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作为会计学老师，过去喜欢读年报，听董事长谈理想情怀，不太重视财务报表分析，直到了我遇到了康得新、康美药业和尔康制药等诸多“优秀”公司…… 本文基于数年来对财报分析的学习和投资实践经验，介绍财报分析的基础知识以及如何利用财报“择优”和“排雷”。 知道“择优”，还需要学会“排雷”吗？ 如果你只想选择最优秀的公司，只需要使用“财报择优”就够了，基本上可以轻易排除99%潜在的雷。你可以对照爆雷的企业，看看那三个指标如何。 如果你严格遵循看不懂不投的原则，只投自己看得懂的2C公司，基本上也能做到与爆雷公司绝缘。 如果你喜欢投资成长股，追求高风险和高收益，可能就需要学习一下排雷的技巧。重点是排除那些增长看起来很不错，但实际上盈利质量不高，增长不可持续的企业。分析方法还是商业分析和财务分析。分析企业生意模式怎么样，然后财务上分析企业是不是一家好公司，经营是否出现了问题。 Part1： 爆雷企业的商业特征及后果？ 爆雷企业的商业特征=普通的生意模式=无护城河+高成长性。 没有护城河的高成长叫富贵险中求，常在河边走，难免会湿鞋。爆雷的后果是戴维斯双杀：业绩和PE双杀，导致股价大跌。杀业绩是财务数字调整以及经营恶化叠加的结果。 Part2： 有些什么指标可以用来度量爆雷风险呢？ 1.高预期+高估值。高增长预期通常是历年高成长导致的，高增长预期导致公司估值过高，容易遭受双杀。 2.无护城河。公司产品的毛利率并不高，或毛利率虽高，但净现金比不行。作为高科技公司，研发投入比例并不高，对上下游的控制能力也不行，这通常表现为应收账款较多、周转较慢，但应付账款不多、周转较快，经营周期较长。 3.财务指标异常。公司股价建立在高增长预期之上，为了维持股价，公司通常会进行财务粉饰，尤其是当公司股权质押比例较高时。通常表现为应收账款较高、应收账款周转率和存货周转率下滑等现象。 Part3： 个人交了几万块学费的排雷案例之康得新 康得新是江苏一家从事先进高分子材料研发、生产和销售的公司，其前董事长及实际控制人为钟玉。康得新前后两次股价无故闪崩，公司紧急停牌，第二次停牌时间长达数月；董事长长期忽悠股民，员工持工计划面临清盘。 三宗罪：虚假信息披露被立案调查、账上122亿现金不翼而飞、财务造假嫌疑。 股民损失：自2017年12月到2019年6月，股价从26元跌至3元，波及股东人数达9万-15万。 处罚情况：董事长被公安局带走，结果待定……  财务指标：（1）利润增长常年保持30%以上，投资者对其增长的预期较高；公司估值较高，常年在30倍以上，如果从现金流角度来估值，公司的估值高得离谱。（2）然而公司的护城河并不怎么样，毛利高于同行但季度不稳定；近几年累计净现比远小于1，且不稳定；近几年应收账款周转率稳步下降，应付账款周转率稳步上升，且应付账款周转率远大于应收账款增长率（对比格力，恰恰相反）。（3）大存大贷，利息收入远低于利息支出；大股东高比例质押。其实公司早在2017年9月就收到了问询函，这几个问题深交所都有提及。当然，投资者包括我自己，都选择了忽略，相信了公司的解释。 其他非财务信号：（1）董事长自2014年开始鼓吹3年3000亿市值；（2）2017年开始鼓吹7年赶超3M；（3）几年来多次声称祼眼3D的狼（大品牌）来了；（4）年报中大篇幅说明公司的增长前景和成长驱动，尤其是2016年年报声称公司未来几年业务将爆发，预计未来能够维持高速稳健增长；（5）公司业务向热门概念靠，但业务进展慢；（6）董事长面部宽长比（表示激进和造假可能性）；（7）号称中国最具创新企业之一，但研发占营收占比一直不高（6%左右）；（8）审计师：瑞华会计师事务所，服务5年，200万一年。 从生意属性来看，康得新的主要业务是预涂膜和光学膜，生意属性好不好就看这两业务技术含量高不高。首先，预涂膜的技术很成熟了，肯定没什么技术含量，据说关键材料还要从国外采购。至于光学膜，董事长一直号称打破了国际垄断，日本人曾嘲笑我们永远搞不出光学膜，但据说这项目技术其实也比较成熟，主要依靠斥巨资购买进口设备。至于公司一直鼓吹的祼眼3D，号称走进了无人区，但现有技术一直不成熟，公司的技术水平估计也不高。当然，康得新这类公司，最难的是判断公司产品的技术含量和市场占用率真实情况。  Part4： 资深大V都没躲过的巨雷案例之康美药业 康美药业是一家从事于医药生物生产、经营和批发销售的公司，董事长为马兴田。 三宗罪：2019年5月，证监会已初步查明，康美药业披露的2016年至2018年财务报告存在重大虚假，涉嫌违反《证券法》第63条等相关规定。一是使用虚假银行单据虚增存款，二是通过伪造业务凭证进行收入造假，三是部分资金转入关联方账户买卖本公司股票。 股民损失：2018年10月-2019年4月-2019年5月，被质疑——年报自暴会计问题——被坐实造假、公司主动申请被ST，股价21-11-5元，股东人数9万-22万-28万。被质疑时，一些资深投资人士竟然也出现错判。 财务指标：（1）利润增长常年保持20%以上（且刚好20%左右），估值较高（30倍左右）；（2）近几年累计净现比远小于1，约0.5；（3）近几年应收账款周转率和存货周转率稳步下降，存货高得离谱；（3）大存大贷，利息收入远低于利息支出；（4）大股东高比例质押。这些指标跟康得新非常相似，当然，他俩的结局也很相似。 其他非财务信号：（1）董事长面相：面部宽长比（表示激进和造假可能性）；（2）其他请补充。 面部长宽比指标。注：马化腾是正面对比照，下图分别是康得新和康美药业董事长。 Part5： 比较难发现的一个雷之尔康制药 尔康制药与尔康无关，是湖南一家制药上市公司，董事长为帅放文。 造假事实与动机：经证监会查实，公司2015年和2016年合计虚增营业收入约2.73亿元，虚增净利润约2.48亿元。造假的原因可能在于减持套现。自2014年以来，帅放文家族累计减持套现约12.50亿元，帅放文及其一致行动人帅佳投资还通过质押股权，变相套现约为37.50亿元，两项合计约为50亿元。 财务指标：（1）利润曾经连续多年增长，看起来很优秀；（2）有些年度净现比远小于1，2014年约0.6，但2015年这个指标正常；（3）“改性淀粉”毛利率高达91%，但公司似乎并没有这么强的上下游竞争力；（4）近几年应收账款周转率和存货周转率有所下降，但幅度不是太大；（5）大股东高比例质押，这个比较明显。 其他非财务信号：（1）2014年来，帅放文家族累计减持套现约12.50亿元，帅放文及其一致行动人帅佳投资还通过质押股权，变相套现约为37.50亿元，两项合计约为50亿元；（2）董事长面相正常。 这公司历史看起来比较优秀，董事长面向也正常，各项指标没有特别大的异常，比较难提前发现，不知道证监会当年是如何发现并进行立案调查的？原来是一个名为“市值风云”的财经公众号偶然发现的。 市值风云的维尼熊介绍，他最先关注到尔康制药，是因为其大股东进行了一次大规模减持。彼时，尔康制药近五年营收年复合增长率将近40%，而股灾之后，公司股价低迷，并非减持的好时机。他当即查询该公司2016年年报，发现年报中披露了一个（2014年投入）年产18万吨药用木薯淀粉生产项目，投资1.44亿，当年实现净利润6.15亿，在尔康制药的整体利润中占比超过60%。为证实自己的推断，他找来海关数据，发现尔康制药年报中披露的木薯淀粉销往国内的产品数据远超当年海关披露的从柬埔寨进口的木薯淀粉总量数据。 Part6： 有人说欧菲光不能算雷 因为有人早就料到欧菲光的可能结局。著名投资人李杰2018年曾经在微博上回答过关于欧菲光的提问，改编摘录部分回答如下。 从财务来看，欧菲科技最吸引人的可能是利润表，营收和利润增长爆发力强。但风险点不少：第一，公司的营收波动幅度非常大，说明这个生意非常的不稳定。第二，固定成本高，比如固定资产和在建工程占到总资产的35%，另外公司员工高达四万多人，这就导致营业收入波动时会放大损益损失。第三，公司的毛利率较低，且一路下滑，说明产品缺乏抵抗竞争的硬实力。第四，公司的经营性现金流净额/营业收入的比值，从12年到17年分别为4.56%，7.59%，-1.13%，3.16%，3.03%和0.97%（18年3季度为0.74%），盈利质量不高。第五，经营性现金流与存货周转率的同步恶化，预示着出货压力增大并且收回现金的难度也在增大。18年三季度公司的存货高达112.7亿，同比17年三季度增长了+62.55%（17年三季度存货同比也增加了近+43.00%）。欧菲科技是做手机电子配件（摄像头模组以及触控显示等）的，这种生意的存货价值非常脆弱。第六，资产负债率60%-70%的高位，流动比率虽然基本保持在1.05左右在及格线上，但速动比率不断在恶化从接近1下降到17年的0.64和今年三季度的0.53，说明流动资产里很大部分其实是存货。 从生意属性来看，首先是面对下游大客户毫无话语权，自身处于产业链的低端价值环节，不但利润率微薄而且还具有大幅波动的特征，多年利润虽然增长但是留存不到手里——源于其重资产的特征，所以扩大营收必须不断的投资扩建生产线——在过去这些年，欧菲科技一共募集了56亿，派现才5.6亿，所有赚的钱都变成固定资产了。但是，电子行业的技术变化频率很快，这说明沉没成本高昂，一旦押错了技术路径或者高投入产品未被大客户采用，马上就打水漂了（你可以查查，有供应商就被苹果坑过，高研发投入后却被苹果放弃采用，厂商直接面临生存危机）。所以这完全不是一个好生意。 拓展阅读： 初善君：A股最佳防雷手册 https://xueqiu.com/6615553088/126232206 未完待续… |
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