华峰测控：半导体测试设备后起之秀 | 科创板风云

半导体是电子信息产业的根基，也是现代制造业中技术含量最高的产业之一。而半导体设备又是半导体产业链中非常重要一环。没有先进的半导体设备，就难以生产高水平的半导体产品。

半导体设备领域，最负盛名的要数光刻机。荷兰ASML一台EUV光刻机的售价超过1亿美金，大概相当于美国第四代战斗机F-35的价格。关键是，有时候你求爷爷告奶奶，人家还不一定卖给你。

随着我们国家科技水平的发展，以及国家对半导体产业的大力扶持，近几年国内一批优秀的半导体设备企业迅速崛起，这其中最具代表性的是中微半导体和北方华创。

半导体产业链大致可以分为四个环节，分别是IC设计、芯片制造、封装和测试，中国大陆目前在半导体封测领域颇具实力，以长电科技、华天科技和通富微电为代表的“封测三剑客”崛起为行业内的重要玩家。

伴随“封测三剑客”崛起的，还有一批封测领域的设备供应商。今天风云君要跟大家一起研究的，就是中国本土最大的半导体测试机供应商——华峰测控。

一、行业分析

半导体专用设备主要集中在晶圆制造和封测两个环节。在晶圆制造环节使用的设备被称为前道工艺设备，在封测环节使用的被称为后道工艺设备。

前道工艺设备进一步细分为晶圆处理设备和其他前端设备，如光刻设备等，后道工艺设备分为测试设备和封装设备。

半导体专用设备行业与半导体行业的景气度息息相关，且行业波动较大。2018年半导体设备全球市场规模大概是637亿美金，其中中国大陆市场规模约达118 亿美元，同比增长 43.5%，增速远高于全球平均增速，销售额约占全球市场份额的 19%。

全球半导体专用设备生产企业主要集中于欧美和日本等，中国半导体专用设备自给率低。为推动我国半导体专用设备制造的技术升级，国家出台了02专项，半导体专用设备走上了国产化道路。

目前全球新增半导体产线主要集中在中国，所以我国将成为半导体专用设备规模最大的市场。

华峰测控的产品主要包括半导体自动化测试系统及测试系统配件，属于半导体测试设备行业中的半导体测试机子行业。

在测试设备中，测试机用于检测芯片功能和性能，技术壁较高，尤其是客户对于集成电路测试在测试功能模块、测试精度、响应速度、应用程序定制化、平台可延展性以及测试数据的存储、采集和分析等方面提出愈来愈高的要求。探针台与分选机实现被测芯片与测试机功能模块的连接。晶圆检测环节需要使用测试机和探针台，成品测试环节需要使用测试机和分选机。

随着2018-2020年中国大陆多家晶圆厂陆续投建及量产，国内封测厂陆续投入新产线以实现产能的配套扩张，将持续带动国内半导体测试设备市场高速增长。根据SEMI数据，2018年国内集成电路测试设备市场规模约57亿元，集成电路测试机、分选机和探针台分别占比63.1%、17.4%和15.2%，其它设备占4.3%。

半导体产业的一个重要特点是，它是典型的技术驱动型产业，进入壁垒极高。半导体测试机集计算机、自动化、通信、电子和微电子等技术于一身，具有典型的技术密集、人才密集等特征，在技术、人才、客户资源、资金、产业整合方面进入壁垒较高。

半导体行业的另一个特点是市场份额高集中，呈现出典型的少数几个寡头垄断格局，以半导体测试机为例，市场占有率最高的前两家企业的市场份额超过85%。

半导体测试设备行业里，国外的主要玩家有泰瑞达、爱德万、科休半导体，国内公司除了华峰测控，主要是已在创业板上市的长川科技。

泰瑞达目前是全球最大的半导体测试设备公司，能够提供模拟、混合信号、存储器及超大规模集成电路测试设备的厂商，下游客户遍布整个半导体产业链。2018年度，泰瑞达营业收入为21.01亿美元，净利润4.52亿美元。

爱德万是存储器测试龙头企业，总部位于日本东京，业务涵盖SoC测试系统、存储器测试系统、分选机等领域以及其他新兴业务与服务领域。2019财年（截至2019年3月31日），爱德万营业收入为2824.56亿日元（约合人民币171.08亿元），净利润为569.93亿日元（约合人民币34.52亿元）。

科休半导体是全球测试分选机、半导体测试系统领先企业，总部位于美国特拉华州，主要业务包括半导体分选机、裸板PCB测试系统及接口产品、备件和套件等辅助设备。

科休半导体在分选机领域有众多产品，包括主流的平移式分选机、重力式分选机、塔盘式分选机、test-in-strip分选机。2018年度，科休半导体营业收入为4.52亿美元，净利润为-0.32亿美元。

长川科技是创业板公司，详细情况这里就不介绍了。

二、主营业务和主要产品分析

华峰测控原本是国有企业，1993年2月1日，由航空航天工业部第一研究院下属企业北京光华无线电厂（企业代号为国营二〇〇厂）出资设立，1999年改制变成私企（光华无线占有少数股份），目前的实际控制人为孙铣、蔡琳、孙镪、付卫东等人。

自成立以来，公司一直专注于半导体自动化测试系统领域，以其自主研发的产品实现了模拟及混合信号类集成电路自动化测试系统的进口替代。

目前已成长为国内最大的半导体测试机本土供应商，也是为数不多进入国际封测市场供应商体系的中国半导体设备厂商。

（一）主要产品

公司产品可以分为半导体自动化测试系统以及测试系统配件。

1、半导体自动化测试系统

半导体自动化测试系统主要包括STS8200系列、STS8250系列和STS8300系列三个系列。

STS8200系列测试系统主要应用在模拟集成电路、混合信号集成电路、电源管理类集成电路以及IPM功率模块分立器件等测试领域。该系列产品具体包括STS8200、STS8202和STS8203三个子系列产品。

STS8200产品是国内率先正式投入量产的全浮动测试的模拟测试系统，STS8202产品是国内率先正式投入量产的32工位全浮动的MOSFET晶圆测试系统，STS8203产品是国内率先正式投入量产的板卡架构交直流同测的分立器件测试系统，并且可以自动实现交直流数据的同步整合。

STS8250系列和STS8300系列测试系统是公司开发的新一代半导体自动化测试系统，主要用于模拟及混合信号集成电路测试。

STS8300平台具备64工位以上的并行测试能力，能够测试更高引脚数和更多工位的模拟及混合信号类集成电路。

另外，公司于2014年推出了“CROSS”技术平台，在该技术平台上通过更换不同的测试模块实现模拟、混合、分立器件、MOSFET等多类别器件测试。

2、测试系统配件

测试系统配件主要包括浮动V/I源表、时间测量、数字测量、继电器控制、交流V/I源表等关键测试模块。

（二）产销率和单价变动情况

总体看公司的产销率是处于上升趋势的，2018年达到91.18%。2019年Q1的产销率高达226%，这个不是一种正常的产销率，主要是受春节假期和下游客户订单波动等因素影响，当期产量相对较低，而前期已发出商品在当期验收数量较多，导致产销率增幅较大。

下面再来看产品单价变动情况：

从公司近几年的产品销售单价变动情况来看，产品单价在不断上升，说明公司产品竞争力还不错。

从前五大客户来看，除了长电科技、华天科技、通富微电这“封测三剑客”之外，还包括芯源系统、华润微电子、意法半导体等业内大佬。

三、财务分析

（一）主营业务收入分析

华峰测控的营业收入中，主营业务收入占比在99%以上，其他业务收入主要是半导体测试系统的维护、维修和测试程序开发等收入，占比不足1%，所以下面仅对其主营业务收入进行分析。

总体看，公司主营业务收入增速是比较快的，从2016年的1.11亿增长到2018年的2.17亿，年复合增长率为40.01%。其中2017年同比增长32.85%，2018年同比增长47.85%。

分产品看，主营业务的高增长主要来自于测试系统产品的强劲增长。2016年至2018年，测试系统营收从0.92亿增长至1.98亿，年复合增长率高达46.62%，其中2017年和2018年分别同比增长34.18%和60.22%，在主营业务中的占比也从2016年的83.01%提升至91.04%。

测试系统增长强劲的原因主要有两个，一是受益于半导体行业景气度较高的影响，下游集成电路设计、晶圆制造、封装测试行业客户对测试系统的需求大幅增长；二是公司通过大力开发新客户，测试系统销售数量增长较快。

公司配件业务主要是客户单独采购并与测试系统配套使用的模块等，这块业务的增速缓慢，16年至18年的年复合增长率只有1.68%，其中2017年同比增长24.78%，2018年同比下降17.14%，波动非常明显。

这块业务其实是衍生业务，在行业景气度高的时候，客户更倾向于购买整机来快速投产，所以配件业务的收入会受到一定影响。

（二）毛利率分析

作为一家半导体设备供应商，华峰测控超过80%的毛利率着实令风云君十分惊讶，风云君曾经研究过我国半导体刻蚀设备龙头中微公司，作为一家有国际竞争力的半导体设备供应商，其刻蚀设备的毛利率不到50%，MOCVD设备的毛利率不到40%。

带着这个疑虑，风云君查阅了创业板上市公司长川科技的毛利率情况，长川科技近几年的综合毛利率将近60%，其中16年至18年测试机产品的毛利率分别是76.82%、76.66%、74.83%。

长川科技第一大产品是分选机，测试机的营收规模较小，华峰测控测试机的营收规模远大于长川科技，市场地位和议价能力应该高于长川科技，所以华峰测控测试机的毛利率略高于长川科技是合理的。

这说明这个细分领域的技术含量和客户门槛是较高的。

从华峰测控测试系统毛利率来看，从2016年的79.72%增长至2019年Q1的82.93%，毛利率处于持续上升状态，说明公司产品的竞争力和在产业链上的议价能力比较强。

从配件的毛利率来看，16年至18年分别是83.67%、81.78%和83.95%，总体上比较稳定，2019年Q1为77.66%，略有下降。

（三）费用率分析

公司2016年至2019年Q1的综合费用率分别是39.91%、40.39%、36.03%和35.62%，总体上呈下降趋势。

公司的销售费用主要是职工薪酬和市场调研及服务费，这两块费用占比销售费用的比例约80%，公司销售费率的下降主要是因为市场调研及服务费占比下降，比如2018年，该费用金额为878.16万元，同比下降11%，占销售费用的比例从2017年的37.21%下降到26.38%。

而公司管理费率的上升趋势非常明显，从2016年的9.34%上升至2018年的11.69%。管理费里最主要的费用是职工薪酬，管理费率的上升主要也是职工薪酬上升所致，其中2018年最为明显。当期管理费用中职工薪酬1772.23万元，跟2017年相比，增长了114.13%，远高于当期营收增速，从而导致当年管理费率增幅较大。

公司的研发费率是呈缓慢下降趋势的，从2016年的13.77%下降至18年的10.56%。研发费用主要为人工费和材料费，其中人工费占比在80%以上，研发费率下降主要是因为人工费增速不及营收增速。

公司的财务费用主要受汇率波动的影响，由于公司外币收入以美元结算，2016年度和2018年度，人民币对美元贬值较多，产生了一定的汇兑收益；2017年度人民币对美元升值较多，产生了一定的汇兑损失。

（四）运营能力分析

下面我们从纵向和横向两个维度来分析华峰测控的运营能力。从纵向来看，华峰测控2016年至2018年的应收账款周转率分别是3.13、3.49和5.55，周转速度在明显加快，前面我们说过，公司的主要客户包括长电科技、华天科技、通富微电这中国“封测三剑客”，国外的客户如意法半导体，是业内声名显赫的巨头，所以回款是有保障的。同时，回款速度加快说明公司在产业链上的议价能力在增强。

不过公司存货周转率有所下滑，这个主要是公司销售规模增长较快，导致发出商品、半成品及组装件相应增长较大所致。

从总资产周转率来看，是处于稳步上升的，说明公司整体的运营效率在提高。

与长川科技横向对比来看，华峰测控的应收账款周转率明显高于长川科技，存货周转率略低于长川科技，这个主要是主营产品半导体测试系统定制化程度较高，验收周期较长所致。而从总资产周转速度来看，华峰测控要明显高于长川科技。

（五）资产结构和偿债能力

华峰测控的资产负债结构比较简单，资产端主要是货币资金、应收账款和存货，这三项资产占总资产比例为87.82%，其中货币资金占比近六成，资产流动性较好。

负债端主要是预收账款、应付职工薪酬等经营性负债，公司没有任何金融借款。

截止到2019年3月31日，公司资产负债率仅为9.03%，其账面货币资金远超负债总额，所以债务风险是非常低的。

结束语

俗话说：工欲善其事，必先利其器。半导体设备是半导体制造行业的工具，工具的精良程度往往能决定工艺水平。目前半导体设备仍是欧美日等发达国家主导，但是随着我国半导体产业的突飞猛进，开始涌现出以中微为代表的优质半导体设备供应商。

在半导体后道工艺设备领域，华峰测控应该算得上是比较优质的供应商了，从它的客户来看，除了国内的“封测三剑客”，还有意法半导体这种国际巨头，中国台湾、美国、欧洲、日本、韩国都有其客户，说明其产品已经打入了国际市场，开始在全球范围内与国际巨头进行较量。

从业绩来看，毛利率超过80%，这在半导体设备行业算得上是相当惊艳的，2018年净资产收益率高达42.06%，盈利能力也堪称彪悍。

从风险的角度来看，风云君认为主要风险点有两个，一是这种超高的毛利率能否持续？华峰测控的主要竞争对手为美国、日本以及国内的一些龙头企业，如果市场竞争加剧或者无法持续保持较好的技术水平，会导致毛利率下降，从而影响盈利能力；二是半导体行业的周期性比较明显，如果行业景气度下滑，下游厂商的资本性支出可能会减少，会对公司业绩产生不利影响。