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格雷厄姆说过一句很经典的话“股票市场短期看是投票机，长期看是称重机”。 股价短期的波动主要受到市场情绪周期变化的影响，而公司股价的长期表现取决于内在的价值。 一家公司在二级市场上的投资回报拉长周期来看，会近似于这家公司的净资产收益率（ROE） 无论是国内A股还是国外市场，ROE始终是一个很重要的筛选好公司的硬性指标。在巴菲特这类顶级价值投资者看来，企业的ROE水平是最重要的，没有之一。 他说：“如果非要我用一个指标进行选股，我会选择ROE，那些ROE能常年持续稳定在20%以上的公司都是好公司，投资者应当考虑买入。”  很多价投的忠实拥护者都是希望能够在高ROE的公司身上实现一路躺赚从而财富自由。但实际上一家企业长期维持20%这种高ROE并不是一件容易的事情。 对ROE深入了解一层，得到的结论其实是很让人沮丧的。 把ROE拆开来看，是由三个因素所构成。这中间用到的是杜邦分析法，其基本思想是将企业净资产收益率逐级分解为多项财务比率乘积，这样有助于深入分析比较企业经营业绩。 ROE=销售净利率(NPM)×资产周转率(AU,资产利用率)×权益乘数(EM) 销售净利率是衡量盈利能力的指标，能否将销售净利率维持在一个不错的水平，对外看所处行业的竞争激烈程度，一般说来市场的无形之手形成天然的调控措施，不会让某个行业存在较高的净利水平，因为市场是充分有效的，一旦有暴利的空间存在，就会有无数的套利者去参与进去，从来拉低整个行业的利润水平，除非行业的先行者进行快速的产品迭代更新，保持较高的净利率。 从这个角度来看，绝大多数公司都是赚取的行业平均水准，大家赚的都是辛苦钱，有超出行业平均ROE水平的企业一定是有异常优秀的闪光点。  NPM另外一个决定要素就是资产周转率AU，也可以说是企业的管理营运效率。企业卖货的速度想要变快，要么是降价，要么是加大运营费用。这样以来销售利润率就会下降。所以NPM与AU是相互制衡的关系。 企业在创立初期，可能还能够保持着NPM与AU在不错的水平，随着企业规模的增长，这两者的矛盾就会有有所体现，要么是资产周转率不高，要么是周转率上去了，净利率又下来了。 即使是把这两者维持在不错的水平，取得了企业资产稳定的增长，想要保持较好的盈利增速，还得有一个较高的权益乘数，也就是取决于资产负债率。要让盈利增长的速度和资产增长的速度保持一致是相当不容易。 当净资产增长时，权益乘数就会下降，如果想要保持合理的资产负债率，这就意味着要增加债务。导致的结果就是费用增长，从而净利润率就会下降。如果要继续维持ROE的高水平因此就要提升资产周转率。 这样看来ROE的三个因素实际上是相互制衡的，只有极少数优秀的企业能够运用强大的管理团队，把握好行业的景气度，进行有序的扩张，从而才能在规模越做越大时，依然保持着较高的ROE水平。 当然那些长期保持着高ROE的企业不意外着就可以高枕无忧，价投信仰者有个误区就是买高ROE一直持有。因为任何企业都面对一个非常残酷的现实--熵增定律。  熵增定律的意思是在一个封闭的系统内，事物总是从有序趋向于无序，熵的值一定是增加的。企业在初创期是无序的，随着发展大家齐心协力，变得有序，随着机构的发展，臃肿庞大，缺乏创新，长此以往，原有的制度与体系终将不足以应对新的挑战，随着越来越多的错误积累又会变得无序，这就是熵增的过程。唯一可以抗争的是形成灰度管理和容错机制，通过外部的因素，延缓熵增。 熵增对于绝大多数企业来说都是不可逆的，在历史上有很多想做百年老店的企业，存活下来的寥寥无几。真正那些有着上百年的历史的老店，多数情形是要么规模很克制，要么是经过了破产重生。 在这个市场上想长期稳定赚到满意的收益，最可靠的途径还是与优秀企业相伴。然而寻找高ROE并不是一件容易的事情。绝大多数公司的下场其实就是时代的炮灰。 所以是不是应该在选择投资它之前慎重又慎重？ |
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