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牛股摇篮--食品饮料 我们都希望能抓住牛股，挖掘10倍股。但这需要深刻的洞察力，广泛的涉猎，并承担不小的风险。其实，我们生活身边，就围绕着许多这类的长牛股。正所谓，满目山河空念远，不如怜取眼前人。 一、以史为鉴，牛股摇篮 行业研究粗略的可划分为4大类：消费、周期、TMT和金融。 食品饮料和医药是消费领域中最重要的子行业，历史上也是牛股的摇篮。 下图是美国最近50年涨幅最大的股票列表： 可以看到，超过1/3来自食品饮料领域。这些产品老百姓天天接触，生意模式简单，容易理解和跟踪。所以，对于普通投资者来说，由于精力和资源有限，好钢就要用在刀刃上，强烈建议把食品饮料作为分析的基本盘，花时间深入研究。 美国顶尖的公司，年化增长大概在15%；而中国人口是美国的4倍，内需市场更大，所以我们一些优秀的公司，过往20年增速往往都在20%以上。 以重要子行业白酒为例，广发证券曾做过1个时间跨度近20年的统计（2001-2019），计算了白酒指数、茅台酒价格、一线城市住宅均价、中证股票基金指数的涨幅，分别为58、26、10、7倍。即使考虑到房子天然带有杠杆，优秀的食品饮料公司依然涨幅惊人。 但也要注意，食品饮料属于“长跑型”选手，不要以中短期的眼光去看，要接受企业长期的、稳健的中低速增长。一旦选出真正优质的公司，只要核心逻辑没有发生变化，那么只需要等待合适的买点，大道至简，做时间的朋友。从中外几十年的经验看，这是大概率正确的事情，往往容易事半功倍。 二、行业关注重点：垄断性 从宏观层面看，我国食品饮料的行业整体增速正在下滑，只有个位数增长。尽管今年开始提及要加强内循环，但行业本身的属性，注定总量增长的速度仍然会逐渐放慢。所以，最重要的是关注竞争格局。 良好的竞争格局，意味着更少的竞争对手和替代品，意味着护城河很深。从财务指标来看，往往体现出高毛利、高净利、高ROE这“三高”的特点，这也是巴菲特最为推崇的“好生意”的代表。 护城河深，一个重要的表现，就是高毛利，企业往往可以不断的提价，实质上就是垄断。当行业内最终只有1到2个寡头时，所谓品牌的附加值，本质上就是通过垄断带来的超额利润。 还是以美国为例，巧克力市场形成了双寡头格局，龙头好时的市占率32%，37年间股价翻了258倍；软饮料行业同样是可口可乐和百事可乐的双寡头，前者在30年增长了50倍。 所以，食品饮料行业研究的一个重要关注点，就是集中度的提升，或者说是寡头垄断。 三、重点子行业介绍 食品饮料行业下面分若干子行业，如白酒、啤酒、黄酒、葡萄酒、调味品、肉制品、乳制品、休闲食品、宠物食品等。不同子行业的特点，比如行业增速等也不尽完全相同，下面就对其中比较优质的赛道，简单做下介绍，分别是白酒、调味品、乳制品。 消费行业由于成熟稳定，适合用PE估值，有能力的同学也可以使用现金流折现来互相印证。但要注意，PE估值不能简单的根据历史数据刻舟求剑，因为下面两点影响： （1）外资持续进入，带来了更成熟的估值理念，而且确定性强的消费行业也受到外资的偏爱，所以未来PE很可能在一个更高的区间内运行； （2）全球放水，无风险利率降低，也会被动的抬升PE估值。 1.白酒行业 白酒可以说是中国最顶尖的商业模式之一。品牌历史悠久，口味独特难以复制，易上瘾，库存不会贬值，带有一定的社交属性甚至是金融属性。 过去15年，A股所有一级行业中，食品饮料板块涨幅第一； 而在三级子行业中，白酒涨幅第一。 所以，对于价值投资者来说，白酒务必要重点研究。 网上白酒行业的分析文章汗牛充栋，但研究是做减法，要抓住最核心的东西，避免被过多的信息干扰，影响判断。 我认为，白酒行业最需要关注的有两点，一是行业集中度的提升，二是周期性。 （1）集中度提升 白酒消费总量已经稳定，基本停止了增长。蛋糕就这么大，而且受限制“三公”消费影响，个人和商务消费，已成为最重要的消费主体。在消费升级、以及“少喝酒、喝好酒”等因素带动下，优质中高端白酒更受青睐，份额不断提升。 所以，研究白酒，可以重点关注高端龙头：茅台、五粮液、泸州老窖，核心看点在于量的提升，以及未来不再放量后价格的提升； 另外，就是全国扩张比较快的次高端，如山西汾酒、古井贡、洋河股份等； 最后，专注低端的顺鑫农业（主要产品是二锅头）因为全国性的扩张，也可以保持关注。 （2）周期性 白酒行业，特别是中高端白酒，根据统计数据，与GDP增速呈现一定的相关性。从2000年至今，已经经历了3个完整的大周期。当然，随着个人消费占比的提升，周期性有一定弱化。 那如何判断周期拐点呢？有2种研究思路： 一是草根调研，重点关注一批价、渠道库存等； 二是关注财务指标，重点是预收账款和现金流，因为高端白酒的商业模式非常好，都是先款后货，所有这两个指标是有一定前瞻性的。 操作策略： 白酒行业值得长期关注，但就中短期而言，当前估值已处于历史最高位，基本体现了今年甚至明年的业绩；短期来看，以龙头茅台为例，20日均线也有走平甚至拐头向下的趋势。所以，可以继续持有，长期看好，但短期需谨慎。 2. 调味品 调味品也是中国最顶尖的商业模式之一，某种程度上来说，比白酒还要优秀，因为周期性要弱于白酒，同时行业整体仍有增速。所以，我们看到各自的龙头，在利润增速20%左右时，茅台的PE在30-40倍，而海天基本在40倍以上，这主要是为更高的确定性、以及行业总体增速付出的溢价。 调味品行业还有1个特点，to B和to C的份额都很大。在to B端，用户是厨师，购买者和使用者是分离的，类似医药企业和医生的关系，所以复购率很高。 下图列举了调味品中主要子行业的特点： 从行业规模、增速、集中度等来看，酱油和复合调味品是需要重点关注的子类。 （1）酱油： 酱油行业目前是一超多强，海天一家独大，中炬高新、千禾味业等作为第二梯队，竞争格局已比较明朗，所以重点关注龙头即可。 操作策略： 因为疫情原因，必需消费品的估值已涨到天际，此时风险收益比已不太高，所以同白酒策略类似，可以继续持有，长期看好，但短期需谨慎 （2）复合调味品 是指由多种调味品按照比例调配成的调味料，目前主要产品有两大类，一是火锅调料，二是经典菜式的调料，如酸菜鱼、水煮鱼调味料等。因为符合了当今社会快节奏的特点，并且能确保口味稳定，很受年轻人和快餐店的欢迎，最近几年增速相对较快。 行业内颐海国际（HK）的份额最高，在7%左右，依托海底捞起家；其次是天味食品，大约在4%。这个子行业，整体增速较高，集中度提升的逻辑也很大，所以股价增长幅度比酱油更高，值得重点跟踪。 操作策略： 复合调味品虽然估值也很高，但因为增速快，集中度提升空间大，有可能快速的消化估值，所以当下也可以考虑介入。 3. 乳制品： 虽然伊利蒙牛的双寡头格局已形成多年，但商业模式相对白酒和调味品要稍差一些。最主要的原因，就是产品差异化不明显，生产工艺相对简单，同时受原奶成本的影响比较大，导致净利率不会太高，而且双雄间时常还要进行互搏。 伊利未来主要看点在于常温奶加速高端化，以及奶粉业务的增长；而蒙牛未来主要看点在于高端化布局和国际化收购等。 操作策略： 伊利由于常温奶加速高端化，以及当前估值显得相对有性价比，属于稀缺的低估值改善标的，所以短期可以考虑，长期需谨慎。 另外，还有奶酪的妙可蓝多、国产奶粉的飞鹤，也可以适当关注。 4. 其它子行业 食品饮料行业除了上述3个子行业外，主要还包括休闲零食、啤酒、宠物食品、保健品这几个子行业： （1）休闲食品：借助电商增速较快，群雄逐鹿，长期看好，但建议等竞争格局明朗后再介入；代表公司：绝味食品、良品铺子、三只松鼠、桃李面包等。 （2）啤酒：华润和青啤的寡头地位已确定，正整体进入提价、提效和结构升级阶段，当下有一定机会，长期一般。 （3）宠物食品：随着老龄化、消费升级和渗透率的提升，需求增长较快，但目前仍是外资占主导，行业长期看好，但当下一般。 （4）保健品：行业总体增速稳健，老龄化、消费升级和健康意识的提升，给行业带来了驱动力，偶尔有NMN这样的概念适合短期博弈。行业长期看好，但当下一般。 文章最后，画张表格提炼下核心内容： 注：以上仅是初步梳理，后续会针对各个子行业做更多的细分研究，欢迎继续关注。
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