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6月6日，中国国际投资促进会投资与创新专委会、宾大沃顿中国中心、N+C投融资研究院联合主办了“第六期投融资周末大讲堂”。活动主题为“中国基础设施 REITs 实践与探索”。中联基金管理有限公司总裁何亮宇发表了主题演讲。何亮宇长期深耕REITs领域，直接组织了许多类REITs产品的设计和发行。这次他从REITs与REITs市场发展、基础设施公募REITs试点概要和重要意义等方面进行了分享。
一、REITs与REITs市场发展 1、REITs的基本概念 不动产投资信托基金（Real Estate Investment Trusts, REITs）最早诞生于20世纪60年代的美国，是为满足中小投资者参与大规模持有型不动产投资需求和房地产开发企业的融资诉求，而设计出的一种金融产品。它通过专业管理机构进行物业的日常经营管理，物业所产生的租金收入以派息的方式分配给REITs投资人，从而使投资人能够在享有物业增值收益的同时获取长期稳定的租金收益。经多年发展，REITs已经成为区别于传统“企业上市”之外的一种“资产上市”形式，大大改善重资产运营模式下资本缺陷。 从REITs结构看，REITs从底层资产获得日常租金收入，REITs投资人提供资金取得REITs份额，获得份额收益。作为REITs投资人既可以获得底层资产增值收益又可以获得租金收益。 REITs适用基础资产类型广泛：一是写字楼、数据中心、购物中心、农地、公寓、医院、酒店、债权、仓库等传统不动产金融投资资产；二是电站、铁路、电影院、林地、监狱、信号塔等创新型不动产金融可投资资产；三是游乐场、航站楼、景区、输油管道、矿藏等大类不动产资产。 2、REITs是重资产企业价值重估的战略资本工具 一是相比于债权模式和股权模式，REITs模式规模化速度更快、资产结构更稳定。从资金来源角度，不动产企业发展模式主要分为债权、股权、REITs三类模式。REITs模式通过发行REITs盘活存量资产，保留一定比例REITs份额。例如：凯德、普洛斯。 二是相比于债权模式和股权模式，REITs模式规模化速度更快、质量更优。REITs模式规模化速度优于股权及债权模式。模拟测算初始100亿资产，假定每年将资产发行公募REITs实现70%资金回笼（同时持有30%REITs份额）并以回笼资金循环收购新项目，五年后通过持有REITs份额控制的资产达到559.9亿。 以凯德集团为例，凯德集团构建了一个庞大的基金家族，在这种运营模式下，公司以地产金融为核心的战略颇见成效，资产回报率提升，负债资本比下降，而管理资产规模则实现了成倍增长。凯德税前利润变化从14.72亿元人民币上升到152.8；凯德资产负债率变化从92%下降到44.22%）。REITs运营模式与传统重资产运营模式相比有以下优势：从负债率方面可以降低负债，打开持续增长空间；从周转率方面，可以盘活投资，加速资产周转；从资产规模方面，可以专业化管理，输出品牌价值；从估值逻辑方面，可以轻重资产分离，充分挖掘资产估值。 3、国际REITs发展经验 全球上市REITs数量稳步增长。截至2019年底，全球共有40余个国家和地区建立了REITs市场，总市值约为2.1万亿美元。从上市REITs数量来看，截至2019年底，美国市场上市数量最多达245只；日本、澳大利亚、英国、新加坡等市场成熟度也较高，但与美国相比仍差距较大。 美国REITs发展经验尤其值得借鉴。美国不动产金融形态以REITs为主。截至2020年1月底，根据NASDAQ和NYSE的数据统计，美国上市REIT数量为208支，规模约11000亿美元，而上市房地产公司仅为52家，规模仅约989亿美元美国不动产金融以REITs为主的形态，上市REITs市值1万亿以上，而住宅开发商lennar、pulte等上市公司合计市值不足1000亿美元，仅为REITs行业市值的1/10。 4、国内REITs市场发展 国内REITs的发展历经近十数年，经历了启蒙、探索、酝酿、诞生四个阶段，国家政策层面不断推进，市场产品实践不断创新。4月30日，《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》明确了基础设施REITs试点的基本原则、项目要求和试点工作安排，标志着中国公募REITs的正式起航。 国内类REITs市场发展成熟。一是发行日益密集，规模逐步扩大。截至2020年3月底，全市场共审核通过81单类REITs产品，总规模合计2,555亿元，其中发行规模1,379亿元。二是基础资产种类更多元化，期限大多在10年以上。目前已发行产品的基础资产类型包括写字楼、购物中心、酒店、书店、物流仓储、租赁住房、高速公路、产业园等，涵盖的基础资产越来越广泛。类REITs已发行产品各类型基础资产按规模占比：购物中心47%，写字楼20%，租赁住房13%，酒店7%，仓储物流6%，商业综合体4%，高速公路3%，产业园1%。 4、公募REITs试点启动 政策的长期探索。国内REITs政策经过十余年的探索与变革，已摸索出了适合国内资本市场的公募REITs发展路径，并于2020年推出基础设施REITs试点通知，象征中国公募REITs的正式起航。 REITs市场的逐渐成熟。自2011年汇贤产业信托推出以来，国内REITs经历近十年的演进已形成成熟的市场环境，并为公募REITs的推出提供了肥沃的土壤。 宏观环境对投资需求的提升。2019年一季度以来，基础设施投资触底反弹，高铁、机场、轨交等方向基础设施投资项目储备较为充分，基础设施投资存在较大的资金需求。 居民财富配置需求。家庭财富和可投资资产的增长为资产管理行业创造了巨大的需求 缺口，也要求资管市场能够提供更多类型的金融产品，形成差异 化、全序列的投资产品线。 4月30日国家发改委和证监会联合发布《中国证监会、国家发展改革委关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》、《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）（征求意见稿）》，标志着我国公募REITs正式扬帆启航。 二、基础设施公募REITs试点概要 1、公募REITs试点核心解读 一是产品结构采用公募基金+ABS。试点通知内规定公募基金通过资产支持证券和项目公司等载体持有基础设施项目。二是聚焦基础设施、支持重大国家战略。以基础设施为抓手，促进基建行业健康快速发展的同时，为其他多种类型资产的公募REITs开拓道路，重点支持国家战略区域和行业。三是试点先行、严控风险。试点项目申报制度分批次的释放市场空间，防止市场系统性风险的形成，有利于培育长期稳定的市场环境。四是市场反应热烈。公募REITs的通知引起市场热议，二级市场REITs板块内众多概念股涨停，市场各方积极参与筹备。 2、试点产品结构：公募基金+类REITs 这是基于我国当前法律法规以及试点细则规定，公募REITs需采用公募基金+类REITs的产品结构，虽整体结构复杂程度较高，但可无缝对接此前的类REITs项目，同时目前监管还在进一步讨论完善相关的政策规定，未来整体有进一步优化的空间。 3、试点资产要求：聚焦基础设施、支持重大国家战略 按试点精神，拟申报的公募REITs试点项目需满足重点区域、重点行业以及优质项目的要求，聚焦基础设施领域，支持重大国家战略。 聚焦重点区域：优先支持京津冀、长江经济带、雄安新区、粤港澳大湾区、海南、长江三角洲等重点区域，支持国家级新区、有条件的国家级经济技术开发区开展试点。 聚焦重点行业：一是优先支持基础设施补短板行业，包括仓储物流、收费公路等交通设施，水电气热等市政工程，城镇污水垃圾处理、固废危废处理等污染治理项目。二是鼓励信息网络等新型基础设施，以及国家战略性新兴产业集群、高科技产业园区、特色产业园区等开展试点。 聚焦优质项目：一是项目权属清晰。已按规定履行项目投资管理，以及规划、环评和用地等相关手续，已通过竣工验收。PPP项目应依法依规履行政府和社会资本管理相关规定，收入来源以使用者付费为主，未出现重大问题和合同纠纷。二是项目运营要求经营3年以上，具有成熟的经营模式及市场化运营能力，投资回报良好，并具有持续经营能力、较好的增长潜力。三是现金流来源要求已产生持续、稳定的收益及现金流，现金流来源具备较高分散度，且主要由市场化运营产生，不依赖第三方补贴等非经常性收入。 4、试点主体要求：高标准、严要求 试点文件要求，基础设施基金持有基础设施项目的原所有人（原始权益人）人应符合满足项目产权清晰、主体资质良好、融资目的明确以及配售比例合理的要求。一是产权清晰。原始权益人享有完全所有权或特许经营权，不存在经济或法律纠纷和他项权利设定。二是资质良好。原始权益人企业信用稳健、内部控制健全，具有持续经营能力，最近3年无重大违法违规行为。三是融资目的。原始权益人通过转让基础设施取得资金的用途应符合国家产业政策，鼓励将回收资金用于新的基础设施和公用事业建设，重点支持补短板项目，形成投资良性循环。四是配售要求。原始权益人应当参与基础设施基金份额战略配售，战略配售比例不得低于本次基金份额发售数量的20%，且持有基础设施基金份额期限自上市之日起不少于5 年。 5、项目遴选与推荐机制：试点先行、严控风险 本次基础设施公募REITs试点由中国证监会、国家发改委联合牵头，采用“发改委推荐、证监会审批”的遴选机制。一是各省级发展改革委主要从项目是否符合国家重大战略、宏观调控政策、产业政策、固定资产投资管理法规制度，以及鼓励回收资金用于基础设施补短板领域等方面出具专项意见。二是在省级发展改革委出具专项意见基础上，国家发展改革委将符合条件的项目推荐至中国证监会。三是中国证监会各派出机构、沪深证券交易所与省级发展改革委加强协作，做好项目遴选与推荐工作由中国证监会、沪深证券交易所依法依规，并遵循市场化原则，独立履行注册、审查程序，自主决策。 6、市场反应热烈，试点竞争激烈 本次基础设施公募REITs试点一经推出，引发广泛市场热议及关注，政府、监管、机构、企业参与积极。从目前市场看，预计年内完成第一批试点项目落地。 三、基础设施公募REITs试点重要意义 在国家发展层面，一是盘活存量“新渠道”，公募REITs是国家财政政策的重要补充。二是基础设施“补短板”，公募REITs是基础设施行业“补短板”的有力工具。三是经济发展“新动能”，公募REITs作为创新型金融产品可为经济发展提供新动能。四是提高效率“好帮手”，公募REITs可促使国资部门提高资本运作效率。 在资本市场层面，公募REITs是一种较为稳健的投资工具，收入来自于不动产资产产生的租金，强制分红，因而从风险收益特征角度看，是中低风险、中等回报的稳健增长型产品，介于股票和债券之间从短期看，为应对疫情影响和经济下行压力，通过REITs市场可以盘活存量资产，支持经济发展，成为中国经济的“稳定剂”；从长期看，REITs市场建设可以成为解决我国不动产投融资体制结构性问题的破题之作，能有效填补中国资本市场的产品空白，扩宽社会资本投融资渠道，成为推动经济高质量发展的“助推剂”。 从发行人层面，一是参与国家重大金融创新，树立行业标杆地位。二是拓展股权融资渠道，降低企业负债水平。三是打造资产上市平台，盘活存量资产，构建可持续发展、高效益发展的生态链条。四是助力发行人实现轻重资产分离的体制创新，提升整体投资收益。 何亮宇：清华大学五道口金融学院金融学博士，现任中联基金管理有限公司总裁，中国证券投资基金业协会资产证券化业务专委会委员、国家发改委 PPP 专家库专家、住房城乡建设部科学技术委员会房地产市场服务专委会委员。先后在全国社会保障基金理事会、中信证券股份有限公司、中国人民银行任职。 |
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