中国神华:神采依旧!

mlx1976 2020-04-17

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中国神华，是国际领先的以煤炭产业为基础的一体化能源企业，其独有的煤炭、发电、铁路、港口、航运、煤化工一体化经营模式，使其盈利较其他煤炭企业稳定。公司拥有自有铁路、自有港口、自有航运，并以市场中的相关运输体系为补充，从而将供给端和需求端从空间和时间上衔接，上下游一体化，构筑坚实的护城河，进一步巩固了行业中的龙头地位。

据今日智库测算，截止到2020年4月14日其A股市值达3153亿，占整个沪深煤炭市场44%份额，如图一所示。

图一

从图中可以看出，中国神华作为行业的绝对龙头，地位不可动摇，排在第二的陕西煤业市值只有神华的四分之一弱，龙一龙二的份额超过中国煤炭市场市值的半壁江山。

近日中国神华公布2019年报，公司2019年实现营业收入2418.7亿，同比下降8.4%；实现归母净利润432.5亿，同比下降1.4%，实现扣非归母净利润411.2亿，同比下降 10.7%。结合该公司近三年发布的年报，做个简单的对比，如图二：

图二

从图二可以看出，中国神华2019年的业绩和利润虽较前两年虽略有下滑，但整体保持稳定。其中，2019年公司煤炭销售量447.1百万吨，商品煤产量282.7百万吨，同比增速分别为3.0%/-4.7%。商品煤产量同比下降，主要是采矿用地审批周期长、地方安全检查等因素导致部分煤矿阶段性停减产，以及地质条件变化的影响。公司执行年度长协、月度长协及现货三种定价机制，2019煤炭平均销售价格为426元/吨，同比下降0.7%。公司作为长协定价体系的主要执行者，销售价格波动及2019年降幅远低于现货，是业绩稳定的主要原因。2019年煤炭产品占公司总营业额的65%，如图三所示。

图三

其中，电力版块占公司营业收入的17%，电力板块业绩符合预期。2019年公司电力板块抵消前分部收入526亿元，同比-40.5%，占抵消前总收入的17%；抵消前分部毛利147亿元，同比-26.1%，占抵消前总毛利的 15%，主要由于2019年初，一半装机与国电电力成立合资公司后出表导致售电量下降，同时留在表内的机组电价较高、盈利能力较强。2019年，公司发电量/售电量分别为1536/1440亿千瓦时（同比-46%/-46%）；平均售电价0.334元/度（同比+5%)；单位售电成本0.263元/度（同比+3.5%），后期电力版块将持续发力。

更加值得注意的是铁路运输版块，2019年铁路运输板块收入397亿元，利润235亿元，公司的铁路板块毛利率约60%，是毛利率最高的板块，其运能有望在未来三年突破一直以来的疏运瓶颈。黄大铁路正线铺轨完成70%，预计2020年底投运，设计运力4000万吨（公司的主干线朔黄线目前运力约3亿吨，提升空间约13%）；黄骅港7万吨级双向航道取得河北省发展改革委立项批复，3、4 号码头开工评审工作完成，若黄骅港运力得以扩能，将进一步提升朔黄线的运能，提升公司铁路板块的利润。

今日智库认为，除了业绩，在公布的2019财报中还有以下几个亮点：

亮点一：2019年财务费用同比-60%，减值略超预期。

图四

2019年财务费用25亿元（同比-61%，2018年为41亿元），公司2019年末资产负债率仅25.58%，较2018年末的31.13%下降约5.55个百分点，处于公司的历史最低水平。

亮点二：2019研发费用大幅增加，销售费用开始下降。

图五

从图五可以看出，公司着眼未来，大幅增加研发费用，提升企业效率，在营业额和利润保持稳定的前提下，销售费用开始出现明显下滑，可见公司管理能力也再逐步提升。体现如图六：

图六

2019年公司营业总成本1783亿元，为三年来的最低值，公司管理能力得到了全方位的显著提高。

亮点三：分红比例大幅超预期。

作为煤炭行业龙头企业，公司 2016-2019 年经营性净现金流高达820亿元，而资本支出已经接近尾声，就连资产负债率也已经降到了26%，且账上还有大量现金，于是公司将年度分红比例从2018年的40%提高至58%，按照3月27日收盘价折算股息率高达8.3%，显著高于行业整体的水平，即使放入全市场排名也在前20，千亿股中更是可以稳列前三甲，股息吸引力可见一斑。

综合来看，神华2019年生产稳健稳，价格稳定，产业结构合理，管理能力显著提升，同时考虑到神华低成本优质资源的稀缺性，以及煤电运一体化布局构筑的高壁垒，预计中国神华未来依旧“神采依旧”。

风险提示：唯一不确定的是2020年疫情影响下，全球经济面临下行压力较大，会对中国神华整体业绩有一定的影响。