一场惊心动魄的上市公司并购案

阳光正能 2020-03-12

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前言

2020年3月1日，新证券法落地实施，是中国资本市场市场化、法治化改革的重大进步。最直观体现在于：新证券法的立法宗旨，即完善投资者保护制度。

国浩律师（上海）事务所资深顾问、法学博士黄江东表示：“从根本上讲，投资者保护尤其是中小投资者保护是《证券法》的立法宗旨，也是监管部门工作的重中之重。”

正如专家所言，无论是投资者适当性管理制度，还是上市公司现金分红制度、证券民事诉讼制度等，皆是围绕投资者保护展开。

本文由作者根据黄江东老师线上直播课程整理，文章仅做学习交流用。

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新证券法解读

新版证券法最核心的焦点主要有以下三点：

1	全面推行注册制：按照全面推行注册制的基本定位规定证券发行制度，不再规定核准制，取消发审委。众所周知，我国经济现在正面临以科技创新引领实体经济转型升级的关键时期，资本市场在其中就担负着为科创创新带来直接融资的历史使命。
2	和现行证券法相比，修订后的证券法设立了两个专章——信息披露和投资者保护，重点强调投资者权益保护与上市公司信息披露制度。并全方位的加大对各种证券违法行为的打击力度。

3	随着注册制推行，上市频率加快，新三板和创业板转板、退市制度的进一步顺畅，‘壳资源’价值会越来越低。”投资者需转换“价值投资”方向，“壳资源”不香了，投资者“炒壳”的旧习也得改。

买壳上市的方式

买壳上市又称“后门上市”或“逆向收购”，是指非上市公司购买一家上市公司一定比例的股权来取得上市的地位，然后注入自己有关业务及资产，实现间接上市的目的。一般而言，买壳上市是民营企业的较佳选择。

1	即收购或受让股权。收购股权有两种方式，一是收购未上市流通的国有股或法人股，这种收购方式的成本较低，但是困难较大。要同时得到股权的原持有人和主管部门的同意。场外收购或称非流通股协议转让是我国买壳上市行为的主要方式。
2	另一种方式是在二级市场上直接购买上市公司的股票。这种方式在西方流行，但是由于中国的特殊国情，只适合于流通股占总股本比例较高的公司或者“三无公司”。二级市场的收购成本太高，除非有一套详细的炒作计划，能从二级市场上取得足够的投资收益，来抵消收购成本。

美股已经近百年的发展历程，A股市场刚步入而立之年。今天我们讲的是20年前买壳上市的并购案例但在今天看依然经典，也让我们看到中国资本市场法制化进程是一个逐步完善的过程。“毕竟罗马不是一天建成的。”

故事

大港油田入主上海爱使股份买壳上市

1998年7月1日上海证券交易所迎来美国前总统克林顿，纽约证券交易所前主席理查德·格拉索，当天资本市场三大证券报大福报道。

在上海证券报的头版右下角有一些信息：截止到1998年6月29日大港持有爱使5.0001%的股份。大港油田收购上市公司爱使股份举牌了，信息披露了。

爱使股份位于上海的区位优势、'三无'股票股权分散、收购成效、连续两年净资产收益率超过10%、再保持1年的净资产收益率10%可获得配股资格，并无重大债务、法律纠纷，是理想的并购对象。

爱使股份最后会“花落谁家”呢？

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知己知彼，谋篇布局

收购方

被收购方

大港油田

大港油田由大港石油管理局改制而成，是一家国有独资集团公司。大港油田主营天然原油、天然气勘探、开采、加工及制品；油气伴生品及综合利用；石油、天然气技术咨询及服务；石油钻探设备、工具、配件制造、土木工程建筑，是国务院确定的首批100家现代企业制度改革试点单位，它拥有的低凝原油是稀缺资源，该资源仅占世界原油总量的2％。在全国21个陆上油气田中，按原油产量、油气当量排序，大港油田分别列第6及第8位。该企业还拥有80～140万吨重油催化、裂化设备。在上海，与中科院冶金所合作的AC铝防腐材料，也具有较高技术含量。大港油田是一家隶属于中国石油天然气总公司的特大型石油天然气勘探开发联合企业，1997年实现主业销售收入72.8亿元，上交税费7.63亿元，多种经营实现销售收入19.42亿元，利税2.06亿元，在全国最大500家工业企业中列第59位。

爱使股份

爱使股份创办于1985年1月，该公司股票于1990年12月19日在上海证券交易所上市，是上证所最早上市的“老八股”之一，也是沪市少数“三无”概念公司之一，全部股本1.2亿股皆为流通股。爱使股份主营机电设备、五金交电、电脑及配件、金属建材、建筑装潢材料、百货、化工原料、参与投资经营，兼营电子产品设备、副食品、日用杂货、附设客运、科技、船务工程及金银首饰品等，是一家经营业务较杂的工业类的上市公司。爱使股份1997年的净利润2086.89万元，净资产收益率10.03％。从资产收益率看，该公司即将恢复配股资格，但１９９８年上半年的微利有可能使前两年的恢复配股资格的努力付之东流。爱使股份总股本12130.56万股，所有股份全部上市流通，是我国股市少有的三无（即无国家股、法人股和内部职工股）概念股之一。该公司97年报显示前十大股东中只有第一大股东延中实业（现改名为方正科技）持股4.18％，其余都在1％以上。爱使股份股权分散、业绩下降、较易恢复配股资格，并无重大债务、法律纠纷，正如来自大港油田的新任爱使股份董事长李遵义所说：“是理想的购并对象。”

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掀起一场《公司法》的舆论口水仗

1998年7月1日

二级市场，举牌收购

大港油田集团有限公司及有关企业发布公告，称该集团下属天津炼达集团有限公司与天津大港油田重油公司两家子公司已合并持有上海爱使股份有限公司发行在外的普通股的5.0001％，按有关法律规定，予以公告。

此时，原控股股东延中实业只持有4.14％的股份，也就是说，大港油田已经成为爱使股份的第一大股东。

章程67条之争

大港油田的敌意接管行动，首先受到爱使管理层的抵制。双方发生了所谓的“章程之争”。章程第67条第二款规定，单独或合并持有公司有表决权股份总数10％（不含投票代理权）以上、持有时间半年以上的股东，如要推派代表进入董事会、监事会的，应当在股东大会召开前20日，书面向董事会提出，并提供有关材料。又根据《爱使股份公司章程》第93条，规定董事会由13人组成，目前已满额：根据《公司法》，董事在任期届满之前，股东大会不得无故解除其职务。

也就是说，爱使股份设置了反收购条款，要求收购方具有10％以上的股份，并且持有时间超过半年。

大港油田方面则认为，根据《公司法》公司股东作为出资大按投入公司的资本额享有所有者的资产受益、重大决策和选择管理者的权利，《爱使股份公司章程》把股东行使董事提名权的持股条件规定为１０％缺乏根据，也与《上市公司章程指引》这一指导性文件中所规定的５％相差甚远。《公司法》及相关法律并未对股东行使董事提名权的期间要件加以授权性规定，《爱使股份公司章程》对持股半年的期限规定没有依据。对于《爱使股份公司章程》中有关反购并条款的合理、合法性，大港油田和爱使股份分别约请有关专家、学者进行了探讨，为了确保买壳成功，大港油田所属三家关联企业进一步增持爱使股份的股份。

1998年7月31日

大港增持至10%提请召开股东大会

大港旗下3家公司4次举牌，共持有爱使股份10.0116%的股份。相比历任控股股东，因为章程67条设置了10%的股权比例门槛，大港控制爱使的成本也就高昂的多。按当时股票市场价格，收购成本在2-3亿元。

截止7月31日，总持股比例达10.0116％，达到了《公司法》所规定的提请召开临时股东大分的10％的要求。

1998年8月21日

“爱使”反收购“焦土”战术

爱使股份水落石出的时候，爱使公布中期报告，利润112万元，净资产收益率0.53%，意欲打消大港的收购积极性，让持续3年10%的净资产收益率可以战略配股的计划泡汤。

大港油田方面向爱使股份董事会、监事会和政府有关部门送达了要求爱使股份现有决策管理层认真履行善良管理义务、努力实现年初提出的经营管理目标的建议书。旗帜鲜明地指出“上市公司善良管理义务”，《公司法》规定上市公司董事会必须善良管理对，公司董事和管理义务：诚信，勤勉。

1998年10月1日

爱使回应“最后通牒”同意召开股东大会

经有关方面积极协调，爱使股份董事会终于对大港油田方面的提议作出了积极的回应。爱使股份董事会于１０月１日公布公告称，决定于１０月３１日召开临时股东大会，会议议程为修改公司章程、增补公司董事及授权董事会全权处置资产重组事宜。

1998年10月31日

成功并购重组

爱使股份同意修改公司章程中有关阻碍大港油田进入爱使股份董事会的条款，而大港油田同意增补董事而不是重新选举董事会，说明双方都作出了让步。大港油田有关负责人表示，这是一个理想方案，是以市场为主，政府协调，双方友好合作的结果。该负责人还向传媒介绍了大港油田入主爱使股份的长期打算：第一步，入主爱使股份董事会；第二步，剥离爱使股份现有的不良资产，实现优质资产的重组，第三步，逐步注入大港油田的优质资产，把爱使股份改造成为一家主业突出、业绩优良的上市公司；第四步，利用大港油田的资源优势和资本市场的融资功能，最终在上海真正形成大港油田资本运营和新的发展领域的大本营。

股东大会如期举行，通过了修改《爱使股份公司章程》议案、授权董事会全权处置资产重组事宜议案和增补公司董事议案。来自大港油团及其关联企业的６名候选人作为新增董事进入爱使股份董一会，原13名董事予以保留。在随后举行的董事会上，来自大港油田及其关联企业的管理人员被选举或聘任为董事长、总经理、副董事（１名、共３名）、副总经理（１名、共２名）兼财务负责人、董事会秘书。可见，这是一个各方妥协的产物。以大港油田为主的新的爱使股份经营班子正式确立，大港油田成功入主爱使股份。