若一个项目的资金峰值为15亿元，地价款为10亿元。开发商希望信托多出资金，少分红，例如，要求信托按照资金峰值的70%出资，即出资10.5亿元，开发商出资4.5亿元，对于地价部分，信托出资7亿元，开发商出资3亿元。假设项目成立的时候全部进入注册资本，此时注册资本金额为10亿元，信托就持股70%，开发商持股30%。按照同股同权的原则，信托和开发商就应按照分红比例70%：30%进行分红。

一般地，开发商之所以找信托合作真股权，有两个目的，对于国有企业来说，主要是为了降低资产负债率，对于民营企业来说，主要是融不到债权资金（监管趋严格）。而融不到资金的阶段就在拿地阶段，缺的是拿地的资金，因此，开发商引入信托合作股权投资，就在于拿地的资金希望信托出。所以，信托投资的金额大部分是与地价的金额挂钩的。资金峰值超过地价的部分，开发商可以引入银行做开发贷解决。

二、项目投资收益及现金流测算

对于不关注回款资金监管的信托公司来说，几乎不关注项目的现金流。目前，信托经理对全流程的投资测算的能力是比较差的，基本上是将企业投资部的投资测算表复制到尽调报告中，没有对投资测算的依据做过多的审核，理论上做债权也无需过多审核。投资测算中，有一整套的表格，表格里，有些重要的依据对股权投资的收益影响非常大，主要有：

1、成本的复核。成本主要是地价和建安成本。地价比较清晰，有成熟的土地成交市场。对于建安成本，虽然也比较清晰，但是还是有较大的弹性空间。在项目不同的阶段，项目的成本是不断变化的，项目立项时的总成本测算肯定比获得施工证时成本测算的更加粗略，单方成本的复核也是投资的一个关键。

2、项目收入、成本对应的增值税。销售收入的增值税比较简单，能够容易计算，但是成本的增值税进项税就非常复杂了，有土地的，建安的，采购支出的，期间费用的，每种成本对应的进项税率都不一样。这里面，考核的就是信托经理的税法知识，说句实话，信托从业人员各行各业都有，对税法有研究的非常少。例如，项目若其有回迁房，关于回迁房的销售税金就更复杂了。

3、敏感性分析。对股权投资，当然要假设在各种条件下的项目收益。这时候，敏感性分析，盈亏平衡点就很重要了。而目前，信托经理做的敏感性分析都是线性的分析，也就是假设成本、土地增值税、期间费用与收入呈现线性比例关系，这种敏感性分析对于股权投资来说，是没什么用处的。因为土地增值税与销售额是不存在线性关系的，销售额变动不同，导致的土地增值税的增值率和速算扣除数都有很大差异。

4、全投资口径的IRR以及股东口径的IRR的差异。全投资口径，就是站在项目的角度，看看项目投入的资金所能达到的动态年化收益，不管是股东的资金还是债权人的资金，对于项目来讲，都是否项目的投入资金。而股东口径的IRR是站在股东角度来看，股东投入资金后所能获得的动态年化收益，在计算每年或者每季度的现金流时，是需要将债权人的本金和利息予以扣除的，包括在扣除利息后对土地增值税和企业所得税都需要进行调整。对于信托参与股权投资的项目来说，若项目后续有债权融资，例如开发贷，则看的是股东口径的IRR，而不是全投资口径的IRR，若信托和开发商对项目公司也进行股东借款投入，同时不计算利息，那股东借款都应视为是股权投入。

5、成本的分摊。房地产企业是一个很注重税务筹划。很多的时候需要将土地成本、建安成本在不同的业态（住宅，商业，酒店，写字楼）进行分配，从而在销售型物业和持有型物业当中分配不同的投资成本，起到筹划土地增值税和企业所得税的作用。有时候，还需要计提应付的没有取得发票的建安成本。在成本分摊的方面，最简单的就是按照面积进行分摊，可以按照土地面积，可售面积，计容面积，建筑面积，地上可售面积进行分摊,这个是大家都能理解和运用的，但是还有一种是可以按照投资成本进行分摊的。例如，有三块地，每块地分别建设住宅，商业，写字楼，三块地实行集中采购，聘请的是同一个工程施工方或者材料设备供应商，由于住宅、商业、写字楼的建造成本是不一样的，所以单纯按照面积来分摊地价或者期间费用就显得不合理了。

6、项目开发节点。项目的开盘节点影响销售，竣工节点影响成本的投入时间，入住的节点影响项目土地增值税、企业所得税的清算，从而影响现金流回正的时间，也就影响了项目的IRR。

三、借款信托进入权益

信托为了满足监管要求，全部资金进入权益，但是同时为了也满足开发商的需求，让开发商对项目公司的投入一部分进入股东借款，实现抵税的作用，这个时候问题就来了，开发商的股东借款怎么与进入资本公积的信托资金同等对待？

笔者以为，股东借款若向项目公司收取利息，则在信托退出之日，项目公司向开发商进行分配利润时，先冲减开发商已经向项目公司收取的利息，冲抵的部分支付给信托。即：信托分配的累计净利润=净利润×股权比例 开发商向项目公司已收取的股东借款利息；开发商分配的累计净利润=净利润×股权比例-开发商向项目公司已收取的股东借款利息。另外，要求开发商的股东借款劣后于信托退出，同时，在信托转让股权的时候，应该将开发商享有的信托进入资本公积的部分包括在股权转让对价中，而不能让开发商与信托分享这部分资本公积。或者在信托退出的的时候，开发商投入到项目公司的股东借款也一并由信托按持股比例享有。

四、退出机制

01

项目清算

项目清算退出，成立清算委员会。清算委员会任务是对项目公司的财产、债权、债务进行全面清查，编制资产负债表和财产目录，制定清算方案，提请董事会通过后执行。

02

回购

回购退出，就在于回购价格的约定，回购的时间节点，回购的触发条件。回购发出后，开发商未履行，则可以约定回购发出后的一定时间内，信托可以自行决定采取以下措施：

信托有权一次性购买开发商持有的全部项目公司的股权，该等股权收购的价格=项目公司截至回购开始日（也为回购基准日）的股权价值（含项目公司全部资本公积）*80%。此时，信托公司享有相当于资本公积金额相等的的开发商对项目公司权益性质的股东借款本金，信托公司无需支付对价，即开发商将此部分股东借款零对价转让给信托，剩余部分继续归开发商持有。

股权介入这种模式的优势在于，信托公司可以派人员出席融资房企决策会议，监管资金使用情况和项目的进度，甚至对某些重大事项具有一票否决权，能够加强信托与融资方的沟通，及早发现项目中出现的问题，并及时解决问题。

由于房地产企业负债率都较高，房地产信托业务方面，从此前的抵押融资到股权投资 自主管理，是行业转型的方向。

信托公司通过尽职调查和投资分析，与具有较高声誉和较强运作能力的房地产企业合作，运用信托资金真实投资入股到项目公司。一来，可以避免与银行进行抵押融资的浅层次业务竞争；二来，可以做到资金封闭运行，确保资金不被挪作他用，增强安全性；三来，可以锁定销售回款账户，资金退出路径更加清晰；四来，可以结合和发挥房地产企业的专业运作能力和信托公司的综合金融服务能力。

五、投后管理

投后管理很多，有对回款的资金监管，证照密钥的监管，工程进度，销售计划、成本支出约束、公司治理等监管。这个在债权信托融资中，大家都用的比较多，笔者在此不再赘述。仅对成本支出约束，销售单价，项目系统管理简要说明。

（一）成本支出约束

上篇中已经提到，股权投资成败与否在于项目投资收益，而成本是影响收益的关键，对于信托来讲，毕竟不是专业地产机构，对工程造价没有开发商了解，因此，在投资前，必须对建安成本进行适当的约束，信托在必要的时候，可以聘请专业的地产造价咨询机构对工程造价进行审核。在投资的过程中，成本是动态变化的，后面的成本会比信托投资前的成本更精确，所以双方需要对成本进行一定的浮动约定。

（二）项目销售价格的确定

对于项目的销售价格，双方股东都有权决定。可以交由董事会审议，例如审批每批次上市房源的销售均底价。

（三）项目系统管理

股权投资，股东有信息的知情权，对信息的知情，可以委派人员至项目公司。同时，也可以直接进入项目公司的系统，对系统有查询权，关于这点，恐怕是金融机构不了解的。笔者在地产商工作过，所以略知一二。笔者认为，只有对项目的信息动态实施了解，才能防范于未来。项目公司一般有几大系统，其一、财务系统，可以动态了解财务信息；其二、明源成本系统。此系统主要是对项目投资成本进行动态计入和调整，录入合约成本，并进行合约分判，对系统的查询，可以动态了解开发商实际发生的成本，并与预算成本进行差异分析；其三、明源的销售系统。通过销售系统了解项目销售情况，包括签约金额，签约单价，签约面积、认筹金额，认筹单价、认筹面积、回款金额、网签套数和网签金额等等。

所以，信托若要做股权投资，若能有以上系统的查询权限，则对项目的监控效果更好。