估值与故事︱重阳书享

编者按

投资是认知的变现，我们很难赚到超出认知以外的钱。投资大师们普遍爱好读书，巴菲特的阅读量十分惊人，芒格也一样，他的孩子们打趣他是“一本长着两条腿的书”。

熟悉重阳的朋友们都知道，阅读，一直是我们非常推崇的成长路径。为此，我们自2018年5月开设《有本好书送给你》专栏，迄今已经坚持了98期。

2021年开始，我们在保留这个栏目的同时推出了一个升级版的读者栏目《重阳书享》，每月精选一本好书，以原创书评的方式与大家一起分享。

每一期依然会有一个交流主题，希望你通过留言与我们互动，我们根据留言质量不定量送出好书。

本期精选图书是由中信出版集团出品的《估值与故事》，通过一系列的案例研究，向我们展示了故事讲述者如何更好地将数字纳入叙事进行阐释，而数字处理者又如何创建更富于想象力、经得起推敲的模型。洞见叠出，开卷有益。

【点击收听音频版】

文︱重阳投资 舒泰峰）

（一）

读《人类简史》，我们知道，智人之所以能征服世界，是因为智人拥有独特的语言。有了语言便可以讲出动人的故事，故事说得成功，变能够调动数以百万计的陌生人通力合作，为了共同的目标而努力。可以说，讲故事是人类拥有的核心元能力之一。后来，社会经济生活越来越丰富，数字逐渐在人类生活中扮演越来越重要的角色。不妨说，现代人类的生活正是基于故事与数字的双轮驱动之上。

商业世界也是如此。驱动商业的一头是故事，一头是数字。想要获得商业上长久的成功，这两种能力缺一不可，投资也是如此。可惜，对于多数人来说，这两种能力是割裂的，有的人善于讲故事而不善于分析数字，有的人善于分析数字，却忽略了故事。阿斯沃斯·达摩达兰教授的《估值与故事》一书抓住了这个有趣的主题，用“估值”将故事与数字巧妙地联结了起来。

在他看来，估值就是寻找故事与数字之间的均衡。“没有数字支撑的故事无异于童话；缺乏故事背景的数字也只是金融建模中的练习”。但是在投资中这样的割裂十分普遍，正如作者所说，“对故事讲述者而言，估值模型的明显缺点是其忽略了公司文化、管理层和员工的素质以及能影响公司价值的众多软因素。对数字处理者而言，在他们面前提出定性因素会让他们怒火中烧，同时会让他们觉得你思维肤浅，试图利用一些时髦术语让溢价显得合理。”

这样的失衡显然是十分有害的。只有故事而没有数字的商业很可能沦为巨大的陷阱，从郁金香泡沫到南海泡沫再到庞氏骗局，金融史上这样的案例比比皆是。在当今我们所处的时代，虚假的故事更容易搭乘自媒体的翅膀而迷惑人心，需要格外警惕。

另一方面，对于选择相信复杂数据模型而非常识的人而言，2008年的金融危机便是一次重要的警示，另一个重要的警示是长期资本管理公司的陨落。数字看起来忠诚可靠，但有时候它也会骗人，层层数据背后隐藏着偏差，不精确性容易被看似精确的估算掩盖，所以“没有故事作为支撑的估值既无灵魂也不可信。”

 

（二）

这本书的作者阿斯沃斯·达摩达兰是美国纽约大学斯特恩商学院金融学讲席教授，也是一位广受推崇的估值和财务专家。基于这样的背景，《估值与故事》一书不仅是理念性的，而且具有很强的实战价值。达摩达兰的雄心是通过这本书构建一套融合故事与数字的估值实战体系。

他先是将故事分成了三种：绝无可能的故事，似无可能的故事，不太可能的故事。在他看来，传统的价值投资者主要投资于讲述“极有可能”甚至必定会成功的公司。更加积极的价值投资者也许会在投资极有可能的故事基础上再稍微冒点儿险，以合适的价格投资那些很有可能成功的公司。成长性投资者则更习惯于将赌注压在“很有可能”发生的故事上，并将故事转化为对增长率的预估，同时接受这些预估具有一定风险的事实。后期风险投资者普遍偏好“很有可能”的故事，即对有希望和潜力的公司进行投资。早期的风险资本家则更愿意在“很可能”的故事上碰运气，他们深知这些故事中只有一部分会成为“很有可能”的故事，更少的一部分会成为“极有可能”的故事。

然后，他将故事与数字进行相应的关联，输入到模型当中，最后得出一个估值。但是到这里还没有结束，作者又用好几章的篇幅写了如何修改故事以及在此基础上进行重新估值。总之，作者不断在寻找故事与数字之间的匹配，让读者体会到投资的确是科学与艺术的结合。

在具体的估值实践中，故事与数字之间的不匹配经常存在，这也是格外需要注意的地方。比如，希望公司得到较高估值结果的故事讲述者会讲述一个将高增长与低风险和低再投资相结合的故事，但是该故事由于前后矛盾，通常不太可能实现。具有高增长特点的公司一般需要较高水平的再投资以实现这种高增长，而且大部分情况下会比其他公司面临更高的风险。

再比如，在一个竞争异常激烈的行业中，某公司正在争夺较大的市场份额，这是一个很有可能的故事。但是如果有人还宣称该公司能够在提高其产品价格的同时获取较高的利润率，那么这个故事听上去就不那么合理了。

还有，鉴于企业家和风险投资家都极为自负，大约每过十年，集体股价过高的现象就会在年轻市场中出现——20世纪80年代的电脑公司，20世纪90年代的网络公司等都是如此。

类似这样具有穿透力的观点在书中还有很多。读完可以感受到，估值的过程便是一步步穿透故事与数字的迷雾，不断接近真相的过程，如作者所说，“故事不会不朽，估值不会永恒”。

【重阳书享】第3期：《估值与故事》

互动话题：谈谈你对“估值”与“故事”的看法？

留言时间：2021年3月18-21日

（鼓励原创，留言精选≠赠书）

筛选及书籍寄送：2021年3月22日后

（选中会收到提交寄送信息的回复，逾期未提交/信息不全视为放弃）

内容简介

一家从未盈利的公司为何能得到数十亿美元的估值？为什么有些初创企业能够吸引大量投资，而另一些不能？在“估值教父”、金融学教授、经验丰富的投资者阿斯沃斯·达摩达兰看来，正是故事的力量推升了企业价值，增加了数字的内涵，说服了那些谨小慎微的投资者去承担风险。在商业中，既有故事讲述者，讲述着引人入胜的故事，也有数字处理者，构建着估值模型和计算公式。两者都是成功的关键，但只有将二者结合起来，企业才能提升其价值并长盛不衰。达摩达兰研究了优步和阿里巴巴的首秀，以及叙事如何成为其获得不同估值的关键所在。

通过一系列的案例研究，《故事与估值》向我们展示了故事讲述者如何更好地将数字纳入叙事进行阐释，而数字处理者又如何创建更富于想象力、经得起推敲的模型。达摩达兰研究了优步的首秀，以及叙事如何成为了解不同估值的关键所在。他调查了Twitter和脸书这两家在IPO中都价值数十亿美元的独角兽企业，为什么一个（Twitter）停滞不前，而另一个（脸书）发展迅速。他还着眼于更为成熟的商业模式，如苹果和亚马逊，以展示公司的历史如何既能丰富，也会制约其商业叙事。通过矿业巨头巴西淡水河谷公司，他展示了外部叙事的影响，以及国家、商品和货币是如何塑造一家公司的故事的。《故事与估值》揭示了围绕数字编织故事的益处、挑战和陷阱，以及测试故事的可能性的有效方法。

作者简介

[美]阿斯沃斯·达摩达兰

美国纽约大学斯特恩商学院金融学克施纳家族讲席教授，全球广受推崇的估值和财务专家，曾多次获得包括纽约大学杰出教学奖在内的各类教学奖项，并于1994年被《商业周刊》评为全美商学院杰出教师。此外，他还为美国许多知名投资银行教授公司财务与估值课程。在上述领域，达摩达兰自己撰写并与人合著过许多书籍，包括《估值》《投资估价》《学会估值，轻松投资》《应用公司财务》《投资原理》《驾驭风险》等。

- The End -

声明

本微信公号所发布的内容仅供参考，

不构成任何投资建议和销售要约，不涉及任何商业合作。