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历史上券商大行情均由增量业绩催化。历史上2005-2006、2014-2015证券行业两轮较大行情分别由股权分置和两融、资管催化。而本轮坚定看好资本市场改革和国家坚定推动的间接转直接融资体系带给券商的投行增量业绩，相对于前两次，想象空间更大更确定、市场的增量资金更健康，因此应以更高格局来看待，本轮行情较前两次更宏大。 【直融大发展，投行大时代】 中国直接融资正迎来快速发展机遇，投行业绩将持续兑现。我国现发展环境与美国八九十年代情况类似，均处在“产业结构升级”和避免陷入“中等收入陷阱”关键时期。大力发展直接融资对轻资产、轻信用、轻收益的创新企业具有重大意义。2019年我国直接融资存量为3.59万亿元，在社融中的占比仅14%，结构上以债券为主要融资方式，股权融资占比仅5%。在资本市场改革的浪潮中，我国在股债融资方面正加速推进各项政策，直接融资有望迎来大发展时代。相较美国80年代直接融资的快速发展（融资占比由70%提升至85%）带来证券市场的扩容，美国证券行业收入迎来较快提振，从1980年的160.3亿美元提升至2000年的2452亿美元，年复合增速达14.6%，占GDP的比重从0.56%提升至2.39%。立足直接融资大发展时点，中国投行业务具备较大的想象空间，未来料将逐渐兑现业绩。 【市场扩容，多元业务带来增量收入】 对标美国，股债相关政策加速推出料将带来资本市场的扩容。在监管坚定推动间接转直接融资的过程中，股权方面，注册制的推进、再融资松绑、新三板转板有望带来股市的扩容，为股权融资的发展奠定了扎实的制度基础。债券方面，公司债、企业债实行注册制、未来高收益债侧袋机制的引进，以及资产证券化开拓非标转标的新路径，投行将深度参与资本市场扩容的过程，有望带动券商投行业务业绩高增长。 银证混业将为券商股权融资带来增量业务，全能投行有望受益。对标美国金融分业和混业史，混业对券商最大的利好在于直接融资占比的提升，券商有相比银行在股权融资领域的优势。商业银行大型战略客户资源丰富，能够为券商发展股权融资带来业务机会，券商则有望发挥资本中介作用，整合银行客户资源，提 供覆盖初创期到成 熟 期的全生 命 周期服务，直接融 资有望稳步发展。从竞争格局看，全能银行相比独立投行在直接融资方面更具优势，因其在市场扩容时能提 供更强的流动性，主要体现 1）发行人更愿意与具备丰富客户资源，强大分销能力的承销商合作，以便在二级市场提 供充足流动性 2）若同时拥有雄厚的资本实力作为交易对手，也将成为买方选择经纪商的重要指标，助力其在揽获项目方面更具优势。 【投行十年具备万亿市场潜力】 未来十年我国投行业务收入空间约1.27万亿元。我们根据美国1990-2000年直接融资大发展的10年证券化率的提升幅度，假设未来十年中国证券化率有望达到140%，债权融资增速按M2测算，我们预计未来10年投行业务收入空间约1.27万亿元，其中股权融资收入将达到 6575亿元，债权融资收入达 6100 亿元左右。2019 年证券行业投行收入约为500亿 ，行业收入为3600亿元，具备较大增长空间。 【投资评级：估值仍有空间】 目前券商行业估值为1.92x，处于历史中枢附近，考虑到2015年上碰过 4xPB，且部分龙头券商估值仍然较低，我们认为估值仍有较大提升空间。此外，整个市场交易量的提升，带来经纪和自营的自我强化。 风险因素：政策出现大幅调整、经济下行压力超预期、海外疫情失控影响复工进度、资本市场改革不及预期等。 以上内容整理自：信达证券非银金融团队，原标题《证券：更高格局看待券商的核心增量在哪里》 【券商ETF（512000）A股行情风向标】 【券商板块享有五重催化剂共振，结合长期趋势日益明确】 1. 事件催化：打造航母级券商目标下，证监会拟对试点商业银行发放券商牌照龙头券商合并预期不断提升券商行业的关注度。 2. 估值切换：非银金融整个估值相对较低，阶段性的风格轮动，资金从高估值的板块流向低估值，带动了本轮券商股的上涨。 3. 政策利好：创业板、科创板、新三板、再融资、并购重组、债券发行等多个方面的政策将持续落地，有利于券商本身业务开展。 4. 业绩支撑：134家证券公司上半年共实现营收2134.04亿元，同比增19.26%；净利润831.47亿元，属于2016年以来最好盈利水平。 5、市场成交火爆： 7月以来，已连续17个交易日成交破万亿，将显著刺激券商经纪、两融、自营等业务收入增长。 【机构看好券商后市机会】 【太平洋金融业周报：券商板块仍有配置价值，经过调整板块估值目前更为合理】 中短期而言，券商板块理解为大盘的贝塔品种更为合适，交易量与政策刺激更多体现为板块的同步指标。尽管短期市场进入调整阶段，但市场流动性仍然维持较好水平，中期趋势仍有向上可能。券商板块仍有配置价值。且经过两周的调整，当前券商板块估值目前更为合理。 【中泰证券：为什么持续推荐券商】 1、本轮市场深层次逻辑：一是融资结构需要调整，本质是经济发展模式、产业结构在变化；同时政策保持定力、“不走老路”。二是居民财富配置正在深刻变化。 2、续推荐券商板块的核心逻辑：一是政策大力鼓励资本市场发展，以及支持打造一流投行；二是整体流动性是结构性宽松，利于资本市场，也利于券商板块。 【华泰证券：坚定看好券商行业发展前景】 推动保险长期资金入市，鼓励券商机制创新及整合：监管推动险企权益投资比例提高，利于引导长期资金入市，有望提振市场信心。监管层重提鼓励券商并购重组和市场化激励，加快引导行业创新整合。坚定看好券商行业发展前景，以及资金催化下的银行估值修复机遇。 【信达证券非银金融周报：投行带动上半年券商业绩全面开花】 核心观点：应以更高格局看待此次资本市场改革，新证券法全面推进注册制、创业板注册制火速推出，新三板精选层等，包括或有银证混业，未来债券市场大概率扩容，券商投行收入空间达万亿规模，国家将打通实体经济和资本市场的重任赋予资本市场。近期市场调整，再次出现买入机会，当前头部券商估值锚仍然具有一定安全边际，建议积极布局。资本市场改革加速推进+流动性宽裕，继续看好券商板块。目前行业平均估值2.14xPB，仍有上升空间。 【方正证券非银金融行业周报：板块持仓比例下滑，把握非银低估值机遇】 券商：基本面持续改善，投行、经纪、两融大幅提升券商业绩 1）经纪业务进入二季度以来持续受益于市场交易活跃度提升，年初至今两市成交额已达114万亿元，较去年同期同比提升48.4%，创业板注册制首批IPO企业预计最快于8月中下旬上市，届时创业板将按照新规履行20%涨跌幅的限制，预计将有效提振市场交投活跃情绪； 2）投行业务股、债承销额高增长，年初至今券商IPO承销规模同比提升104%，债券承销规模同比提升21%，承销业务收入较去年同期同比提升94%，创业板注册制大幅提升审核效率，预计推动下半年券商股权承销规模高增长； 3）年初至今主要指数上涨明显，叠加行业自2019年以来在金融投资资产上扩容明显，投资业务上半年大幅改善，20H1券商行业实现证券投资收益702.74亿元（同比增13.24%），科创板跟投已为券商带来跟投浮盈139亿元，预计创业板注册制推行，下半年仍将为券商带来显著跟投收益 【券商ETF多项数据屡创历史新高】（以下数据截至2020.7.27） 基金规模：最新基金份额137.69亿份，最新基金规模155.99亿元！ 场内成交额：最新单日场内成交额达10.61亿元，最近10个交易日日均成交额达16.42亿元！ 最近10日资金净流入：最近10个交易日资金净流入合计达17.66亿元！ 最新单日融资买入额：最新单日融资买入额1.11亿元！ 最新融资余额：最新融资余额达15.00亿元！ 【高贝塔特性凸显】 截至7月8日的7个交易日，券商ETF涨幅39.48%，而同期上证指数上涨14.92%，券商ETF的涨幅是大盘的2.6倍；6月初以来至7月8日，券商ETF涨50.64%，同期上证综指涨19.32%，涨幅同样为2.6倍，尽显高弹性特征！ 【高效便捷！仓位平衡大券商及潜力小市值券商股】 通过ETF轻松实现了一键买入一篮子券商股，券商ETF跟踪中证全指证券公司指数，覆盖了市场上所有上市半年以上的券商股，共45只，其中6成仓位集中于十大券商，分享大券商强者恒强的长期价值，另外4成仓位兼顾中小券商的业绩高弹性，是一只集中布局头部券商、同时兼顾中小券商的高效率投资工具。 【规避板块分化，借道ETF投资3年胜率达74%】 ETF投资较好的解决了个股分化和黑天鹅事件烦恼。截至2020年6月30日，在中证全指证券公司指数的45只成份股中，最近3个月涨幅最大的东方财富（45.95%）和最末尾的华安证券（-15.05%）差距超过60个百分点。而过去3年中证全指证券公司指数跑赢了超过62%的成份股（剔除同期上市新股胜率高达74%），借道券商ETF很好地解决了个股选择问题，投资更高效便捷，同时券商ETF卖出交易免收高达千分之一的印花税，仅有少量交易佣金（一般不超过万3），极大的节约交易成本。 数据来源：Wind，2020.3.30-2020.6.30 【资金持续加仓，规模连创新高】 据上海证券交易所7月27日公布的最新数据，A股行情风向标——券商ETF（512000）当日最新基金份额达137.69亿份。按券商ETF7月27日的最新基金净值1.1330元计算，券商ETF当日最新估算规模达155.99亿元，在沪深两市所有行业ETF规模排名中高居第二！ |
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