均胜电子: 特斯拉的这个中国供应商, 有点“特别”

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文/星空下的大橙子

一、马斯克的为何“尬舞”？

2019年1月7日，特斯拉上海超级工厂一期工程奠基。在仪式上马斯克满面春风地表示希望Model 3车型能够在1月25日农历春节前开始交付。结果2020年1月7日特斯拉就完成了首次面向普通客户的交付。从工厂奠基到交付只用了1年，这速度匪夷所思。而比交付速度更让人惊讶的是，Model 3车型的售价由35.6万/辆大幅下调至29.9万/辆（补贴后价格）。

实际上，为了加快销售，尤其是为了减少高端车型的库存，特斯拉一直在降价。由于降价而一路向下的毛利率甚至受到过央视的关注（今年恢复到了20%左右）。

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摘自央视2套财经频道

如果降价还想保证利润，那就必须同步降成本。而降成本的途径大致有两条：

1.提升产能，用更大的产量分摊固定资产投资和无形资产摊销。上海工厂规划产能50万辆/年（2022年达产），自10月份投入试运行以来，目前实际产能已经达到3000辆/周。对比之下，已经运行近10年的加州工厂目前产能约为40万辆/年。上海工厂产能潜力更大、产能爬坡速度也快得多，但是建设成本反而低了65%。此消彼长之下，单车制造费用（主要是折旧和摊销）大大降低了。而中国目前是特斯拉第二大市场，完全有能力消化这样的产能；

2.找到价格更低的供应链降低人工和零部件成本。上海工厂负责人透露，国产特斯拉目前的零部件国产化率约为30%，今年年中将达到80%，年底完成零部件国产化率100%。零部件国产化可以使特斯拉的生产成本降低5-10%。人力成本差距就更大了，上海工人的薪资大约仅有加州工人的22.4%。

综上，上海工厂满产后生产成本可以比加州工厂低20%-28%（据兴业证券研报）。以Model 3为例，单车成本可以压缩到17.25-18.4万元/辆。按特斯拉2019年20%左右的毛利率计算，Model 3售价可以降到22万以内（不含税）。这是一个在全球都很有竞争力的价格。橙哥觉得，上海工厂很可能成为特斯拉的全球出口基地。难怪马斯克在7日的交付仪式上特意“尬舞”一段给大家助兴。

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靠近市场，降低成本，展望全球。这就是特斯拉为什么需要中国汽车供应链。

二、供应商均胜电子，“优秀”的有点出奇

誓言零部件100%国产化的特斯拉，是中国汽车供应链厂商不能错过的盛宴。下图是国内厂商“分食”特斯拉的大概情况。

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摘自天风证券研究所公开研报

左上角的均胜电子（600699）成立于2004年，最初是做功能件及总成的（简单说就是汽车内饰），2010年借壳上市前营收仅有11亿，但到了2018年就做到561.81亿。目前主营汽车安全系统，尤其是以安全气囊和安全带为代表的被动式安全产品。这类产品2018年的大约卖了420个亿，占总营收的74.76%。公司的主动式安全产品（自主转向方向盘、乘员监测系统等等）尚处于起步阶段，营收规模不大。

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摘自《均胜电子2018年年报》

2019年前三季度均胜营收增长16.20%，毛利率约有20.49%。营收逆势增长，毛利有所改善。目前公司已经进入特斯拉供应链。按照公司最近发布的公告，2019年来自特斯拉的收入不超过20亿元。虽然规模不大，但毕竟已经在宴会上有了席位，未来值得期待。

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摘自《均胜电子2019年三季报》

但有个问题，前三季度公司仅实现净利润11.98亿，甚至还低于2018年的12.23亿。毛利增加而净利减少，显然公司的运营费用比较高。

但是，橙哥仍然要提醒大家，均胜至少有2点值得注意的地方：

1.均胜的研发太“稳”了。按照会计准则，企业的研发投入中没有做出成果的部分要记为费用，称为“费用化”，会减少当期利润。而做出成果的部分要记为“无形资产”，称为“资本化”。无形资产可以摊销，也可以不摊销。摊销会影响以后多个期间的利润，但是相对平缓（10元钱1次性计入费用和计10次，每次1元的差别）。而不摊销就永远不会影响利润。所以，研发投入资本化是上市公司美化报表的常用手段。

2019年前三季度，均胜研发投入的资本化比例约为1/3，也就是公司投入3元钱就有1元能形成成果。都说研发投入风险大，对均胜来说似乎完全不成立。但是橙哥提醒各位，上交所今年曾就此事向均胜发过《问询函》。

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摘自《均胜电子对上交所问询函的回复》

显然，均胜多年来研发投入资本化比例一直不低。看一看前三季度仅有2.61%的销售净利率，橙哥提醒各位朋友在这里要注意安全。

2.均胜的营收在短短8年间增长了近50倍，主要是依靠并购。

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摘自财通证券研究所公开研报

正是通过上述一系列并购，均胜迅速成为全球第二大安全系统供应商，尤其是KSS和高田，都曾是各自领域响当当的角色（在这里不做展开介绍，不是本文重点）。大手笔并购，自然积累了大量商誉，截止2019年9月30日，均胜的商誉已经高达83.87亿。商誉作为企业并购中的溢价部分（100元买下评估价50元的公司，就会有50元商誉），体现的是并购方对被并购方业绩的“预期”，本身无所谓好坏。如果被并购企业的业绩不达预期，那么及时对商誉计提减值也是一件好事——起码利于企业丢下包袱轻装再出发。但是均胜居然从未对这么高额的商誉计提过减值。橙哥想问，并购过来的企业业绩真的都符合预期吗？面对2019年增收减利的情况，管理层的情绪真这么稳定？当然，这个问题上交所也很好奇，于是下了《问询函》（如下图）。

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摘自《均胜电子对上交所问询函的回复》

均胜对于并购过来的企业到底整合得怎么样，朋友们也要注意安全。

三、未来，依旧令人激动

橙哥认为，均胜的研发投入和商誉处理反映出中国汽车供应链企业现阶段面临的共同困难，即难以进入顶级品牌的供应商目录，利润微薄。

回顾中国改革开放40年来的历史，有一个规律就是世界巨头进入中国之后往往会先培养起一批优秀的供应商企业，整合出现的供应链系统。然后这些企业也会成为大量下游品牌成长的基础。比如松下之于格力、美的，比如苹果之于华为、小米。从这个意义上说，正被特斯拉这个“火车头”拉动起来的中国汽车供应链正引领着中国汽车行业走向未来。

因此，我们也有理由相信像均胜电子这样被整合到特斯拉供应链的企业，未来的前景依旧值得市场期待。

马斯克这样形容未来：“未来，是非常令人激动的。”

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注：本文不构成投资建议，股市有风险，投资需谨慎，没有买卖就没有伤害。

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