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近期以化工有色资源代表的顺周期板块轮番表现，但紫金矿业从6月份因为黄金价格的大涨的催化剂开始启动以来，一直稳稳的上涨，算是这波顺周期的中军代表，犹如比亚迪，虽然不会像其他一些个股有惊人的表现，但整体下来涨幅也属于前列。 而近期资源板块中涨幅较好的，有一个共同特点都是拥有矿产资源，属于资源涨价的最先受益者，比如黄金、有机硅、电解铝、铜、碳酸锂、稀土、包括一些化工等等。 主要逻辑在于无论有色公司还是行业，矿山毛利率远高于冶炼毛利率。聚焦矿端发展才能助力有色企业步入高ROE的成长模式。造成这样现象的表面原因是产能结构导致的供需关系，最本质的还是产业链特点导致的矿端稀缺性。所以对于拥有大量矿产资源的公司近期的表现都不是太差，而紫金矿业近年专注矿端的发展模式也为其长期成长性提供了基础， 公司概况： 长期决定一家有色企业竞争优势的核心在于其获得优质资源项目，特别是优质海外资源项目的能力。所以公司坚持以资源为核心，通过外延并购，资源储量快速扩张，铜、金、锌产量持续提升。而无论是外部收购及对内增储，都是在商品价格相对底部区域，且逆周期进行并购，不仅体现出公司的融资和经营能力更考验公司领导层的魄力和眼光。也正因此公司逐步成为国内矿业行业效益最好、控制金属资源储量和产量最多、最具竞争力的大型矿业公司之一。 根据《2019中国矿产资源报告》，2019 年公司金资源储量占比全国约 13.83%，公司矿产金产量占比约12.98%；2019年公司铜资源储量占比约 50.03%，公司矿产铜产量占比约 22.73%；2019 年公司锌资源储量占比约 4.56%，公司矿产锌产量约占比国内总量的13.33%。在铜金锌方面都是行业龙头地位。 经营财务状况： 公司营业收入持续增长，2010-2019 年年均复合增速约为17%。2015-2019 年，公司归母净利润呈现增长趋势。 负债角度来看，2016 年至今，公司负债水平持续回落，且对有息负债的依赖程度逐步降低，其中资产负债率由 61.95%回落至 53.91%，带息债务/全部投入资本比例由 58.41%回落至 45.07%。 营运能力角度来看：公司应收账款周转率和存货周转率呈趋势性上升，2012 年至今，应收账款周转率由 72.77 次升至139.30 次，存货周转天数由 3.88 次升至 8.75 次，营运能力持续提升。 现金流方面：2008 年上市至今，公司年均经营性净现金流 66.06 亿元，其中 2015-2019 年公司年均经营性现金流100 亿元，经营现金流充沛，为公司的对外投资并购提供有力的资金支持； 业绩增长催化剂： 1、通过逐步提高产能来为业绩持续增长奠定基础，即使主营矿产不出现涨价，也能保证业绩的增长，未来三年的生产规划：2022年公司年产矿产铜、 金、锌分别达到 67-74万吨、49-54吨和38-42万吨，力争2030年实现“高技术效益型特大国际矿业集团”的战略总目标。矿产金2020-2022年产量增加25%左右，矿产铜产量增加100%左右。这点与化工龙头如万华化学、龙蟒佰利、中国巨石、恒力石化、卫星石化、宝丰能源等一样都是通过扩大产能来提高市场占有率，同时利用技术优势实现低成本即使在低迷期也能实现盈利。 2、需求端： 根据基钦周期，一个完整的基钦周期一般三年左右，上行周期一般六个季度左右，本轮基钦周期由 2019年Q3开始触底上行，2020 年初以来因新冠疫情在全球范围内的快速蔓延，本上行的经济周期被打断，但随着全球疫情防治的逐步落实，全球经济有望回归至原有上行通道，预计全球主要经济体的PMI等经济景气数据仍有望维持强势，带动大宗商品需求回升。 另外新能源汽车在全球范围内的销量大幅增长，也会带动铜消费需求增长。相对传统汽车用铜量23公斤，来说新能源车对铜的用铜量是40-89公斤，大大增加。同时地产、电网投资、汽车和家电等数据均企稳回升。 3、供给端： 一方面受疫情影响作为全球矿产铜主要生产国的智利、秘鲁等，上半年疫情扰动之下，部分地区关闭物流及工厂，矿企被迫选择关停矿山及冶炼设备，导致矿石出口受限。另一方面长期来看，全球铜矿品位的下行已成趋势，矿山采选冶过程中的消耗品、加工费等相关费用均显著增加，进而支撑铜价中枢不断上行。 估值和目标市值预测： 在公司的盈利构成中铜是毛利润的第一大来源，合计构成公司毛利的 41.2%。所以近期的铜价的上涨成为紫金矿业股价上涨的重要催化剂。 根据券商预测和历史估值可给予20-30倍估值，则对应2021年目标市值1769亿-2653亿，对应2022年目标市值2428亿-3643亿，当前市值2322亿，目前估值合理。从趋势上看目前保持良好，后面重点关注铜价的波动变化，按照A估的情绪释放一般都是要透支2022年的业绩。 |
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