继续5倍股发掘之旅，只要你死拿不放，基本上是躺赢！

霍鐸沃布基斯尼 2020-08-06

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导读：本公众号专注于优质上市公司基本面分析和价值投资理念传播，我会尽量去分析一些估值在合理区域的股票，但有时候找不到这样的公司，只好分析一些在高位的股票，此类文章仅仅是作为分析公司的一个笔记，以便隔段时间有记录可查，对于这种类型的股票，大家千万不要买，如果是离买点不远的股票，我会在文章结尾明确说明可买入的估值。

目前CRO 的公司都涨了一大波，接下来应该会进入一个相对长一点的调整期（我估计可能几个月吧），正好利用这个调整期研究一下，为下一次买入做准备。

本篇接着聊CRO/CDMO赛道，上次分析了康龙化成，这次分析一下凯莱英，等所有的这几家公司都分析完了之后，我最后会来一个对比。

和康龙化成稍微有一点不一样的是，凯莱英属于CDMO，那么CRO和CDMO有什么区别呢？

CRO是Contract Research Organization的简称，从单词上可以看出业务重点在研发，其目的是为了发明出新药，而CDMO是Contract Development and Manufacturing Organization的简称，其业务重点在药品工艺开发和生产，其目的是为了提高生产效率和降低生产成本。

一、行业概况

之所以有CDMO这种市场需求是因为，近年来新药的分子结构越来越复杂，对制药工艺的要求也就越来越高，在一个新药的实验室阶段往往是不计成本地迅速开发出克级新分子化合物，但是如何把实验室成果变成低成本的商业化产品，这就是CDMO企业要做的业务了。

关于目前全球和国内的CDMO市场规模我还没有找到一个权威的数据，从每个信息来源看到的数值相差很大，但有两点是确定的。

第一点是，CDMO在国内的普及程度并没有CRO那么高，这主要是由于国内2019年才开始实施MAH 制度，允许新药的研发和生产分离，因此，目前凯莱英的业务绝大部分在国外，2019年总营收24.6亿，国内营收只有2.19亿。

第二点是，国际市场 CMO/CDMO 竞争格局较为分散，排名第一的是瑞士的LONZA（龙沙）公司，国内企业中合全药业（药明康德子公司）和凯莱英已经进入该领域全球前 10 大企业的行列，但国际市场份额占比分别只有1.1%、1%，可见是极其分散。

国内 CMO/CDMO 市场相对集中度略高一点，在国内CMO/CDMO 企业中，合全药业和凯莱英属于第一梯队，博腾股份、九洲药业、药石科技的收入和利润规模相对较小，下面是这几家公司的营收和净利润。

二、凯莱英的业务

2019 年，公司的业务有三块：商业化阶段业务、临床阶段业务、技术开发服务业务，其营收分别为 12.23 亿元、10.02亿元、2.36 亿元，商业化项目具有规模大、确定性强、抗周期等特点，可以成为公司收入增长的“放大器”和“稳定器”，而商业化项目是来自于临床阶段的项目，所以公司目前的临床项目的多少可以在一定程度上决定未来商业化项目的收入。下面是公司2019年年报披露的两个阶段的项目数。

从项目数量上看，临床阶段的项目数量增速要远高于商业化阶段项目，尤其是临床3期的项目数量，从17年的16个增长到19年的39个，未来随着这些临床阶段的项目进入商业化生产阶段，公司的商业化阶段收入理论上能继续保持快速增长。

从客户构成来看，公司对大客户的依赖度大幅降低，2017 年-2019 年，来自大型制药公司的收入从 11.54 亿元增长到17.03 亿元，复合增速为 21.51%，占公司营业收入比重由2017年的81.08%降至2019年的69.25%。

来自中小型制药公司的收入从 2.69 亿元快速提高到 7.56 亿元，复合增速为 67.62%，占营收比重由2017年的18.92%提升至2019年的30.75%。中小型客户的增速远高于大型客户，目前中小创新药客户池已扩充至600 余家，活跃客户 400 余家，2019 年产生订单的客户129 家。前 5 大客户收入和占比也从80.08%下降到 51.82%。

研发投入方面，凯莱英在国内CDMO企业中是比较高的，仅次于药石科技。