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今年在补贴退坡的压力下，国内动力电池价格也出现下行，预计Q3价格区间较2018年末下行20%左右，从宁德时代的报表来看，其2018Q4-2019Q3的综合毛利率分别为35.6%、28.7%、30.8%、27.9%，其中2019Q1环比下滑有折旧政策变更的影响（旧技术设备折旧5年改4年，影响2pct利润率），但也体现出产业链降价造成的压力。考虑到下半年公司固定资产投放以及排产边际下降，预计当前动力电池毛利率在26-28%左右。 明年国内补贴仍有退坡压力（存在超预期的可能，但本文测算暂按退坡30-50%计算），明年动力电池的价格降幅或接近15%（均价），而拆解明年的降本来看： 1）811渗透率提升以及良率改善贡献最大降本，宁德时代在2019Q3加大811电池出货，配套国内Aion.S、ES6、小鹏G3、宝马X1等车型，国内月均装机已达300MWh左右，同时亦有海外出口增量，预计2019年下半年公司811出货占比提升至15%左右，全年在6-8%的水平；明年预计随着续航500km以上的车型占比进一步提升，宁德时代的811出货占比将进一步增长，预计达到25%-30%。良率方面，伴随规模化生产以及持续的优化调试，宁德时代811产品良率已有显著提升，明年将进一步靠近成熟产品的良率水平，有望达到90%以上（成熟产品在94-96%左右）。此外，811正极当前加工费较高，后续或有下降空间。我们预计2020年度电正极材料的成本下移在15-20元/kwh（考虑钴价上涨、镍价维持高位），同时811占比提升带来其他材料整体单耗4%左右的下降。 2）负极、隔膜从均价上看仍将下移，从四大原材料上看，电解液、523正极的单位盈利均处于较低水平，价格更多跟随资源品波动，负极与隔膜仍有降价的空间，其中负极企业在过去一年普遍进行的纵向石墨化产能布局，供应国内电池龙头的杉杉、凯金石墨化产能预计在明年上半年也将陆续释放，同时针状焦价格见顶回落也带来成本改善，我们预计明年国内负极价格的降幅或在10-15%左右。隔膜方面，今年湿法基膜从年初高于2元/平降至当前1.6-1.7元/平，明年预计从均价的角度看降幅在15-20%左右。综合来看，考虑单耗下降，预计负极、隔膜降价将带来15-20元/kwh的成本改善。 3）明年宁德时代产能利用率有望回升，今年宁德时代前期扩张产能快速落地，固定资产大幅增长（2018年底固定资产原值157亿元，预计2019Q3末接近250亿元），客观讲固定资产大幅增长以及下半年排产回来造成了一定的折旧压力。从目前的固定资产推算，公司产能大约在56-58GWh，结合宁德时代今年的招标判断，明年年底公司产能在75-80GWh，产能利用率较2019H2（预计在60-70%）提升至80%以上，全年度电成本下降或在10-15元/kwh。 综合来看，考虑其他材料摊薄、降价，预计2020年电芯成本降幅在12-13%左右，若均价下降15%，则毛利率降幅在2-3pct，降幅将远小于2019年（今年预计电池毛利率由34.1%下降至28%左右），度电毛利降幅在15-20%（2019年下降33%）。而从后年来看，电池降价有望收窄，而881占比进一步提升、CTP等技术也将逐步得到应用，公司仍将保持出色的降本能力。 |
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