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1 策略 招商证券：2018半年年报深度分析——追根溯源看中报景气！ 1. 核心观点一：供给端收缩和原油价格中枢上移驱动资源品盈利修复。 1）环保限产带动水泥价格高位震荡上行，行业ROE（TTM）连续八个季度持续提升，盈利修复能力得到加强。 2）钢铁行业权益乘数持续下降，钢铁行业通过增加资产杠杆来扩张的发展阶段已经过去。与历史相同时期相比，钢材库存已经下降至较低的水平，同时资本开支一直处于低位；但是过去几年盈利的高基数可能使未来的增长承压。 3）原油价格中枢上移和环保限产带动化工产品价格处于高位，而需求端保持相对平稳，行业业绩持续改善；龙头企业扩大了资本开支，Q2在建工程增速加快。 4）煤炭行业资产杠杆依然处于高位；经营现金流占收入的比重在2017年四季度达到高位后回落，二季度出现反弹，由于财务杠杆处于高位所以要警惕煤炭行业经营现金流改善的持续性。 2. 核心观点二：具备需求刚性的大众消费品业绩确定性较强。 1）大众消费品如调味品和肉制品的龙头公司业绩增长情况良好，一方面是产品品类持续优化，另一方面在于消费者对于大众消费品的需求弹性较小，带动日常消费品的景气度向上。 2）饮料制造行业主要受益于龙头白酒企业业绩延续了之前的高增长。 3）服装家纺板块的业绩表现优于纺织制造板块；女装和休闲服饰的盈利性相对较强。 4）医疗服务、医疗器械、化学制药的成长性较好，收入和净利润增速处于高位。 3. 核心观点三：云计算、5G产业链、半导体等科技类板块将迎来上行周期。 1）中兴事件波冲击通信设备产业链的多家公司业绩；目前处于4G的收尾阶段，明年5G建设将会提速，运营商及产业链公司将在5G的拉动下迎来盈利修复。 2）受益于部分被动元器件（如MLCC）涨价，元件板块盈利表现比较好。 3）半导体行业的净利润保持了快速的增长，中国的半导体销售额增速保持逆势向上的态势；电子板块的资本扩张较快。 4）计算机行业内业绩分化明显，云计算业务增长确定性较强，在企业内生需求和政府政策的支持下，云计算的基础设施趋于成熟，接下来公有云将会是云计算板块比较确定的发展方向。 4. 核心观点四：中高端制造业复苏带动专用设备、装修装饰、航空等板块业绩持续好转。 1）上半年制造业投资回暖，基建投资有望在政策扶持下迎来一定的反弹。 2）专用设备（工程机械等）的投资完成额和业绩增长较快；基础建设、专业工程和装修装饰板块订单量相会增加，从而带动业绩加速提升。 3）军工多个细分板块业绩持续改善，兵器、航空航天装备、船舶等盈利好转主要受到行业内提质增效的显著成果，特别是以中航系为代表的航空装备板块业绩改善趋势较为确定；产业资本持续进场为军工板块注入积极信号。 点评 招商证券对各细分行业中报业绩的梳理，很详细，也给出了简要的观点。我们在文中特意给出了云计算行业的个股中报解析，后面我们应该会系列解读下云计算，这一篇就算个前戏，大伙儿先预习下。 2 军工 行业 东兴证券：当前军工板块的四大核心逻辑！ 1. 核心观点一：中报印证基本面反转逻辑。 9月初上涨并非偶然，在8月底半年报公布后，大家发现，军工行业是少有的基本面处于反转的行业。主机厂（中航飞机、中直股份、内蒙一机、中航沈飞）在均衡生产的背景下，业绩增速大部分超预期，零部件类公司（中航光电、航天电器）虽然前六个月净利润增速一般，但二季度单季度业绩暴增，而二季度整体订单改善也非常明显，下半年军工行业盈利增速有望加快。 2. 核心观点二：行业之间比较，军工股的确定性具备比较优势。 很多板块受社保、税收、股权质押和商誉减值的影响，基本面存在下滑或恶化的可能。而军工板块确定性凸显，向下游订单业绩支撑，向上有政策改革期待，军工股的整体估值向下空间有限，向上弹性巨大。 3. 核心观点三：军工持仓低配，估值相对自身处于低位。 2季度全部基金的军工重仓持股比例仅2.92%，环比下降0.27pct；剔除被动型指数基金、债基等，主动型基金的军工重仓持股市值142.2亿元，主动持仓比例降至1.96%，环比降0.56pct，创历史新低，主动配置比例连续第4个季度低配，低配比例进一步扩大至0.67%。 4. 核心观点四：军工估值处于历史低位。 估值方面，目前军工板块整体估值水平不到50倍，虽然绝对值不低，但相对自身历史水平已处于低位，且一些优质个股目前估值已在30倍附近。 点评 军工股反弹趋势明显，昨晚已经解读了军工行业的中报业绩，上述再重申下配置军工的逻辑。 3 神州数码 000034 申万宏源证券：神码飞翔，全面拥抱云时代！ 1. 区别于大众的认知。 1）市场普遍认为云计算是几大公有云厂商的市场，导致对传统企业上云过程中需要的咨询服务认识不足、对云业务中的 MSP、ISV 的估值不高。 我们认为，传统企业的 IT 系统在上云的过程中需要大量的云咨询服务，类似传统 IT 架构中需要的 IT 咨询服务类似，在此过程中，MSP、ISV 的供应商的价值将逐步凸显。 2）市场普遍认为神州数码是一个 IT 分销的公司，在产业链中，只是起到供应链、资金垫付的作用。 我们认为，神州数码作为创投 IT 分销的老大，建立起传统行业的客户资源优势，随着云角的收购，公司结合自身对云转型的强烈愿望，将在云业务上逐步发挥自身优势，引导传统企业客户将自建 IT 系统逐步走上云端，带动云计算产业的发展。 2. IT分销业务：与华为深度绑定，承载企业业务国产设备供应增长红利。 随着国内企业与政府在 IT 信息化方面的投入加大，IT 设备行业增速逐步加快。公司承接国产 IT 设备分销的较大份额，与华为合作的业务过往 7 年复合增长率大于 40%，保持高速增长。2017 年公司与华为签订战略合作协议，深度享受国内 IT 设备从国外厂商向国内厂商转移的红利。 3. 云计算业务：收购云角，全面拥抱云时代。 公司于 2018Q1全资收购上海云角，并与公司原始的云业务合并，从销售到交付深度整合。云角国内最早的云计算服务商，已经获得 Ali、AWS、Azure、SAP、Salesforce 等五家全球顶尖云计算公司云服务迁移资质，云计算服务能力目前在国内市场处于最领先地位。 17 年，神州数码云服务收入为 2.02 亿元，虽收入占比同传统业务相去甚远，但从无到有的意义重大，且云服务毛利率为 33.3%，远高于同期消费电子分销 2.77%、企业 IT 产品分销 7.27%等传统业务，与公司自主品牌 31.46%业务相当。未来有望成为公司主要盈利来源。 1）渠道优势：遍布全国渠道网络是公司发展云服务业务的先天优势。公司庞大的经销商、集成商、零售商等渠道合作伙伴网络在中国市场形成了强大的渠道优势，经销渠道超过 30000 家，遍及全国 1000 多个城镇，拥有覆盖各大行业客户的中国最大 IT 营销网络。 2）云资源优势：公司全面对接 AWS、Azure、阿里云、Oracle 和华为云 5 大顶级公有云资源，成为国内唯一同时获得 AWS、Azure、阿里云国内最高等级合作伙伴身份的公司，也是首批通过 Oracle CloudMSP 认证的大中华区合作伙伴及华为战略合作伙伴。 4. 教育业务：收购启行教育，扩大公司利润空间。（潜在业务） 2018年 5月 25日，神州数码集团发布公告，公布了经过调整后的对广东启行教育的股权收购预案。神州数码集团通过发行股份和支付现金并募集配套资金的方式以 36.95 亿元的价格收购启行教育 79.45%的股权。 作为业绩承诺方，启行教育承诺在 2017 年度及 2018 年度承诺利润数合计为 5.2亿元，2017年度、2018年度、2019年度三年利润数合计为 9.0亿元。参照神州数码在关联交易报告书中披露的数据，启德教育 2017年度实现净利润为 2.26亿元，2018年需完成利润数约 3.0亿元，2019年度需完成 3.8亿元。 神州数码在 2017年营业收入 622亿元，归属于母公司股东净利润为 7.23亿元。在 2018年上半年业绩预告中，神州数码在 2018 年上半年归属于上市公司股东的净利润约2.55-2.75亿元，较去年同期增长约 25%-35%。如果启行教育能够完成业绩承诺，将会在 2018年大幅拉动公司净利润上升超过 30%。同时，由于启行教育的净利润率要远高于神州数码的净利润率（约 1.2%），收购完成后，神州数码的利润率也会取得相当的增长。 5. 盈利预测：18/19/20 年公司净利润5.77/7.13/8.56 亿元，对应 PE 为 16/13/11 倍。 点评 公司顺应行业 IT 架构向云服务转型的大背景，积极向云服务转型，2018年中报已实现2亿营收，占比近1%，同比增长2倍多，且毛利润高达33%，是公司未来最具潜力的业务。公司预测估值仅16、13、11倍，在计算机板块处于估值低位，值得关注。
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