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作者 | 陈嘉懿 编辑 | 袁畅 富国基金的朱少醒是国内公募基金行业少有的“长跑健将”之一，15年耕耘同一只基金富国天惠，也创下了惊人的业绩。 自2005年11月起，他近15年来来坚持独立管理富国天惠这只基金，该产品长期年化回报率达到27%以上，是业内长期业绩表现靠前的基金之一（具体统计口径见下图）。  不过他也已经多年未接受过外部的访谈，借由富国天惠近日披露的2020年中期报告，朱少醒对市场的分析，对投资总结倒也一一呈现出来。 虽然字数不多，但胜在每句话都有“真义”，都值得认真琢磨。 01 上半年大幅跑赢“基准线” 每只基金都有一个“业绩基准线”，中长期能够跑赢就算是出色的基金经理。但富国天惠是一只上半年平均规模在130亿以上的大型基金，朱少醒能够在牛市来成功驾驭这只基金么？  答案是能。 根据基金中报的信息截至2020年6月30日，报告期内（上半年），该基金份额净值增长率A/B级为分别23.14%，C级为22.66%，大幅超越同期业绩比较基准收益率（A/B为1.67%，C级为1.67%）。 具体操作来看，朱少醒认为“从长期来看，疫情的影响终将过去”。因此基金上半年保持了较高的仓位，组合偏向经营稳健、质地优良的股票，行业、风格上配置均衡。 此外，他还判断从短期的影响来看，疫情对企业盈利的影响还将陆续反映在公司报表中。投资者可能需要用更长远的现金流贴现视角来评估优秀企业才能过滤掉太多的短期波动。 02 估值考量变得更为重要 朱少醒在2020年中期报告中提到对下半年市场的展望，他尤其重点指出： 在市场结构化差异拉大的行情下，估值考量变得更加重要。 他具体是这么说的： 展望下半年，要做好疫情长期共存的准备。实体经济将在疫情干扰中复苏。下半年中美之间的政策博弈将持续不断。科技领域、进出口贸易、军工都可能受到波及。 经过上半年的上涨，市场整体估值抬升，市场的结构化差异继续拉大。除了甄选优质的公司之外，估值考量变得更加重要。 个股选择层面，富国天惠偏好投资于具有良好“企业基因”，公司治理结构完善、管理层优秀的企业。分享企业自身增长带来的资本市场收益是成长型基金取得收益的最佳途径。 03 组合市盈率不高 既然展望中提到了估值角度的考量，业内最常见的估值指标是市盈率，那天惠组合的估值特征是怎样的呢？ 若以市盈率PE（TTM）计算，6月30日，富国天惠整个组合的加权市盈率约51倍。比起此前业内流传的十大重仓股市盈率接近百倍的那些基金组合，富国天惠的整体市盈率并不算高。 从前20名看，6月30日市盈率超过百倍的仅中国中免一只股票。而前20名中，还有10余倍市盈率的中国平安、宁波银行、三一重工、格力电器等。 04 “腰部”2只翻倍股 富国天惠的“腰部”持仓（第11-20名）合计占净值比约22%，并不算少。其中，第11-15位的股票占净值比最少超过2%，包括上海钢联、宁波银行、宏大爆破、迈瑞医疗和中密控股。 第11-20名股票中多见传媒、银行、化工、医药生物、机械设备、休闲服务、建筑材料等行业，也足见朱少醒关注范围之广泛。  第20位的建设机械是这些股票中唯一此前不在2019年年报的个股。它也是朱少醒前20大持仓中，除了中国中免以外，另一只在二季度涨幅超过100%的个股。 以期末净值、期间买入金额，剔除非公开发行部分，估算富国天惠买入建设机械的均价在17.67元每股附近。因此，或许并未能完整“吃到”整个二季度的翻番行情。 若以此计，对比8月31日收盘价，若朱少醒未卖出，这部分公开市场交易部分的涨幅大约在45%。  05 更多参与流通受限股 2019年年报里，因认购新发/增发证券而于期末持有的流通受限证券仅12笔记录，其中非公开发行3笔，大宗交易2笔。 而到了2020年中期报告，因认购新发/增发证券而于期末持有的流通受限证券出现了23笔记录。其中，即使不考虑2019年年末参与的长春高新，以及相关非公开发行限售股票年内的转增，还有2笔非公开发行限售记录和6笔大宗交易。 考虑到这些交易都有几个月以上的流通受限时间，更见朱少醒对相关股票的看好。 其中，包括前文所述的建设机械的非公开发行部分。4月27日成功认购，认购价格是10.82元每股。这笔交易的个股将在10月23日可流通，目前的情况看，涨幅比公开市场交易的部分还要再多赚91个百分点。 在朱少醒年内参与的参与非公开发行和大宗交易中，宁波银行、安车检测、亿联网络在2019年年末就在富国天惠的持仓中。 其中，非公开发行成本最多的是宁波银行，以21.07元每股的价格获得了379万股。 
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