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记录投资路上的思考与笔记。 坚持有逻辑、有数据、有深度的分享。 本文分析了白酒行业的竞争格局、股价驱动因素、投资逻辑及重点标的。 1、白酒行业的投资赛道好吗？ 2、白酒行业的竞争格局怎么样？ 3、我不喜欢喝的白酒为什么却卖得这么好？ 4、白酒股价的核心驱动因素是什么？ 5、目前投资什么白酒公司最好？ 白酒行业的投资赛道好吗？ 价值投资的代表人物巴菲特，坚持投资简单易懂且熟悉的行业。白酒，是我们身边最熟悉不过的行业，也是最值得普通投资者长期关注的黄金赛道。 有人说每年只做白酒行业的股票，一年25%的收益率稳稳的；也有人说这是不可能实现的理想化目标。我们拿数据说话：从历史数据来看，以茅台为代表的白酒行业是诞生牛股的集中营，过去15年茅台涨了135倍。A股共有19家白酒上市公司，剔除几家不值得关注的公司外，大部分公司的股价走势远远跑羸大盘。我统计了一下，以2016年底收盘价为基数，至2020年5月8日收盘，茅台涨了336%、五粮液涨了367%、山西汾酒涨了369%、古井贡涨了231%、顺鑫农业涨了230%、泸州老窖涨了179%、今世缘涨了177%、水井坊涨了172%、洋河股份涨了59%，以上9个股票平均涨幅236%。 从生意属性来看，白酒行业属于高毛利率、高净资产收益率，现金流好（先款后货），不需大量资本投入的轻资产行业，也不怕库存积压，酒越存越香，具备持续的提价能力，品牌价值独一无二等特性，堪称A股最顶级的商业模式之一。2012年以前白酒以政商消费居多，跟宏观经济相关性较大，有较强的周期性特点。但2016年以来的白酒基本是家庭、宴会、聚餐等大众消费为主，与宏观经济相关性明显减弱，呈现出弱周期低成长的特点。 白酒行业的竞争格局怎么样？ 白酒一般分为高端（800元以上，市场占比23%）、次高端（300－800元，占比13%）、大众酒（300元以下，占比64%）。不同层次的白酒竞争格局是有差别的。 高端白酒竞争格局最好。以茅五泸为代表（三家占比95%），主要是茅台大哥带着几个小弟玩，拼的是几百年积淀下来的品牌，“少喝酒、喝好酒”已成为社会对白酒消费的共识，叠加产能供给受限，供需格局相对较好。比如茅台，终端销售一瓶要2300左右，而出厂价1000元不到，市场上还供不应求，茅台不仅是用来喝的，还用来送的，甚至用来收藏的，具备了投资的金融属性。茅台是白酒行业的定海神针，他的价格变化代表着整个行业的景气度。正因为茅台的供不应求和价格天花板提升，品牌外溢的结果让五粮液、泸州老窖等小弟也充分受益，不仅增加了需求，对价格的提升也打开了空间，因此，投资高端白酒的确定性最好，但市场给的估值也高（茅台40，五30，泸25）。 次高端白酒的竞争格局次之。呈现群雄并起的态势，2019年次高端白酒排名前三的剑南春、洋河股份、习酒的市占份额30%多，其他上市酒企基本都有一定份额，竞品较多。2016年以来，白酒行业进入总量稳定，存量挤压式竞争的时代。但次高端白酒的弹性最好，2015-2018年复合增速28%，是规模增长最快的价格带，未来随着消费升级和大众对品牌的追求，市场份额会进一步向名酒集中，品牌力和渠道力优秀的酒企将脱颖而出。 大众酒的竞争格局最差。虽然市场份额占到64%，但竞争异常激烈，全国1000多家酒企主要在这里厮杀，份额最大的洋河股份市占率也只有5%。但是大众酒里卖二锅头的顺鑫农业却是独树一帜，他主要卖几十元的光瓶酒，产销量最大，成为了众多老百姓每天喝点的必需品了，所以给的估值也最高（50倍，赶上酱油股了）。未来大众酒随着居民财富的增加，价格带也会上移，品牌集中度也会不断提升（近三年酒企数量持续下降），对于具有全国化布局的品牌酒企会是好机会。 白酒的口味选择及差异化竞争 不同地域，不同人群对白酒口味和品牌有不同的选择，且存在客户黏性的特点，有人爱喝酱香型，有人爱喝浓香型，青菜萝卜各有所爱。洋河股份这个公司还是有创新精神的，他整了一个绵柔型，搞品质差异化竞争，2008年还被列入了国家标准，成为了绵柔型鼻祖。 对于未来，白酒企业也在做差异化竞争，每家白酒企业的成长周期会一定的区别。目前来看，尚处于成长周期的企业增长态势比较强劲，比如，古井贡酒和今世缘，受益于省内的消费升级和份额提升所带来的增长红利。山西汾酒和顺鑫农业，则更多受益于品牌全国化扩张和光瓶酒趋势带来的增长红利。 白酒股价的核心驱动因素是什么？ 选取了茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、古井贡、今世缘、水井坊、洋河股份、顺鑫农业9支白酒股票作为研究对象，时间从2017年初到2020年5月8日这个时间段，分析股价走势与营收、净利增速、估值之间的相关性，从而探寻白酒股价的核心驱动因素。 从近四年白酒公司的股价走势来看，四年四个不同的走势，2017年延续2016年白酒行业复苏走势，平均涨幅92%，只有顺鑫农业下跌了12%，涨幅前三是水井坊167%、五粮液151%、汾酒141%。 2018年，受大盘整体下跌影响，平均跌幅12%，只有顺鑫农业逆势上涨了68%，跌幅前三的是汾酒-38%、泸州-38%、水井坊-32%，茅台、五粮液、洋河、古井贡跌幅在14%-17%之间，今世缘-5%。 2019年，受大盘整体反弹带动白酒公司全部实现上涨，平均涨幅117%，涨幅靠前的是五粮液170%、汾酒161%、古井贡159%，落后的是洋河21%、水井坊70%。 2020年至5月8日收盘，受疫情影响9家白酒公司六涨三跌，平均涨幅3.4%。涨幅靠前的是汾酒21.3%、茅台11%、五粮液7.4%，下跌的是水井坊-11%、洋河-10%、泸州-1.2%。 总结以上9家白酒公司四年股价走势，我们从波动性、上涨动能、回撤幅度等几个维度进行分析会发现以下特点： 一是顺鑫农业走势特立独行。2015年股灾至2018年4月以前，横向震荡了三年，2018年4月至今走出一波持续上涨行情，2018年下半年虽有短期回调但很快收复，并呈现震荡盘升的长牛行情（年线是重要支撑）。 二是高端白酒茅五的波动性最小且累计涨幅大。涨时靠前，跌时居中，但累计涨幅最大。从业绩层面看，包含今年一季度在内，虽增速有所放缓但业绩持续增长，验证了高端白酒确定性最强这一特点。 三是次高端白酒涨幅大的回撤幅度也大。其他白酒个股波动性相对较大，且呈现回撤幅度跟上年涨幅正相关的特点，即上年涨幅大的回撤幅度更大，比如汾洒、水井坊比洋河回撤幅度大，古井贡比今世缘回撤大。 四是上涨动能主要取决于业绩增速及趋势。从2017至2019年三年时间来看，茅五净利平均增速36%左右，股价涨幅最大；其他酒中，汾酒平均增速47%，股价涨幅最大，古井贡、泸州平均增速34%左右，股价涨幅次之，洋河平均增速最低，涨幅也最小。 从增速趋势角度来看，水井坊虽然平均增速达到56%，但近期增速下降趋势明显，近一年多走势反而不如今世缘（平均增速25%但呈增速加快趋势），汾酒因2020年一季度营收、净利双增，股价涨21%（所有白酒股里涨得最多）。 从估值角度来看，业绩增速高、近期趋势向上的估值倍数高，以2019年底为基准，汾酒48倍、古井贡32倍、今世缘28倍（三者PEG为1.5左右），水井坊27倍、泸州25倍（PEG为0.8左右，是否低估？），洋河20倍（最近几年走的明显是业绩、估值双杀走势）。
综上得出一个结论：白酒股走势，业绩增速及趋势向上时，容易出现戴维斯双击走势；业绩增速放缓或趋势向下，容易出现业绩、估值双杀走势。 因此，关注业绩增速及趋势变化是投资白酒股的关键。 对白酒行业的跟踪和研究，一要看批价、渠道库存和动销增速，这三个数据需要关注食品饮料行业分析师的周报；二要看合同负债（预收帐款）和现金流的增减变化，这两个数据一般领先财报一两个季度。 哪些白酒公司值得重点关注？ 根据好生意、好企业、好价格的投资原则，对目前投资白酒股票进行性价比分析。 从好生意这个角度看，投资高端白酒茅台、五粮液是最好的，确定性最高；但茅台的估值从PEG的角度看已经达到2.4，远高于五粮液（1多一点），性价比可想而知。有点类比必选消费品的顺鑫农业虽然不错，但估值仍然偏高了一些。 次高端白酒中，洋河股份近几年的股价涨幅和估值都是最低的，渠道调整和梦六+新品推出能否使公司在今年迎来业绩拐点仍需关注，赔率挺大，确定性有待持续跟踪，但从长期来看，因其全国化布局的先发优势，在这轮消费升级的趋势中受益较多，还是值得期待的。这是前段时间笔者写的一篇关于洋河的深度分析文章（一家有望走出戴维斯双击的公司——洋河股份深度分析） 泸州老窖从PEG的角度看，性价比不错；汾酒、今世缘和古井贡增长态势最为强劲，都值得研究关注。 |
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