口腔行业估值为何普遍较高？

随时诊断上市公司财报

    2017年1月22日，国家印发了中国防治慢病中长期规划（2017-2025年），规划里面的内容也明确指出，慢性病主要包括心脑血管疾病、癌症、慢性呼吸系统疾病、糖尿病和口腔疾病。口腔健康首次在如此高级别的政策中出现，而且历史上首次！为何会这样呢？

    其实，随着国人人均收入不断提高，消费不断升级，口腔疾病患病率呈现持续上升趋势。从业内数据看，目前在全球范围，日本有70%的人有定期看牙的习惯，美国有40%，而在中国，这个数据仅不到1%。而国家卫健委数据显示，当前国内口腔疾病患者数量超6亿，接受过治疗的却仅有0.32亿人，渗透率仅为5%出头。

    国内口腔医疗市场2008-2017年年复合增长率达到18%，行业营收规模也从08年的200亿元增长至17年的880亿元。根据天风证券研究数据，2018年我国口腔医疗服务行业规模达到960亿元，预计2022年有望达到1400亿元的市场规模，更预计2030年口腔医疗服务将达到4500亿元，未来10年复合增速13.7%。

    看得出来，口腔行业的市场潜在需求是显而易见的，国家将口腔健康列为国家级别的卫生防治事出有因。很明显，口腔领域存在巨大的投资机会。

产业链图谱：上游重点关注设备和高值耗材，下游竞争最为激烈

    口腔医疗产业链主要分为上游、中游和下游。

    上游产品呈现碎片化，大致分为耗材及器械制造商等，从细分领域来看，主要包括种植体、隐形正畸、CBCT、椅旁数字化、口腔材料、常规口腔设备。如下图表：

资料来源：《全球视野下的中国口腔产业趋势报告》

    从上表可以看出，除了国内企业有优势领域的口腔材料和常规口腔设备以外，其他领域目前均由进口品牌主导，进口替代空间大，单品市场价值高，市场占有率也高，大多占据市场20%以上份额，集中度高。而国内企业大多小而散，聚集效应较差。

    从口腔医疗患者就诊结构来看，牙齿种植和正畸两者合计占比约70%。除此之外，种植牙和正畸的收费标准相比于普通的拔牙、补牙的收费标准要高出几十倍，例如根据市场价格，单颗种植牙收费在1.8万-2.2万元，而正畸在2.2万-5万元之间，并且种植和正畸均不在医保报销范围内，不受医保政策的影响。

    所以，从产业链角度看，种植、正畸（尤其是隐形正畸）、CBCT是当前口腔上游三大高地，且进口替代空间广阔。

    当前中游在国内口腔医疗产业链的占比较低，以传统的各级经销商为主。下游则是各类口腔医疗服务机构，包括综合医院口腔科、口腔医院、私人诊所和连锁诊所四大主要类别。其中，目前国内大致有8-9万家口腔连锁门诊（正规的连锁口腔诊所仅为2000-3000家，占比仅为2.5%-3.5%，处于较低水平），以私人诊所为主，高水平的口腔医生主要集中在三甲医院及口腔医院北大口腔、华西口腔），连锁化率低。

    纵观市场现状，目前各连锁企业都在持续扩张，而且各类资本均在持续涌入，该领域竞争变得越来越激烈。例如，据鲸准洞见数据，拜博集团、马泷齿科、欢乐口腔等均在2018年下半年获得大额融资，叠加可恩口腔、牙美牙科等十家公司正在新三板挂牌或曾在新三板挂牌。目前A股公司中，仅通策医疗是以口腔医疗连锁经营为主业的个股。

    整体来看，我国口腔连锁医院正处于区域向全国过渡的阶段，各家连锁企业均在跑马圈地，持续扩张。当前还尚未具备或形成全国性品牌，集中度不高。

数据来源：券商报告

从业务模块观察口腔行业上市公司各有特点

    受益于口腔医疗行业的高速发展，下游口腔医疗服务机构的通策医疗成长数据表达优良，上游器械制造商的美亚光电在部分产品领域据领导地位，而生产耗材的正海生物则前景喜人。

    通策医疗主营口腔医院以及生殖类业务，公司近些年业绩持续高增长。从2019年三季报来看，收入为11.63亿元、同期增长22.11%，净利润2.75亿元、同期增长45.13%，净利润依然保持超过收入增长。

    美亚光电主业包括色选机、口腔X射线CT诊断机（CBCT）、X射线工业检测机，其中，2019年上半年色选机和CBCT业务收入分别为3.63亿元、1.93亿元，占收入比分别为61.8%、32.9%，分别同比增长6.1%、54.4%，毛利率分别为51.4%、60.8%。

    美亚光电的主营业务大约六成收入来自色选机，同时这块收入增速也很慢，仅为个位数增长。也正是因为色选机做到了全球第一，市场份额大致为30%，公司毛利率超过50%。公司业务增长主要来自CBCT业务，这块业务市占率当前为30%，是国产口腔CBCT设备龙头公司。

    正海生物主营业务为口腔修复膜、生物膜和骨修复材料，属于“再生医学”领域。2019年上半年口腔修复膜和生物膜业务收入分别为0.64亿元、0.58亿元，占收入比分别为52.7%、47.3%，分别同比增长28%、18.4%，毛利率分别为93.5%、94.2%，哈哈， 94%的毛利率都可以比肩茅台了！

    别看毛利率这么高，营收还有20-30%的增速，其实前景仍需打个问号。不过市场担心口腔修复膜领域空间有限，预计规模大致在10亿元出头，而且当前公司市占率在10%左右，比起国外的瑞士盖氏占据70%的份额进行比较，收入体量似乎小了些。

    再看公司第二大业务生物膜领域，竞品较多，未来增速也大致在10-15%，行业似乎进入了成熟期。而当前公司最大的看点主要在活性生物骨这个产品（处于注册阶段）。

    活性生物骨这个品种当前在国内属于独家，且市场预期空间大，规模大致在20亿-30亿，如果在2020年产品成功上市，那对公司的业绩贡献将比较正面。

三家上市公司财务数据的同业比较

    从成长性来看，通策医疗和美亚光电收入增速都能够保持在20%出头，而正海生物则为16%，尤其是美亚光电，近几个财报期收入表现都在上升。而净利润增速方面，通策医疗仍然保持50%的高增长、但同时也在放缓，而美亚光电则继续维持在25%的水平、比较稳健，正海生物则增速放缓较快。

数据来源：财译网