类REITs不会随着公募REITs的推出而消亡

“穆迪—中诚信国际2019年中信用展望研讨会”于6月18日在北京举行，主题为“中国信用市场：经济变革与信用分化”，中诚信证评结构融资二部总经理张逸楠出席并发言。

类REITs绝对有它的生命力，不会随着公募REITs的推出而消亡。

　　他指出，因为企业现在对于一些优质的资产是非常不愿意出售的，对于公募REITs而言，本质上它是一个新增的推出渠道，它的发展其实更多的是取决于它的商业逻辑，退出的价格和投资人愿意接受的价格是否达成匹配，特别是在现有的顶层的设计还没有完全确定的情况下，前景可能要等到整体的顶层设计确定之后才能看到未来整个公募REITs的交易框架是怎么样的，这样才能做一个初步的判断。

　　对于类REITs而言，因为本身它是具有很多的功能，包括融资功能，包括改善报表的功能，包括给予企业未来几年它能够拿回这些物业的权利这样一些功能，这对于现在国内的开发商，对于这些物业的持有人是非常有吸引力的，它既能融资，同时也保留三年后、未来几年后拿回的权利，他为什么要选择把这些优质物业卖了呢？

　　“如果他本身并不是流动性上有非常大的问题的话，我觉得他还是会非常青睐于类REITs的产品。”张逸楠说。

　　以下为实录：

张逸楠：谢谢立总。6月份、7月份确实是评级公司一年当中最最忙碌的季节，主要是有跟踪评级的要求。刚刚说到评级公司在存续期管理当中的作用，我觉得首先第一个那当然是我们本职的工作，就是判断产品在存续期当中的一个信用级别。大家都知道咱们一开始在产品设立之初给出的债项级别是首评的级别，它有级别的有效期，是一年。所以，监管要求我们在定期跟踪的时候，在每年的“6·30”之前需要去判断这个产品在接下来的一年当中是不是还能维持这个级别，级别有没有变化，这是我们评级公司的本职工作。

如何判断？我们从4个方面来判断。第一个是先来判断一下机构资产的质量有没有变化。这相对比较好理解，经过几年的跟踪，不同的基础资产类型在存续期当中出现风险的可能，它的表现特征是不一样的。比如一些收益权的项目，出现一些现金流不及预期的情况还是相对比较多的。如果现金流不达到预期，很有可能在接下来可能会影响到它的级别，如果和预期的差距比较大，基础资产的质量，这是我们第一个需要跟踪的。

第二，需要关注参与方，特别是增信主体的信用级别。在这样一个纷乱的市场当中，主体信用级别的波动现在是越来越常见了，如果这个主体在某一个ABS项目中作为增信方，作为一个级别的来源的话，它的级别波动必然会导致接下来产品级别的变化。这是第二个，我们要关注参与方主体的信用级别是不是有变化。

第三，我们关注一下它的兑付情况。这个大家理解起来会有些陌生。兑付当然是必须要完成的，这边关注的兑付情况是随着时间的推移，我们证券剩余未偿的优先级的本金不断减少，原先我们受评的时候发现资产给予证券提供的支持有可能在上升，这个时候我们做的可能是调升它的级别。所以，刚刚讲到的证券化的产品级别的变化相对来说是一个比较正常的情况，随着时间的推移，它本身就会有自然的波动，这是很正常的。

另外，我们花费精力时间最多的是关注条款的执行情况，这一点也带来评级公司在市场上存续期管理的第二个作用：替投资者去监督，去判断我们的参与方、我们的企业、我们的管理人是不是在存续期当中严格按照条款来执行，是不是勤勉尽责，这是我们现在耗费时间最多的。我觉得造成这种情况是由很多种原因导致的，包括企业本身有动力减少资金沉淀，包括管理人他在参与首评的管理和在存续期管理的人员是不同的。各个人对条款的理解是不一样的。所以，会造成这样的现象。

如何解决？我们的分析师花费大量的时间是在收集底层的监管账户的流水去核对，去看它是不是严格的按照要求执行，是不是触发了相应的信用、触发了机制。我们得到的反馈确实很尴尬，有些企业，包括个别管理人可能都认为这个产品我只要完成兑付就行了，期间怎么归集，包括信用机制是否触发并没有大的问题，为什么要按这个执行？这是我们目前国内环境下部分企业的契约精神相对来说比较弱，这会导致不严格按照这个执行的情况发生。

其他的一些金融机构可能对这方面也不是特别重视，包括监管银行，包括管理人都关注的是最后兑付的节点。所以，接下来也想利用这个机会，每年都会讲这些事儿，也想利用这个机会也呼吁市场，ABS这个产品和债是有本质上的区别的。如果我们未来反复的跟评级公司说ABS产品更应该关注资产而弱化这个主体的作用，那我们在存续期，在后续管理的过程中要更多的严格按照条款来执行，这样我们才能真正的认识到这个资产的价值，我们才能依赖于资产保护我们证券。这是存续期我个人的一些看法跟大家做一些分享。

我说一下交易所市场，2018年大家很清楚，消费金融，包括供应链，包括应收账款是三个主要的品种，但今年的情况来看，其实到目前的数据来说，供应链接近一半的水平。这有很多原因，消费金融在交易所市场很多是需要人民银行审批额度的，从消费金融的角度来说今年量还没有放出来。但是从目前现在的结果来看，2019年在交易所市场供应连金融还是一个非常非常重要的品种。

公募REITs包括国内现在的类REITs，未来在公募REITs退出之后究竟是一个何去何从的问题，时间有限先说一个我的观点。

类REITs绝对有它的生命力，不会随着公募REITs的推出而消亡。这和我们企业的一些理念是有关的。我们企业现在对于一些优质的资产是非常不愿意出售的，对于公募REITs而言，本质上它是一个新增的推出渠道，它的发展其实更多的是取决于它的商业逻辑，退出的价格和投资人愿意接受的价格是否达成匹配，特别是在现有的顶层的设计还没有完全确定的情况下，前景可能要等到整体的顶层设计确定之后才能看到未来整个公募REITs的交易框架是怎么样的，这样才能做一个初步的判断。

对于类REITs而言，因为本身它是具有很多的功能，包括融资功能，包括改善报表的功能，包括给予企业未来几年它能够拿回这些物业的权利这样一些功能，这对于现在国内的开发商，对于这些物业的持有人是非常有吸引力的，它既能融资，同时也保留三年后、未来几年后拿回的权利，对他来说OK，他为什么要选择把这些优质物业卖了呢？如果他本身并不是流动性上有非常大的问题的话，我觉得他还是会非常青睐于类REITs的产品。这是我个人的判断。

刚才说到CMBS，从国内目前的发行量来看CMBS虽然发展时间没有类REITs那么长，但是整体发行量合法性单数规模都远超类REITs，主要的原因也是在现阶段从融资效率的角度上来说，CMBS还是有它的独特的一些地方，特别是在国内目前政策法规、税收优惠并没有出台的情况下类REITs的发行，包括资产的选择还是相对比较苛刻的。如果企业纯粹是融资目的的话，更多可能选择发行比较容易，整个周期比较快的CMBS产品，而不是类REITs产品。所以，我还是非常看好国内REITs发展的前景，因为国内优质资产还是比较多的，而且不一定要局限于一线的城市，一些核心二线的城市仍然会有一些非常优质、回报率非常高的资产和物业。

内容来源：中诚信国际