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文/廖敏莹 博志成管理咨询中心 咨询师 引言： “如何在现有的传统房地产运营模式上做进一步的创新？”这是现地产界大多数地产商都在想的问题。自今年以来，房地产整体下行趋势明显，“多面手”的传统开发模式遭遇发展困局，越来越多的开发商试图转向“铁狮门模式”，试图打开“轻资产”运作之门，以小搏大，提高投资回报率。 而在诸多轻资产房企当中，被国内开发商视为偶像的铁狮门，究竟是怎样的发展战略和商业运营模式，使其雄霸天下？  什么叫“铁狮门实力”？ 据纽约信息地产公司CoStar Group的数据，2015年上半年纽约地区商业地产业主前十位的排名中，铁狮门在第四位，而前四位就控制了将近20%的市场份额；除此以外，排名三甲的都是公开上市的房地产投资基金，只有铁狮门一家属于未上市私人房地产公司。也就是说，铁狮门以一家之力，控制了纽约超过4%的商业地产。 再来看2018年9月纽约侨报公布的纽约商业地产排名，历经40年发展，即使2008年的金融危机使铁石门经历短暂的挫败，铁狮门强大的运营模式及坚实的基础依然使其多年位居前列。 纽约商业地产排名（2018年9月） 铁狮门的历史可以追溯到19世纪末，公司前身在成立之初的主业为地产开发。1978年，由于家族内部利益冲突，这家上市公司拆分为三家，其中，Jerry Speyer与他的岳父成立了集开发、投资、运营于一体的综合性商业地产私人控股有限合伙公司，也就是现在的铁狮门。 目前，仍未上市的铁狮门已发展成为美国最大的商业地产公司，以垂直一体化，重运营、轻资产运营管理为核心竞争力。而最牛逼的地方在于，铁狮门通过独特的“高杠杆”地产基金模式，以不到5％的资本投入，提取地产开发链的各个环节的相关管理运营费，并参与旗下地产基金超额收益的分配，最终能够分享到40％以上的收益。 另一方面，从战略布局来看，在排名靠前的其他几家纽约房地产中，大多数足迹仅仅限于纽约，只有铁狮门是全球布局——1978年进入欧洲市场，随后又布局拉丁美洲及亚洲。尤其值得注意的是，铁狮门在中国的地产储备面积已达160万平米，中国已成为铁狮门在北美以外的最大业务地区。 TISHMAN发展史（1978-2016） 铁狮门的发展战略：不恋家、不恋眼前 都说纽约房地产商是出名的“恋家”，而这位出生在德裔犹太家庭的Jerry Speyer，不仅有着国际化的眼界，还确实跨越了大洲大洋。 经历了70年代末至80年代中期美国经济的大震荡，大多数开发商都在局外观望，Jerry Speyer开始进行全球化的战略布局。 起初，铁狮门企图开拓中国这片市场，但中国在80年代时期还处于住房分配政策时代，房地产根本没有驻足之地；于是他向欧洲进军，选择了他的祖籍所在地——德国作为第一站；随后，在美国、欧洲取得成功之后，铁狮门又将视线投放到拉丁美洲及亚洲；终于在2006年，Jerry Speyer撬开了中国市场的大门，并在上海设立了第一家中国办事处。而现在，铁狮门已逐渐发展成为全球知名的房地产开发、运营公司，并且总是能成为行业领先者。 铁狮门注重城市开发与价值增值，“双线”并进策略：在高新科技类企业云集的西海岸以开发为主，反过来，在五大湖区的芝加哥、洛杉矶，更加注重投资型物业。例如，在旧金山，根据市场需求，铁狮门开发了大量办公楼，同时，为了解决硅谷人才的居住需要，还增加了公寓的投资占比。 迄今，铁狮门进入中国市场已有12年了。铁狮门中国区首席投资官、董事总经理陈志超在采访中表示，“我们对中国房地产市场长线看好，未来要继续开发一些大型城市综合体项目，对于北京、上海大型城市的改造更新领域，也将重点长期投资”。同时，现在中国的战略由“城市开发”向“城市更新”的转变，“简单粗放式发展”向“高品质、可持续发展”转变。 铁狮门的成与败 铁狮门的成功，主要在于三点：绿色环保、产业创新和重运营轻资产的经营模式。 绿色环保 Jerry Speyer曾指出，我们的唯一目标是“创造具有持久价值的房地产。” 铁狮门多年成功的发展历程中离不开可持续发展。在铁狮门看来，可持续发展不仅是理念， 更是从细微之处开始的创造与实践。从小型建筑物到摩天大厦；从成品建筑物到正在设计的项目，铁狮门采用节能降耗产品和环保清洁材料，铁狮门一直在按可持续发展模式进行开发和运营管理。 同时，铁狮门是第一家在纽约市建立可持续环保商业办公楼（HEARST TOWER ）的开发商，也是第一家获得由LEED®认证评为金牌新建筑的公司。同时，铁狮门也是美国绿色建筑委员会（USGBC）的成员之一，也是美国绿色建筑委员会纽约地方分会的发起人之一。 产业创新 铁狮门历经过全球房地产业的起起伏伏，正是由于铁狮门敢于创新的精神，从一家纽约的地产商发展壮大为世界商业房地产开发和投资的领头羊。 铁狮门多年来创造多个房地产业内多个“第一”——
重运营轻资产的经营模式 铁狮门独特的运营模式，就是纵向一体化的垂直管理加小股操盘的基金模式。前者使铁狮门拓展了产业链的纵深，而后者则最大限度提高了资金的使用效率。 铁狮门凭借其强大的资产运营能力使得同样的不动产由他来运营的出租率、租金水平、升值速度会比其他企业运作更高更快，这就促使更多的项目流向铁狮门，形成“滚雪球”般的良性循环。 铁狮门收购物业之后，通过对其重新规划设计、重新配置，通过重建及翻修提高物业品质，使物业价值得到增长，前文提到的美国纽约的洛克菲勒中心和克莱斯勒中心便是很好的案例。 此外，小股操盘的基金模式不仅加速了扩张，也贡献了丰厚的收益。通过收取房地产链条上每一环节的管理费用及其旗下基金产生的超额收益获利（如下图），合资基金模式可以实现以5%的资本投入撬动40%以上的综合收益的投资效率。 反思高杠杆 但是，高收益模式并非毫无忧患。高杠杆，即意味着高风险。外加房地产又是易受经济大环境影响的行业，当外界经济形势尚好之时，财务杠杆的收益普遍较高，因此铁狮门大举借债收购物业，预期通过财务杠杆进一步放大额外收益，从而获得更高的管理费和业务提成；但经济的不景气也会导致收益的减少。 在2008 年金融危机中，铁狮门的财务杠杆就起到了适得其反的效果。由于在地产高峰期收购物业的价格过高，自 2008年以来，铁狮门旗下多个基金出现严重亏损，甚至陷入债务危机。随着物业的大幅贬值，铁狮门从中获得的收益也不断缩水，发行的公募基金也面临严重的债务风险。 2007 年 5 月，铁狮门联合Lehman公司成立地产基金，以 135 亿美元现金及 87亿美元承债，总价 222 亿美元收购美国第二大公寓类REITs公司Archstone，并将其私有化。除了Lehman，美洲银行的风险投资部门、巴克莱资本也都参与其中。 在这宗交易中，铁狮门和Lehman各投入 2.5 亿美元股本金，Lehman又安排了 46 亿美元的过桥资本金和上百亿美元的贷款。交易完成后，铁狮门占有 1%股权，并通过管理费提取每年经营收益的 13%和参与超额收益的分享。而Lehman则期望通过证券化转让抵押贷款、获取价差收益，并通过股权投资和保留的部分高息贷款获取投资收益。 表面看，这是一场双赢的合作，但过高的收购价格和收购杠杆却埋下了隐患。到 2008年9月Lehman破产前夕，交易中收购的 359 处公寓大楼、88000 套公寓已贬值了 25%；2009 年，这些物业的贬值幅度进一步扩大，尽管在交易完成后不久，铁狮门就以 14 亿美元的价格出售了其中 16 处物业，此后又陆续出售了 13 处物业，但回流的现金仍不足以维持运营和偿付利息。 为什么拥有百余年开发和运营经验的地产公司，与拥有百余年的金融运作经验的金融公司的合作，从双赢变为了双输？ 本质上讲，地产基金是放大地产企业经营能力的杠杆，解除管理者的资本约束，地产公司与基金公司的结合是各取所需；但在流动性泛滥的市场环境中，财务杠杆收益远远大于经营杠杆收益，因此地产与金融的结合“变味”了，金融投资人成为合作的主导，他们不仅希望分享经营杠杆的收益，更希望分享财务杠杆撬动的资产升值收益。 结果，在流动性泛滥的2006-2007年，美国地产基金参与收购的项目，负债率通常都达到90%以上，商业银行和投资银行为地产基金的杠杆收购提供过桥贷款，然后再通过证券化等手段将巨额贷款分销给对冲基金、两房（原房利美、房地美集团）等机构，从而为市场注入源源不断的流动性。 而地产管理团队在金融投资人的带动下，也自愿或非自愿地变得更加激进起来，作为普通合伙人，他们不仅分享到了更多的经营杠杆收益，也开始参与财务杠杆收益的分享。地产管理团队一般只投入1-2%的自有资金，但他们除了正常的管理费用补偿外，还从超额收益中提成30%，在牛市中，这意味着一个十几倍、甚至几十倍的杠杆收益，业绩提成相当可观。反过来，则意味着巨大的亏损。 铁狮门独特的运作方式，确实为企业及相关利益者带来了高额收益。但在市场大环境的变化中，每一个人承担着过高的风险。不论何种发展模式，在与金融机构的合作中，企业和个人投资者尤其要抵御诱惑，把控主导地位、守卫财务杠杆，这也是投资经营的长远之道。 
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