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现阶段，休闲卤制品行业处于快速成长期，主要驱动力为可支配收入及城镇化率提升。据Frost& Sullivan数据显示，2018年我国休闲卤制品市场规模达到911亿元，同比增长18.8%，2010-2018年实现18.7%的年复合增长，行业仍处于快速成长期。未来行业增长驱动力主要为人均可支配收入及城镇化率的提升。 行业格局分散，品牌化或成未来趋势。目前，休闲卤制品行业仍以小作坊经营模式为主，2018年行业CR5市占率约为21%，行业格局较为分散，预计未来品牌集中度将逐步提升。据Frost& Sullivan数据显示，行业品牌产品所占市场零售份额由2010年的25%提升至2015年的46%，预计2020年将达到69%。随着消费升级带来品牌消费增多，行业品牌化、集中化趋势明显。 以门店数量及覆盖省份来看，绝味食品为休闲卤味行业龙头。目前行业较大体量的连锁卤味品牌分别为绝味、周黑鸭、煌上煌、久久丫和紫燕百味鸡，其中绝味、煌上煌、久久丫、紫燕百味鸡以加盟模式为主，分别拥有门店超10598家、超3600家、近1600家、超3800家；周黑鸭以直营模式为主，19H1拥有门店1255家。覆盖范围来看，绝味覆盖全国多数省份，其他连锁品牌多集中于部分区域市场销售。 No.1 加盟模式更适合休闲卤味扩张 （一）行业模式之争：加盟更适合这门生意 休闲卤制品消费多为冲动性消费，其中休闲属性决定了定价需亲民，冲动消费属性决定了消费需便捷，以上共同决定了加盟模式更适合这门生意。卤制品消费场景主要分为日常佐餐佐酒、特产型及礼品型消费和休闲类消费，特产型消费及礼品型消费定位偏高，品牌有一定溢价空间，但随着门店不断扩张，其特产及礼品属性逐步减弱，品牌溢价能力亦随之减弱，休闲属性逐步主导。 对于休闲卤味来说，直营模式在拓展到一定规模后容易遭遇瓶颈。1）价格天花板限制下提价幅度有限，叠加人工、租金等成本上涨，成本端压力逐步凸显；2）直营模式需在相对高势能人流区域选址开店，用较高定价以支撑高运营成本，而高定价下沉困难且高势能区位有限限制了门店扩张，一方面导致规模优势难以显现，降本较为困难，另一方面消费便捷性大打折扣。 对于加盟模式来说，品牌做大的关键在于：1）保障单店盈利：单店盈利的高低决定了加盟商扩张意愿的高低，是维持加盟体系关键；2）实现规模化复制：同单店收入下门店规模决定了品牌方的规模。实现以上两点则要求门店提供稳定标准的产品和服务，并具备良好管理复制能力来实现门店扩张，其背后要求体系有较强的门店管理能力、供应链管理能力及人才管理能力，同时也需要完善的信息系统作为支撑。 （二）品牌实现规模化的三大支撑 1、门店管理能力。门店管理能力是决定扩张边界的重要因素。我们认为，品牌方的门店管理能力决定其门店规模化扩张程度，其主要体现在：1）管理能力不足导致门店产品、服务不达标或出现食品安全问题，进而损害品牌形象；2）管理赋能不足导致单店盈利下滑，进而阻碍加盟体系扩张。 标准化及信息化能有效缓解以上问题：1）标准化：标准化能实现千店一面，在为加盟体系提供稳定产品服务质量同时也便于门店快速复制扩张形成规模效应；2）信息化：信息化在提升运营效率同时能更好的为门店赋能，譬如可将同类区位中业绩较好门店经传授给业绩较弱门店以提升，通过数据对品类进行动态调整等。 2、供应链管理能力。强供应链管理能力是加盟体系扩张的重要保障。供应链为产品流、资金流和信息流的集成，较弱的供应链管理为限制体系容易造成产品质量问题、库存堆积或不足、运营效率低下、资金流不顺畅等问题，而强供应链管理能力则可带来规模化采购生产、运输费用控制、稳定的产品加工及交付、及时的物流配送、合理的库存及资金管理、较低的货值损失，为加盟体系全国化扩张提供后勤保障。 3、人才管理能力。人才管理能力亦不可忽视，门店复制离不开店长复制，完善的培训体系和合理的激励机制可为门店扩张输送人才。譬如麦当劳晋升通道明晰，采用专职培训团队对员工进行分级培训，提升员工能力的同时提高其忠诚度与积极性；海底捞采用师徒制培养模式，店长分享徒子徒孙门店收益，利于提高双方积极性；喜家德采用合伙制绑定长期利益，老店长通过培养人才入股新门店，其积极性亦大幅提高。此外，良好的培训机制和激励机制也能提高普通员工积极性，降低人员流失率。 No.2 上市公司对比：一马当先，二马紧随 （一） 绝味一马当先，周黑鸭及煌上煌积极求变 绝味食品为卤味龙头品牌，门店已破万家。2008年前后公司确立“跑马圈地，饱和开店”的战略，“直营模式为引导，加盟模式为主体”的经营模式进一步全国化扩张，截至2019年6月，公司在全国合计拥有10598家门店，2019年全年开店约超1000家，未来仍将保持较快开店节奏。
门店扩张之下规模效应持续显现。2013-2019H1，绝味门店数量从5746家增长至10598家，CAGR在10%以上。在门店数量达万店，公司规模优势明显，具体体现在：1）费用可较多摊销；2）上游采购议价能力较高，成本控制能力较强。
周黑鸭品牌定位高，门店选址高势能为主，当前业绩承压积极求变，已开放特许经营模式。公司成立于湖北武汉，直营销售占比超80%，19H1公司门店数量达1255家，主要开设在交通枢纽、核心商圈等高势能区位。 2013-2017年间，公司收入从12.18亿元增长至32.52亿元，CAGR为30.68%，净利润从2.60亿元增长至7.62亿元，CAGR为30.84%。受产品单一、竞争加剧、成本上涨等多方面因素影响，2018年后公司收入业绩有所下滑。目前公司开放特许经营权，在广西、贵州等地试水新模式，同时加强产品研发，进行组织变革，更新店面形象，拓宽销售渠道积极求变。
煌上煌为卤味行业先行者。公司加盟门店占比约88%，2012年公司上市成为行业首家上市公司。2009-2011年公司在门店数量扩张及单店收入增长的推动下，收入从5.18亿元增长至8.86亿元，CAGR为30.78%，归母净利润从4496.97万元增长至8109.81万元，CAGR为34.29%；2012-2015年间公司因策略不当导致扩张步伐减缓，业绩亦有所下滑；2016年后公司进行组织变革，调整激励机制及销售策略，收入业绩重回正轨，2016-2019年公司收入由12.18亿元增长至21.17亿元，CAGR为20.23%，归母净利润由8820.01万元增长至2.20亿元，CAGR为35.7%。
（二）开店空间：以绝味为例，开店空间或在2万家以上 由于绝味门店较多且分布更加均衡，我们以绝味为例测算卤味品牌开店空间。2019年3月绝味在华中、华东、华南、西南、华北销售额分别占营收总额的26.46%、25.35%、18.81%、14.35%及11.76%，而周黑鸭在华中地区的营收占比近60%，煌上煌在江西、浙江及广东市场销售占比超80%，相较之下绝味各区域销售占比相对均衡，故我们以绝味为例，测算卤味品牌的全国开店天花板。
1、 同业对比：具备两万家门店扩张能力。目前突破万家门店的连锁餐饮品牌包括正新鸡排、华莱士、绝味等，其中正新鸡排门店数量已破两万家。正新鸡排与卤味消费有诸多相似之处：1）产品属性及消费场景相近：正新鸡排主要售卖鸡排、汉堡、串串和饮料等业务；2）门店大小和选址相近：正新鸡排门店面积多在15-30平方米，选址多商业步行街、生活社区、学校周边、商业区、饮食街区等；3）经营模式相近：正新鸡排起初以直营模式为主，2013年后开放加盟，目前拥有门店超20000家，其中直营门店2000余家，加盟门店17000余家。
2、门店测算：保守测算绝味开店空间超20000家。市场上多数门店测算方法主要考虑人口、经济等因素，并未将饮食习惯因素考虑在内。然而，对于休闲卤味这类偏辣的产品，在不同饮食习惯的区域接受度并不一样，其区域门店数量天花板亦受到影响。 我们根据西南大学蓝勇教授的研究将中国版图按口味轻重进行划分。全国各省份按照吃辣接受度分为重辣区（四川、重庆、贵州、陕西、湖北、湖南）、微辣区（新疆、青海、甘肃、宁夏、山西、北京、山东、江西、广西、天津）、淡味区（江苏、浙江、福建、广东、上海）、和多味区（内蒙古、黑龙江、吉林、辽宁、河北、河南、安徽、西藏、云南、海南）。
（三）运营管理能力对比 1、绝味食品：连锁卤味行业的标杆。绝味门店的快速扩张建立在其较强管理能力的基础上，而公司管理能力具体体现在战略得当、管控精准、体系高效稳定。1）战略制定得当主要依靠管理层战略实施先行；2）管控精准依靠较高的标准化及信息化技术的引进；3）体系高效稳定则依靠公司合理的制度设计；4）统一细致的运营维护标准。
2、周黑鸭：开放特许经营后升级管理能力。此前公司以直营模式为主导，门店数量较少导致对门店运营管理要求相对不高，开放特许经营后公司加大力度提升运营管理能力。此外，公司还实施以下改革：1）打造完备的信息系统；2）成立新品研发体系小组；3）精心挑选合作方，并对加盟商进行管理输出；4）引进新管理经验。
3、煌上煌：管理能力提升加快开店节奏。2016年后公司实施“品牌升级、产品升级、信息化升级、人才建设”战略，部分措施如下：1）调整组织架构；2）引进优秀人才；3）加强运营管理标准化；4）加大信息化程度；5）设立商学院及工匠进行管理赋能，同时成立加盟商联合会进行帮扶管理。
（四）供应链能力对比 1、绝味工厂布局完善，供应链能力溢出。绝味工厂全国布局较完善，配合门店产生较强规模效应。绝味拥有投产及在建工厂20余家，每个工厂在300公里运输半径内可完成当日配送，配合万家门店可覆盖全国31个省、自治区和直辖市。煌上煌目前有六大生产基地，新生产基地仍在规划中；周黑鸭目前规划五大生产基地，其中江苏、四川基地正在建设。工厂布局程度决定了门店扩张的广度及物流配送等成本，配合门店密度，规模效应突出。
3、周黑鸭及煌上煌优化也在积极升级供应链。周黑鸭及煌上煌升级优化供应链系统。周黑鸭方面，此前公司采取直营模式+锁鲜包装，门店数量较少，对供应链要求相对不高，开放特许经营后升级供应链：1）通过集采平台实现供应商管理，建立供应商赛马机制提高效率降低成本；2）加强需求管理，借助信息系统对采购、分拣、储存等流程进行更好计划；3）在仓储物流方面进行设备智能化，优化配送路线。
（五）业绩趋势：绝味稳健增长，期待周黑鸭改善
No.3 短期疫情影响：影响整体可控 集中度加快提升 2020年1月下旬新冠病毒爆发，餐饮类门店受到波及，以直营模式为主的企业受影响相对较大。我们对行业多家以加盟模式为主的上市及非上市公司渠道调研后反馈： 1）疫情对行业1月报表端收入影响相对可控。疫情爆发时间在1月最后一周，影响时间相对较短，且年前公司出货较平日比相对较多，故影响相对可控； 2）疫情对二月收入端影响约40%~60%。受疫情冲击行业多数门店暂停营业，交通枢纽等核心商圈门店关闭较多，整体门店开张率约30~50%。收入端来看，由于部分开业门店外卖销售力度较强，部分区位同店增长较快，预计开张门店可实现原定2月收入目标的40%~60%。全年来看，由于二月为淡季，其销售占全年比率约7%-8%，我们预计疫情对二月收入端影响占全年收入的3%~5%； 3）三月中下旬销售已基本恢复至节前水平。近期渠道调研反馈，多数区域门店开张率已超70%，部分商超周边门店同店翻倍增长，社区门店同店高速增长，整体销售基本恢复至节前水平，我们认为主要原因系：1）产品成瘾性强，具备一定消费粘性；2）虽然部分休闲属性场景消失，但佐餐场景消费有所提高；3）相比传统餐饮门店，加盟卤味门店模式较轻，零售属性较强，人员聚集性低，运营相对灵活，故复工情况相对较好。我们预计疫情对行业3月销售影响相对较小。
整体来看，我们认为此次疫情对以加盟模式为主的部分公司收入端影响占全年收入个位数水平，若4月后加快开店或补回部分一季度损失。此外，我们预计此次疫情或带来如下影响：1）中小卤味及餐饮品牌加快出清，龙头公司或凭借资金、品牌、管理及供应链优势能抢占其份额，行业集中度有望加快提升；2）线上业务占比快速提升；3）产品零售化进程加快；4）疫情导致部分原材料价格下跌，部分公司可适时储备低价原材料，Q2以后或在销售毛利率上有所体现。 文章来源：华创饮食 |
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