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在每个季度定期的投资备忘录里，我都会有一章节提及基本投资原则、投资方法、业绩评估法则，考虑到上述内容很重要，同时内容较为固定，特此列出。若有修订，会及时说明。 注：模拟组合与个人实盘组合有很多不一致处。比如投资范围（受限于模拟组合不能跨市场）、组合集中程度等。在季度投资备忘录里，都将如实披露。 最后修订时间：2019年9月 1、基本投资原则 （1）无论是个人实盘还是模拟组合，都不会有任何收益率的保证，但作为投资者，我的长期业绩比较标准是：在熊市里表现得比指数好，而在牛市的时候能跟上指数。与一般水平相比，组合大概率会在熊市里的表现会比牛市更好。作为价值投资者，我的目标是年复一年的超越基准指数，集小胜为大胜，我并不是特别在意某一年绝对收益率是正还是负（当然如果是正收益那我会很开心）。 （2）业绩的好坏并不能用某一年的盈亏来进行衡量，我认为至少需要3年的业绩才能有客观的评价，低于3年的业绩没有意义。如果3年以上我的业绩表现不如基准指数，那我应该另寻门路。当出现亏损的年份时，只要我的整体业绩领先指数，那应该保持平静——不但头脑要平静，内心也要平静。要知道短期影响投资业绩的众多因素中，运气占很大成分。 （3）衡量投资表现的标准是要和基准指数（我这里是沪深300，我认为是比较合适的）和大型基金相比。只要在3年周期内，我的业绩能够比标准高，无论盈亏，我都会对投资业绩表示满意。如果低于标准，则应该受到责备和进行反思。 （4）自皈依巴菲特门下以来，我就对预测宏观经济波动和市场涨跌并无太大兴趣。我不认为我可以做到精确的预测——所以我不浪费精力在这上面。未来在买卖股票的时候，我会坚持独立思考，不管别人对宏观经济/股市的预测，我只会坚持分析公司的未来——什么时候对，那是市场的事；到底对不对，这是我的问题。集中精力在公司到底好不好、公司股价是否严重低于内在价值的研究上，这是可以把握的；至于什么时候发生价值的回归，这倒不是最重要的。 （5）在我的成长过程中，模拟组合曾试验过不同的投资理念。虽然这个组合只是一个模拟组合，仅作为个人投资的记录，但我预计在未来的很长一段时间内，模拟组合的投资理念和方法，会忠于并践行巴菲特理念的价值投资、“相对低估类”投资及低风险类投资的投资方法（后文会详细介绍）。 2、投资方法 我的投资方法主要分为三个类型：低风险类投资、忠于巴菲特理念的价值投资以及“相对低估类”投资。这三类投资的特性非常不一样，我倾向于将组合的资金在这三类投资中根据不同的投资机会情况进行适当的分配。在很多时候，低风险类投资可以代替现金，在组合中作为类现金进行配置。在目前的市场环境下，我倾向于将忠于巴菲特理念的价值投资的投资比重尽可能的提高，并渐渐减少“相对低估类”投资的占比。 （1）第一类是低风险类投资。低风险类投资主要以封闭式基金折价修复、要约收购、可转债以及货币基金（这些都是在我能力圈范围内）等为主。在很大程度上，无论指数的涨跌如何，这一类低风险的投资每年都能带来比较稳定的收益。在某一年，如果我把投资组合中大部分资金用于低风险类投资，那即使这一年大市下跌，我的相对业绩也会比较好，而如果这一年大市上涨，我的相对业绩就会比较差。 2019年前三季度，我做得比较成功的低风险类投资，包括江中药业的全面要约收购、蓝色光标转债事件套利、以及嘉实元和折价修复，目前正在构建一个可转债的投资组合。 （2）我投资的第二类是忠于巴菲特理念的价值投资。那什么是忠于巴菲特理念的价值投资呢？我简单概括如下： a. 买股票就是买企业，更极端的，买股票就是买企业背后的分红（无论是近期的还是远期的）。我希望符合我要求的企业需要具备如下特征（包括但不限于）：优秀的管理层、业务清晰易懂（在我的能力圈范围内）、企业要有经济护城河、优秀的自由现金流、高效经营……在此基础上，抱有“长期持有”的理念但不固执于长期持有不进行买卖——很多时候，卖出是一种迫不得已的行为。 b. 出价需要具备极高的安全边际，要把主要精力放在寻找严重低于内在价值的股票上，同时，要善于利用“市场先生”的错误——对于市场的日常波动，投资者应当无动于衷——只有当“球”飞到我们的击球区时，我们才会狠狠地挥动我们的球杆。 c. 集中投资。与大多数同行相比，我的投资组合的分散程度往往会更低。如果一笔投资（无论是个股还是行业），在经过严密的分析推理后，发现正确的概率极大，出错的概率很小，公司股票的价格大大低于内在价值的时候，在这种情况下，模拟组合可能最多拿出40%的仓位去用于这笔投资。 注：截至2019年三季度末，我个人的实盘投资，因为有不同现金流计划以及对回撤毫无顾虑，持仓集中度目前90%都集中在融创中国上——预计到今年年底，因为又会有一笔新资金，所以预计持仓集中度会有明显的降低。 （3）而第三类“相对低估类”投资有点像巴菲特在合伙人时期的“相对低估类”投资。此类投资中，股票的价格相对于可比公司、相对于自身历史的价格是相对便宜的，其估值参照可比公司和自身历史是处于严重低估的水平。在这一类股票的投资中，前提是要对行业和公司有足够的了解，如果无法做出合理的判断，我会直接跳过。 这一类投资相比较前两类投资会有一定的风险——股市整体估值标准的变化，而这是难以预测的。例如我们以15倍市盈率买入一只股票时，同等质地的股票/较差质地的股票/自身历史估值最低的时候的估值是25倍，但如果随后出现了一波估值调整，原来25倍市盈率估值的那些股票，市盈率跌倒了15倍。这个风险一直以来对我有极大的困扰，解决之道就是更保守的出价、更精致的选股以及保守的仓位。 3、业绩评估法则 （1）重视“透明盈余” 投资者应当采用巴菲特于1990年致股东信中提出的“透明盈余”的方式，来衡量投资组合的真实盈利水平。 “透明盈余”把伯克希尔所投资的公司的利润（属于伯克希尔的部分）也一并考虑进去了，这是货真价实的利润，却未在伯克希尔的报表中体现出来（仅入账了被投资公司的分红额）。巴菲特说，“这是更加准确、简单而且更加接近实际情况的方法”。 “对于这种被遗忘但未消失的的盈余，我们的态度很简单，认不认列数字一点都不重要，”巴菲特说，“最重要的是我们可以确定这些盈余可以为我们所有且会被充分加以运用。” （2）运营投资组合相当于经营公司 如果投资者认可“买股票就是买企业”，那么，投资者所持有上市公司股权的集合（即投资者的投资组合），从某种角度来看，也是一家“公司”。 投资者应该像经营公司一样，经营自己的投资组合——实际上就应该这样——以持有对应占比股份的公司利润作为自己的利润（即组合的“透明盈余”），以收到的股息作为自己的现金流，构成自己的利润、现金流体系；同时，定期检视组合的资产负债表，审视创造价值的基础是否坚实可靠（重点关注债务及报表异常值）。 另外，这里需要说说构建组合现金流的体系重点——分红。 事实上分红仅占投资收益的一小部分。其实我们并不要求一定要分红。事实上对我们而言，我们更重视未分配的那一部分——因为他们极可能为我们创造出更高的价值——正如董明珠董姐在股东大会上说的：“我们现在不分红，是因为要做投入，目的是未来给你们股东更多的分红。”这个理由应该很好理解，如果我们投资的公司更有机会把资金再投入到高投资回报收益的项目中，为什么一定要他们将那笔钱分配呢?这个道理，与巴菲特的理念“公司每留存1美元，应当要创造比1美元更高的价值，否则就应该把这1美元分给投资者”一致。 （3）模拟组合的目标 我希望我的模拟组合的“透明盈余”可以保持每年增长15%以上，同时整个组合有2%以上的股息率，并具有坚实的资产负债表。 2018年，模拟组合大幅超过了这个比例，原本我预计，“2019年的结果预计会比2018年差一点”，可事实上，预计2019年模拟组合的“透明盈余”的增长会好于2018年。 |
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