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我以前操作过它，赚了一点小钱，后来走了。 我以前还曾经向朋友推荐过它，朋友也是赚了一点小钱，走了。 如果持有至今，妥妥地５年４倍的投资收益。 于是，我扪心自问：我对洽洽的操作有失误吗？ 朋友也经常跑过来问我：现在的洽洽食品，还能买吗？ 我花了几天时间，翻阅了下它近几年的财报，抽取了一些我认为重要的数据——今天，重点聊聊。 一、洽洽食品的长处在哪里？ 洽洽食品的经营主业，是休闲食品。 按产品划分，它的主营业务构成是这样的—— 瓜子占据营收的近７成，是企业的主打产品——想想从小我们就熟识的“洽洽瓜子”吧。 坚果和薯片占据２成。 而且诸产品中，也唯瓜子毛利率最高。 洽洽食品的业务说白了，就是炒瓜子、卖干果零食的，典型的传统行业，不是什么高科技，看得见摸得着，好理解。 因为是快消品，所以又给了我们很多的想像——快消品行业，出牛股啊。 从财务报表上看，的确表现出了快消品行业的某些天然优势： 第一，财务报表上的资产质量非常好 讲财务报表的人经常告诉我们：企业的资产负债表是某一个时刻的剪影，比如年报就是企业当年１２月３１日的剪影。 就像一个人，到了某一天，去照相馆拍了张照——照片上的影像只代表了这一天的容貌。 这话听起来是对的，实际上是错的。 因为这个人是这一天去拍的照不假，但为了这一天，他已经在人世上生活了十几年、几十年——他今天的相貌，是岁月更迭、人生累进的结果。 他这一刻是这个样子，但为了这一刻，他可能已经度过了几十个春秋。 企业的资产负债表也是这个样子，它今天呈现的面貌，表面上看只是今天的样子，实际上也是过去所有的经营活动积累的结果。 所以，企业的资产负债表，能够非常客观地反应这种积累的成果。 我以前在科普长文《财报阅读没有那么难》中，专门介绍过如何阅读企业的资产负债表，其中提到了“六看”的观点。 我观察和分析洽洽食品的资产负债表后，得出的总体结论就是：很干净，很健康。 从总体上看，它的负债率非常低。 近１０年来的整体负债比率都维持在３０%上下。 而且，有息负债更低。 ２０１９年报中，仅有短期借款２.９７亿，长期借款和应付债券两个账户均为０，相比５４.０９亿的总资产，有息负债比率仅５.５%。 而企业仅货币资金和类货币资金就高达８.２亿（货币资金２.５亿+其他流动资产５.７亿）。 企业可以用于还债的现金，是非常充足的。 资产负债表中唯一有疑问的是存货较多。 ２０１９年底高达１３.９０亿，对总资产占比高过２５.７%。 再生拉硬套一下，应收账款有２.２５亿，也可列入关注、观察行列。 但这些，跟企业的主打产品系快销品有关。 瓜子嘛，必须大体量的快进快出，所以存货量大没什么，关键看周转率。 周转率快，说明存货就没问题。 大家看，近年来洽洽食品的存货周转率大概就维持在一年２.５次的水平上。 应收账款的周转率更高达每年２０次以上。 两相迭加，计算下来，洽洽食品的一个经营周期大约为１６０天左右。 从现金到存货再到现金，一年可以周转２次以上。 没问题，很健康。 第二，企业的整体现金流较为健康、充裕。 好的快消品公司通常都是现金奶牛式的公司。 也就是我们生活中常说的，不赊账，卖多少东西来多少钱。 财务上的说法就是“利润有现金”。 体现在财务指标上，就是净现比数据好看。 上表是我统计的洽洽食品近１０年来的净利润和经营性现金流净额数据。 从２０１０年到２０１９年，１０年间，企业实现净利润总额３２.７１亿，经营性现金流净额３１.９４亿。 １０年总的净现比约为０.９８。 没有超过１——正常的，超过１.１５才是合理的。 但是最近两年，２０１８、２０１９，净现比都表现超好。 这个数据，整体上是及格的、健康的。 为了更进一步考察企业的现金流状况，我又统计了近１０年的经营性、投资性、筹资性现金流总体数据—— 企业１０年间获得总的经营性现金流净额高达３１.９４亿，投资性净流出２８.６３亿，筹资性现金也是净流出３.１６亿。 企业仅靠自身经营带来的现金流入，就足以覆盖掉企业维持经营和发展的需要。 这意味着企业具有很好的内生性增长。 ３、企业体现出一定的成长性 企业在过去１０年，整体上获得了一定的增长。 营收从２０１０年的２１.４４亿，增长到２０１９年的４８.３７亿，年化复合增长９.５%。 归母净利润从２０１０年１.５２亿，增长到２０１９年的６.０４亿，年化复合增长１６.６%。 企业利润的增长，远远超过了营收的增长。 这说明企业既有一定量的增长，更重要的是，还有一定质的增长。 这是企业过去１０年营收、利润、资产三项主要数据的增长率统计。 大家可以感受一下。 总之吧，企业总体上财务健康、现金流充足，并且在过去１０年间获得了不错的增长。 这些都是洽洽食品表现优异的地方。 但是，通过翻阅财报，在我眼里，它还有几点明显的不足。 就像组织上选拔使用干部一样，不能光看优点，有时候决定一个人升降的，可能更重要的依据是不足。 二、洽洽食品的不足在哪里？ 洽洽食品的不足，主要有以下以点。 第一，虽然业绩总体上一直在增长，但这种增长起伏较大。 大家可以再回看一下上一张关于企业近十年营收、利润、资产增长率的统计图表。 企业的业绩虽然总的成长性不错，但在过去的１０年间，居然有３年是业绩负增长的。 营收从２０１２年到２０１７年，增长都是非常迟滞的，增长率介于０－７%之间。 业绩差的时候，可以负增长１０%；好的时候，则可以正增长５０%——这样的起伏度，太颠簸点人了吧？ ２０１８年、２０１９年，企业连续两年净利润增长超过３５%，正因为此，企业的股价才从５年前的１０块来钱，一气上冲到了今天的５０来元；估值则从２０余倍，上升到了现在的４０余倍——洽洽食品享受到了戴维斯双击的贵宾待遇。 问题来了：这样的业绩能不能持续？ 因为业绩能不能持续，是决定未来股价、估值走向的根本性因素。 注意，本文最重要、最核心的一段记述，马上就要开始了——因为下边的这段文字，可以给你提供一个很好的投资洽洽食品股票的决策依据！ 细扒起来，像洽洽食品这类快消品公司，业绩的增长主要来源于两个方面： 一是产品量的增长——卖得多，当然业绩就会增长； 二是产品价的增长——价格高了，当然业绩也会增长。 但是休闲食品类行业，本身就不缺竞争对手，这就基本封杀了企业通过大幅提价来推动业绩增长的空间了——不是说瓜子的零售价不会提高，而是说它的提高永远有竞争对手的制约，这就让它的提价更多的体现的是通胀的因素，而不是垄断的因素。 所以，能长期真正决定它业绩增长的，总是量的方面。 想提高产量，当然会多建厂房啊，所以观察它的在建工程和固定资产账户，就能提前感知推测它的业绩增长。 其基本逻辑是：在建工程多了，固定资产就会增多；固定资产增多了，生产的产品就会增长；生产的产品多了，卖的产品就多，然后——业绩就增长了。 为了验证我的上述分析，我对企业过去１０年的相关数据进行了统计，如下表所示—— 大家看上图找规律：每当在建工程增长两年之后，企业的固定资产和净利润都会随之增长——２０１２、２０１３，企业在建工程大增，说明企业在大力扩充产能，然后２０１４年、２０１５年，企业的净利润都得到了大幅的增长；２０１６年、２０１７年、２０１８年，企业再次连续三年大幅增加在建工程，然后２０１８年、２０１９年，企业的净利润再次得到大幅的增长。 呵呵，２０１９年，企业的在建工程账户，从前一年的１.６１亿，骤减到０.７８亿——这极有可能说明，企业的这一轮产能扩张，已经走近了尾声。 所以我大胆地预测一下吧：最快２０２０年，最迟２０２２年，企业的业绩增长将再次陷入滞涨的境地。 那什么时候会再次起飞呢？ 不知道。 但你密切观察在建工程账户就能窥斑知豹了。 再说一遍，这一段，是本文的核心。 你看懂了，以后再分析洽洽食品、做投资决策，就有依据和抓手了。 当然，这不是投资的全部，我们继续下边的话题。 第二，企业的投资回报率实际上并不是太优秀。 我在分析洽洽食品的财务数据时，很快就发现了它的投资收益率，并不是很高。 首先，大家看，它的净利率并不算高。 毛利率虽然超过了３０%，但净利率实际上只有１０%左右——这两年效益好，才勉强超过１０%，前几年滞涨期时，一度只５%。 有评论说：洽洽食品的净利率好像是制造业，哪像是快消品公司？ 这个评论是中恳的。 实际上，这个数据，体现了这个行业高度竞争的特点。 最终，大家关心的还是它的净资产收益率，也就是ＲＯＥ——这个数据，对长期投资者，非常重要，但洽洽食品是谈不上高的： 上市之前（２０１１年）、招股说明书上的ＲＯＥ是很高的，高达３０%以上；但上市之后，就迭创新低。 正常年份只有１０%，最近两年业绩大增，也不过提高到１７%上下。 我个人的判断标准：投资的标的长期ＲＯＥ低于１５%，又不能折价买入的话，就应该慎重考虑。 如果我上边的分析和推测属实，企业会在１－２年内重新陷于滞涨期，那么它的ＲＯＥ数据可能会重新向１０%的方向上回归。 第三，资本开支较大，自由现金流创造能力并不算强。 在计算净现比的时候，我们就隐隐感觉到了，它真正创造现金的能力似乎并不太强。 所以，下面这张图表就值得认真细看一下：
１、１０年净现比０.９８，未达到１.１５的水平，这个上边讲到了； ２、１０年总的资本开支１９.８１亿，而同期仅实现净利润３２.７１亿，资本开支对净利润占比高达６０%——我们以前讨论过这个话题，低于５０%才值得关注；真正优秀的公司，占比可能只２０%、１０%。 当然，洽洽食品的资本开支，比养猪企业强多了，但离巴菲特的要求，差太远了。 ３、资本开支高一些，自由现金流的创造能力就会弱一些，所以我们看到，企业１０年间创造了３２.７１亿的净利润，但自由现金流只有１２.１３亿。 企业创造的大部分利润，都拿去再投资以维持企业正常的经营了。 资本开支大、自由现金流差，可能意味着企业的生意模式不是太好。 这是一个很重要的减分项。 说实话，当年我买入它后来又卖出它，很大原因就在于此。 第四，老生常谈但又是最重要的一个问题——目前估值太高。 ２０１５年股灾时，洽洽食品的股价跌破１１块钱过。 当时的估值水平，也２０倍上下。 这两年企业有了高速的增长，市场又非常待见消费股，同时市值又小，在市场眼里这就是典型的“小而美”的企业典范啊，所以身处快消品行业的洽洽食品就坐到了风口浪尖上，享受了一轮完美的戴维斯双击行情。
大家看，现在洽洽食品的估值都４０余倍了。 对于一个长期业绩增长只有１０%－１５%的企业，这显然已经不低了。 综上，企业有优点，但缺点也很多。 所以关于洽洽食品的投资建议，就好提得多。 三、关于洽洽食品的投资建议 １、洽洽食品的长期投资收益，就在１０%－１５%间。 如果这个收益率水平能满足你的要求，那么它就是一个符合条件的投资标的。 ２、但这只股票目前处在业绩景气周期，估值不低，业绩在未来一两年内有滞涨的风险，所以即便是想投资，也应该耐心等一等。 ３、那么什么时候才是出手的好时机呢？ 我的建议是，当它估值接近２０倍、且在建工程重新大幅增长的时候。 全文完。 我是腾腾爸，畅销书《投资大白话》与《生活中的投资学》作者。 擅长用最简单直白的语言，阐述最深刻复杂的道理。 擅长做市场判断、估值判断和企业分析。 擅长撒泼、打滚、灌水、吹牛、聊天——喜欢从生活中的平常小事中思考人生和投资中的大事。 并且喜欢用文字记录下自己的思考与操作，让时间和实践来检验自己的投资成色。 |
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