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企业违约的最后一步是资金链断裂，而造成这一步的原因千差万别。通过分析违约案例，我们发现这类企业的财务报表在违约前已经提供了各种蛛丝马迹供投资者识别风险。企业财务报表的任何一个科目的异常、三张表的勾稽关系异常以及其他如会计估计的异常变更等均可成为判断企业信用风险的突破口。此外，在当前市场环境下，部分企业财务信息质量不高，也有个别企业暴露出了违约风险，投资者穿透财务报表识别企业信用风险的需求迫切。中债资信现推出“那些易被粉饰的财报科目系列”研究，内容涉及货币资金、应收账款、商誉、无形资产等科目异常情况的分析，试图从财务信息的角度探索一些方法帮助投资人识别各财务科目背后隐藏的信用风险。本期为系列研究的第二篇，《那些易被粉饰的财报科目系列——商誉》。 资产负债表中的商誉是一个易被粉饰的科目，主要体现为商誉价值不合理造成的公司资产的虚高。由于资产评估过程中评估方法、基础数据的选择以及假设前提的提出等均具有较强主观性和可操纵性，会造成标的资产评估价值与其真实价值存在较大偏差。而企业合并时交易价格是基于对标的资产的评估价值确定的，所以部分企业商誉的初始确认时就存在虚高的风险，加之后续未及时计提减值，加剧了商誉价值虚高风险。本文对商誉及商誉减值的会计处理进行了介绍，对商誉价值虚高的原因、可能造成的财务风险传导逻辑进行了分析和总结，并提出识别商誉价值虚高的方法，以期帮助投资人识别商誉引发的企业信用风险。 一、商誉的形成 商誉按取得途径可分为自创商誉与合并商誉。其中自创商誉是企业在经营发展过程中不断积累的、可为企业带来超额收益的资源，涉及因素较宽泛，如知名品牌、独有配方、销售渠道优势、杰出的管理团队等，但由于其成本及价值均难以进行可靠计量，自创商誉并未作为资产单独入账，本文不做讨论。 资产负债表中所列示的商誉为合并商誉，为企业并购活动中并购方为标的资产支付的溢价。根据《企业会计准则第20号——企业合并》，非同一控制下企业合并中，购买方对合并成本大于合并中取得的被购买方可辨认净资产公允价值份额的差额，确认为商誉。若非同一控制下企业合并中，购买方支付的合并成本小于被购买方可辨认净资产公允价值份额的，则形成购买方的营业外收入（即负商誉）。 例1：（吸收合并）A公司支付8000万元的合并成本，购买B公司100%的股权，合并日B公司可辨认净资产的公允价值为6000万元（资产1亿元，负债4000万元）。则商誉为8000-6000=2000万元。吸收合并后，B公司在购买日后不具有法人资格。 合并日，A公司在报表中的会计分录为： 例2：（控股合并）A公司支付8000万元的合并成本，购买B公司80%的股权，合并日B公司可辨认净资产的公允价值为6000万元。则商誉为8000-80%*6000=3200万元。控股合并后，B公司仍具有独立法人资格，A公司需编制合并报表。 购买日，在A公司的个别报表： 关于合并成本的确定，绝大部分是在以标的资产的评估价值为基础，再考虑对标的资产的控制权、其股权流动性、协同效应、支付方式、标的资产财务风险、标的稀缺性、双方并购目的等因素，并购双方在财务顾问等专家的协助和撮合下，围绕标的资产评估价值进行博弈，最终形成合并成本。该合并成本可以低于估值，也可以高于估值。 关于交易基础即评估价格的确定，根据《资产评估执业准则——企业价值》，标的资产价值评估方法为收益法、市场法和资产基础法（成本法），执行企业资产评估时应当根据评估目的、评估对象、价值类型、资料收集等情况，分析三种基本方法的适用性，选择适用的评估方法。在企业的并购重组活动中，原则上应选择至少两种方法对同一标的资产进行评估，并选择其中一种方法作为评估结论。 在并购实务中，国内上市公司并购重组中股权类资产评估方法以收益法和资产基础法为主，其中采用收益法的占比最高，2018年上市公司完成重大重组合计147件，选择收益法的占比约62%，采用资产基础法的比例约24%，选择市场法的占比仅7%。三种方法相比，收益法的估值溢价倍数[1]最高，2018年国内上市公司完成的重大重组中，收益法的溢价倍数平均为2.09倍，其他方法均不足1倍。为保护投资者权益，防止控股股东通过收购时虚增标的资产价值，《上市公司重大重组管理办法》规定，若采取收益法等基于未来收益预期的估值方法对拟购买资产进行评估并作为定价参考依据的，当交易对手为上市公司控股股东、实际控制人或其控制的关联人的，交易对方应当与上市公司签订明确可行的业绩补偿协议。 二、商誉的减值根据《企业会计准则第8号——资产减值》，企业合并所形成的商誉，至少应当在每年年度终了进行减值测试。商誉减值损失一经确认，在以后期间不得转回。 对商誉进行减值测试，实质上是对包含商誉的相关资产组或者资产组组合进行减值测试。当资产组或者资产组组合的可收回金额低于其账面价值的，应当确认相应的减值损失。减值损失金额应当先抵减分摊至资产组或者资产组组合中商誉的账面价值，再根据资产组或者资产组组合中除商誉之外的其他各项资产的账面价值所占比重，按比例抵减其他各项资产的账面价值。抵减后的各资产的账面价值为三者之中最高者：该资产的公允价值减去处置费用后的净额（如可确定的）、该资产预计未来现金流量的现值（如可确定的）和零。对于商誉及其他资产的减值损失，应计入当期损益。 例3：2018年初，A公司支付8000万元的合并成本，购买B公司100%的股权，合并日B公司可辨认净资产的公允价值为6000万元。形成商誉2000万元。2018年末，A公司对商誉所在资产组进行减值测试，确认减值损失200万。 三、商誉价值虚高的原因及财务风险 实务中，资产负债表中的商誉也是一个易被粉饰的科目，主要体现为商誉价值不合理造成的公司资产的虚高。 因为资产评估过程中评估方法、基础数据的选择以及假设前提的制定等均具有较强主观性和可操纵性，会造成标的资产评估价值与其真实价值存在较大偏差。而企业重组时合并成本是基于标的资产的评估价值确定的，所以商誉在初始确认时就存在虚高的风险，是商誉价值虚高的主要原因。 标的资产的评估价格及并购交易价款的深层原因，第一，2015年前后市场并购重组活动激进，上市公司大股东有动力通过并购重组推高股价减持套现，企业未对收购标的预期盈利能力、与企业自身业务的协同情况做充分客观的论证便盲目进行收购，并购标的议价能力较强，推高了合并成本。第二，存在关联方的利益输送。即并购企业与标的资产原控股股东表面上无关联方关系，但实质存在相关利益。但该种情况公开市场信息难以佐证。 此外，在商誉的后续计量中，大部分公司为避免业绩下滑存在商誉未足额计提减值的情况，亦加剧了商誉价值虚高风险。实务中，对于商誉的减值测试存在诸多问题。如根据上海证监局发布的《辖区审计机构2018年度实际执业过程中存在的主要问题》中提到，关于商誉的审计，（1）存在以并购重组方有业绩补偿承诺、尚在业绩承诺期间为由，不进行商誉减值测试；（2）在收购资产的收益明显不达预期且收到业绩补偿款的情况下，仍不进行商誉减值测试；（3）未充分辨识与商誉相关的资产组或资产组组合，简单将确认商誉时收购的标的公司股权作为商誉减值测试对象；（4）直接将资产评估报告作为商誉减值的判断依据，试图规避审计责任；（5）资产评估报告的目的系股权价值评估，而非与商誉减值测试相关的财务报告目的评估；（6）未发现商誉减值相关信息披露遗漏重要信息或缺乏实质性内容；（7）未考虑将金额重大且涉及重大判断的商誉减值事项确定为关键审计事项等情况。 商誉价值虚高给企业带来的主要财务风险表现为： 第一，高于标的资产真实价值的交易对价流出企业，对于以货币资金作为交易对价的企业来说，或丧失了流动性最强的部分资产，或推高了自身债务，整体看，自身流动性被削弱，债务负担加剧。商誉虚高背后的高溢价收购或成为企业未来资金链断裂的原因之一。 第二，由于商誉价值的虚高导致资产总规模的虚高，因此其账面表现低估了企业的实际债务负担。对于商誉虚高的企业，应扣除虚高的部分重新计算资产负债率等指标。 第三，企业未来面临较大的资产减值风险。大规模商誉减值损失的确认将给当年盈利表现带来较大负面影响，或将导致其业绩表现大幅下滑。 第四，资产减值对企业融资环境产生不利影响。尽管商誉大规模减值造成的盈利亏损并不会带来经营现金流的实际流出，即不会影响债务的即期偿还能力，但由于业绩下滑带来的投资者的认可度的下滑可能导致其股价下跌、融资抵质押率增加，加之财务表现的弱化，会进一步导致外部融资环境趋紧。 四、严监管下的商誉处理及影响2018年11月，为强化商誉减值的会计监管，进一步规范上市公司商誉减值的会计处理及信息披露、督促会计师事务所、资产评估机构及其从业人员勤勉尽职、规范执业，证监会发布《会计监管风险提示第8号——商誉减值》，就商誉减值的会计监管风险进行了提示。 会计处理及信息披露方面，证监会要求对于合并形成的商誉，无论是否存在减值迹象，都应至少每年度终了时进行减值测试，不得以业绩补偿承诺为由，不进行商誉减值测试；公司商誉减值测试应将商誉账面价值合理分摊至资产组或资产组组合，按规定步骤进行减值测试并恰当计提商誉减值损失，恰当利用资产评估机构的工作成果，并进行充分披露。 商誉减值事项的审计方面，证监会要求会计师事务所要对商誉减值这一特殊会计估计事项保持合理的职业怀疑，关注并复核公司关于商誉减值迹象判断的合理性、商誉所在资产组或资产组组合分摊、减值测试方法与模型选取、基础数据、关键假设等的恰当性等，关于商誉的减值获取充分的审计证据并得出恰当的审计结论。 在证监会加强对商誉减值的会计监管后，部分上市公司及发债企业在2018年年报中对商誉计提大额减值准备，部分企业商誉减值规模较大，直接导致当期盈利的大规模亏损。 对于部分上市公司在2018年年报集中计提商誉减值，从资产负债表来看，企业资产和权益同时大幅下降，导致资产负债率将大幅攀升。从利润表来看，一方面，存在部分上市公司利用本次政策给企业业绩“洗澡”，部分企业一次性将商誉全部或绝大部分计提减值，避免分年逐步计提对利润的影响；另一方面，在2018年年末，财政部就“商誉及其减值”的准则向亚大会计组织的委员们征求意见，未来或存在将商誉后续计量的“减值”改为“摊销”的可能性，若未来采用逐年摊销的计量方法，则会影响后续利润。 五、商誉价值虚高的判断 关于商誉价值虚高的判断，首先，要关注商誉占净资产比例高的企业，关注其商誉的构成。一般对于商誉/净资产比例大于一定比例（如10%）的企业都需要重点关注商誉资产的价值合理性。 其次，将商誉占比水平与同行业内企业进行横向对比，若明显高于行业水平，则需重点分析商誉形成的原因及其价值合理性。根据中债资信对信用债市场非金融企业发债主体的商誉/净资产的统计，发债行业中软件与服务、医疗保健设备与服务、媒体、制药、生物科技与生命科学、耐用消费品与服装、技术硬件与设备行业的商誉/净资产的行业均值均超过10%，处于较高水平，其他行业商誉/净资产小于10%。 第三，即使商誉占比符合行业水平，但对于形成较大规模商誉的收购项目，仍要关注其估值的合理性。对于估值合理性的判断可以从以下几个维度展开：（1）分析企业项目并购时披露的关键资料，特别是标的资产评估报告中相关内容的合理性，包括但不限于评估模型的选取、基础数据、关键假设等的恰当性等；（2）将项目的投资溢价率在同行业内进行对比，判断其合理性；（3）结合标的项目未来盈利预测，评估并购资金的未来的回收周期是否合理。特别是对于生命周期短的行业领域，较长的投资回收周期通常意味着较高的风险。如标的公司属于软件与服务、媒体等行业，且标的公司依赖单一项目生存，如某款软件、某款游戏、某部影视剧作品等。由于该类行业的单一项目自身生命周期短、盈利可持续性差，且易受监管影响，持续经营不确定性较大，若计算的投资回收周期较长或采取收益法估值时做乐观的盈利假设，其估计情况通常难与实际相符，因此需要关注这类企业的商誉价值合理性。 第四，要关注标的资产业绩承诺的完成情况以及承诺期过后的业绩变化。若附有业绩承诺，且业绩承诺期间未完成承诺业绩，即使原股东附补充协议，也代表了之前的估值不准确，存在商誉价值虚高。若标的资产在业绩承诺期每年都是刚刚好完成业绩，业绩承诺期刚过就发生业绩变脸情况，这类企业的商誉往往也存在价值虚高，需要重点关注。 参考案例：奥飞娱乐 奥飞娱乐主要从事动漫影视、玩具销售、婴童用品销售、手游等业务。近年公司并购活动频繁，形成大规模商誉，截至2018年9月末，公司账面商誉30.02亿元，占净资产的52%，占比显著高于同行业水平。2014~2015年，公司通过支付现金及发行股份的方式陆续收购爱乐游、上海方寸、四月星空三家手游公司，对其均采用收益法确定股东权益的评估价值，在评估时对未来盈利的假设过于乐观，尤其对尚在开发中的项目赋予较高的盈利预期，导致其估值较账面价值溢价较高，收购时分别形成商誉3.5亿元、2.8亿元和8.28亿元。 并购后，爱乐游、上海方寸均未完成2016年业绩承诺，且其业绩表现持续下滑，但公司在2016及2017年的年底审计中均未对其进行减值。从经营层面来看，爱乐游盈利实现主要依赖游戏《雷霆战机》，但2017年时该游戏已上线4年，为手游项目生命周期的末期，后续盈利能力较弱。但公司在2017年未有新游戏上线，未来盈利支撑点不确定。上海方寸所运营的两个游戏在2016年进入生命周期的末期，计划2017年上线的《怪物联盟3》未能如期上线，公司2017年利润亏损。2017年末，上海方寸预计2018年的利润将来源于新投资的三款游戏，但该三款游戏或未上线、或刚上线但未表现出较强的盈利能力。四月星空拥有“镇魂街”、“开封奇谈”等四部网络剧，其中“镇魂街”自2017年8月在优酷网独播，但实际并没有为公司带来明显业绩改善，2017年公司出现亏损。但在2017年末的商誉减值测试中，公司仍对该网剧及相关IP游戏给予较高的业绩预期，未对其进行合理的商誉减值。 整体看，这三家公司主营的游戏业务具有生命周期短、开发周期不确定、上线后盈利不可预期等特点，在利用收益法进行未来盈利预测时需要保守谨慎。且公司2016、2017年的实际经营表现弱化明显，但公司2017年的减值测试未对其经营的变化给予充分、审慎的考虑，进行减值测试后认为不需要对商誉进行减值，其结论明显与公司经营表现相悖。根据以上分析，截至2018年9月末，奥飞娱乐的商誉存在较大价值虚高风险。 公司2018年年报对商誉资产合计计提减值9.44亿元，主要受其影响，公司资产负债率从2018年9月末的32.45%上升至2018年末的40.18%，商誉虚高的减值风险得以部分释放，账面价值逐步回归真实价值。 |
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