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上周五大盘终于开启了大涨模式，上证指数、深证指数和创业板指数涨幅都超过了1.4%。然而却有一只新上市的股票：中国外运，大跌6.68%，原因是什么呢？ 其实这只股和普通的新股是不一样的，因为它是吸收合并一只旧股票：外运发展，也就是传说中的吸收合并换股后上市。 吸收合并换股是一类比较特殊的企业重组的手段，之前也是广受低风险投资者喜欢的一种特殊事件套利方式。但是近几年随着市场走熊、监管加强、投资者教育的传播，导致这类事件的套利收益越来越低，风险越来越高。我们今天就再来梳理下吸收合并换股的投资机会还在不在。 =========================================================== 原文首发于WX号：猎人投资笔记，欢迎关注。 关注后回复“可转债”可以获取更多转债投资干货。 关注后回复“债券”可以获取更多转债投资干货。 =========================================================== 还是先做一下知识科普。 吸收合并换股的目的是什么？一般情况下吸收合并，就是A公司去吸收合并已经上市的B公司，然后B退市，A作为存续公司继承B公司的全部资产、负债等。主要目的一般有三类： 1. 实现B转A以获得更好的融资平台：比如新城B转A，东电B转A。 2. 解决大股东旗下多个公司的同业竞争，实现企业整体或者板块整体上市，比如温氏股份吸收合并大华农，招商蛇口吸收合并招商地产等。 3. 国家层面的“做大做强”，比如中国南北车合并，宝钢武钢合并，长城电脑和长城信息合并等。纯属国家意愿，实际意义不大，但是风口上依然有获利的机会。 吸收合并的形式有哪些？其实形式还是比较多样的，从近几年的案例来看，主要形式有三类：1. 首发上市 非上市公司A吸收合并上市公司B后，B退市，A首发上市。比如新城B股转新城控股，招商公路吸收合并华北高速。这种情况因为有新股上市，而A股向来有炒新的风气，因此获利的概率和幅度往往最大。 2. 增发上市 上市公司A吸收合并上市公司B后，B退市，A增发新股上市。本来好好的两个上市公司的壳，折腾完变成了一个上市公司，这种事情，一般只有国企才能干的出来。比如长城电脑和长城信息合并中中国长城，中国北车和中国南车合并为中国中车等。 3. 吸收合并后又分立 上市公司A吸收合并上市公司B后，B退市，A又把一部分业务分立为新的子公司进行首发上市。这种案例比较少，最近的就是城投控股吸收合并阳晨B股后，老城投控股又分立为新城投控股和上海环境。因为操作复杂，城投控股这个换股折腾了将近2年才完成，估计以后也不会有这种形式了。 吸收合并的流程有哪些？根据公司的不同流程可能会稍有差别，主要流程有下面这些：1. 双方公司董事会的同意。一般公告发出来的时候这一步肯定就过了。 2. 双方公司股东大会的同意。这个是重头戏，因为历史上也出现过提案被股东大会否决的情况，所以一般在股东大会之前是大股东进行各种表演的时间，其中包含必要的拉抬股价。 3. 双方公司债券人的同意。这一步基本不会有问题。 4. 证监会和交易所的同意。 5. 如果国企的话，还需要国资委同意。 6. 如果涉及B股，还有外管局的同意。 7. 有时还需要商务部的同意。 因为不同公司的审批流程不相同，因此需要关注实施草案公告中的“批准程序”相关内容，并关注后续公告 传统的套利方式最早这种方式被大范围的公开应该是David老师的《低风险自由之路》吧，当然了，我也是从这本书里学习到的。主要模式其实就是在老股退市前买入，等待新股上市后首日卖出。根据之前的案例汇总，这种模式的成功率较高，大部分时候都能跑赢大盘（数据来源于《低风险自由之路》）。 
那么这类事件最近的效果怎样呢？ 中国外运吸收合并外运发展中国外运是吸收合并外运发展后首发上市（其实中国外运已经在港股上市），换股比例为1:3.8225，即外运发展换股股东所持有的每股外运发展股票可以换得 3.8225 股中国外运本次发行的 A 股股票。外运发展最后交易日2018.12.12，收盘价为20.99，换股后的中国外运成本价为5.49，相比于中国外运的发行价5.24溢价4.8%。 中国外运2019.1.18上市，开盘价5.3，最高价5.7，最低价4.77，收盘价4.89，跌幅6.68%，而相比于退市时的价格实际跌幅11%。 同期沪深300从3170到3168，涨跌幅为0%，也就是说跑输大盘11%。 南山控股吸收合并深基地B再来看一个去年的案例，南山控股吸收合并深基地B，换股比例为 1:3.6004，即每 1 股深基地 B 股股票可以换得 3.6004 股南山控股股票。深基地B最后交易日2018.5.9，收盘价22.75 HKD，汇率 0.8135，换股后南山控股成本价5.14，相比较发行价5.43折价5.3%，相比较南山控股交易价5.54折价7.2%. 南山控股新增股份上市日期：2018.7.18，开盘价4.01，最高价4.33，最低价3.97，收盘价3.99，相比于退市价格跌幅23% 同期沪深300从3871到3431，跌幅11%，同样跑输大盘12%。 近5年案例汇总通过上面能够看到最近两个案例都是亏损的，并且亏损的幅度还不小。让我们把时间拉长一些，看看从14年到现在的所有吸收合并中，如果以退市价格买入，等到上市时以收盘价卖出的效果怎么样？
可以看到，5/13的案例能够取得正收益的，然而这些取得正收益的大部分都是在2015年。 如果看最近3年的案例，只有1/6的案例取得了正收益。也就是说亏损的概率越来越大，幅度也越来越大了。 相比于其他案例，中国外运在上市前是被很多套利的老粉丝所看好的，因为它是1股换3.8股，上市的价格低，估值也不高。但是这样的情况下，仍然在首日破发，这就让很多朋友对这种事件失去了信心。 回头来想一想，这类模式的效果越来越差也是可以理解的： 1. 随着David老师的书的传播，越来越多的朋友了解了这种套利模式 2. 集思录、雪球、微信群、知识星球，越来越多的互联网平台会分享和传播类似的信息，导致越来越多的投资者关注到相关事件。 3. 熊市行情，参与博弈的人本来就少，首日卖出的想法已经存在于所有参与者的心里，这也就导致了首日的表现肯定不会好：大家都想跑嘛。 4. 大股东更多的是为了方案运作成功，即使有一些托底、锁定的方案也是为了能够让方案在股东大会投票中通过，而不会真心的去为投资者托底。 退市前卖出呢？但是如果换个思路看看呢？一般情况下，类似的吸收合并案例公布后都会被市场认为是利好，会导致复牌连续涨停。那么我们来统计一下，如果在方案公告并且复牌、开板后买入（如果没有涨停，就以复牌后第一天的收盘价买入），一直持有到最后退市前最后一天卖出，收益又会怎样呢？
结果让人很吃惊，只有1/14的案例出现了亏损，大部分都取的了正收益，即使是在16/17/18的熊市行情中也不例外。 也就是说，很多参与博弈的投资者都在打一个提前量：只吃复牌后到退市前的收益，而放弃最后新股上市的不确定性。 当然了，所有规律都是会随着时间而变化的。我们要做的，就是及时的发现变化，拥抱变化。 =========================================================== 欢迎大家关注我的WX号：猎人投资笔记，不定期分享原创文章。投资路上一起前行！ 赏
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