【原】不惧白酒行业大变局，茅台的潜在风险到底在哪？

2000元附近，

“股王”茅台值得买么

春节过后，曾经风光无限的赛道股来了一百八十度急转弯，快速下跌。

作为赛道领头羊，白酒板块首当其冲，贵州茅台、五粮液、泸州老窖等成为市场抛售的对象。

“股王”茅台，很快跌破2000元，差点击穿1900，最大跌幅达28%。

声称破2000，砸锅卖铁也要接盘大V、小V们，瞬间怂了。

牛年开局“当头一棒”，机构抱团股旗手茅台遭到空头打击，至今股价仍在2000元附近徘徊，如今贵州茅台投资价值还在么？潜在危机又在哪里？

1.好赛道

对于价值投资者来说，喜欢讲赛道，喜欢讲安全边际，喜欢讲护城河。

我在以前文章（质疑声中不断新高，白酒龙头还能买么？）曾说过，从某些角度来说，投资就是选赛道。

因为好赛道，行业存在广阔的成长空间。在优质赛道上占据优势位置的企业，它的发展速度快、增量大，这就是去年大家都知道赛道股存在泡沫，资金仍愿意追捧的原因。

纵观各行各业，白酒板块依然是A股市场最好的赛道（在产能过剩之前）。

有多好？

一、白酒所在消费行业跟人们衣食住行息息相关，具有典型的弱周期属性，行业市场规模稳定，这就决定了公司的业绩持续性非常好，避免了时好时坏的周期性影响（同样是消费行业，看看猪周期对养猪企业的影响）。

二、白酒有着几乎完美的商业模式：投入小，可重复利用，成本极低，高端白酒不愁销路。

几把粮食一瓢水，出来产品价格就是天差地别；而且白酒没有保质期，时间越久越值钱，几乎没有存货贬值风险。

更厉害的是，在中国传统文化熏陶下，白酒消费群体巨大，高端白酒不愁销路（至少，现在飞天茅台还是供不应求）。

这两点决定了高端酒企不仅有充足现金流，而且有极强的赚钱能力。整个白酒行业整体毛利率高达70%，茅台酒毛利率常年90%以上，主营低端酒的顺鑫农业也有50%。

除了酱油和醋，哪里还有这样的好赛道？

好赛道有了。那么，谁才是这个赛道中理想的投资标的？

非贵州茅台莫属。

被投资者戏称为“股王”，茅台可不是“浪得虚名”，它赚钱能力不是一般的强。

2.股王有多牛

为什么茅台会成为A股股王？

因为它业绩稳健，而且商业模式简单到大多数人都能看得明白。

赤水河+粮食酿造后，在茅台镇存放一段时间，出来就是一瓶500ML出厂价969元的茅台酒，供应商们先付款后提货，毛利率超过90%。

更重要的是，茅台护城河深不可测。由于离开茅台镇无法生产，飞天茅台长期供不应求。这种产品异地不可复制性，决定了公司产品具备可持续的提价权。

鉴于此，茅台酒市场价和公司业绩年年都在涨。

2001年到2019年，飞天茅台的出厂价从218元涨至1499元，公司营收从16.18亿增长到2019年的854.3亿，平均每年增长25%；净利润从3.28亿增长到412.06亿，平均每年增长31%。

如此长的时间跨度、如此高的年化增幅，A股市场上无人能望其项背。即使放眼全球市场，能和茅台比肩的优质公司也是屈指可数。

可以预见，未来几年茅台增速虽然可能放缓，但只要经济还在发展、物价还在上升，茅台营收和盈利继续增长是确定性非常高的事。也就是说，茅台是A股确定性最高的公司，没有之一。

可能有人问，既然飞天茅台长期供不应求，为何酒厂不能增产呢？

其实，这几年茅台酒厂一直在扩大产能。

3.“茅五泸”扩产能大赛

为了缓解供需失衡的局面，贵州茅台近几年一直在不断扩大产能。

在“十三五”期间，茅台就已经进入基酒（即“原酒”）扩产赛道。

该扩产项目于2017年12月28日启动施工，历时三年于2020年年底已经全面建成完工。由此，茅台每年将新增6600吨茅台酒生产能力。

2020年茅台基酒产能约5万吨，2021年茅台酒的年基酒产能达到5.6万吨以上，同比增加10%以上。

由于茅台酒的基酒均为五年基酒，虽然今年投产，也要在五年后才可进入市场，但增加的产能最终还要会流入市场。

纵观整个行业，扩大产能可不止茅台一家，龙头酒企“茅五泸”都在争先恐后的扩产能。

五粮液2017年规划扩产10万吨，2020年已落成，实现30万吨纯粮固态原酒产能。五粮液高端酒产品为优中选优，能使用的优质酒仅占比产量的10%，以五粮液2019年20万吨的白酒总产能估算，五粮液高端酒产能仅2万吨，而同年五粮液高端酒的销量已经达到2.5万吨。

很明显这还远不够支撑其在未来高端白酒市场的竞争。

为此五粮液在2020年再次进行产能扩增12万吨，未来五粮液总体产能将突破40万吨，优中选优的高端基酒产能也随着两次扩产进一步提升，未来将达到4万吨以上。

三大高端白酒品牌之一的国窖1573也不甘落后。根据泸州老窖2019年股东大会显示，国窖1573年产基酒只有3000吨，加上之前每年基酒的留存，总量也不过2万吨。

而国窖1573的产能直接影响泸州老窖的业绩增长，泸州老窖早2016年便意识到高端白酒市场的竞争，2016年便开启了74.14亿元的酿酒工程技改项目，而在此后的实施中继续追加至88.77亿元。

保守估计，仅茅台、五粮液和泸州老窖三家2025年的高端酒产能是12万吨，再加上洋河、水井坊、酒鬼酒等，2025年的高端酒产能最少有14万吨。

而全国的高端酒消耗量在6万吨已经持续了很久。

多出来的几万吨，卖给谁？

4.行业竞争白热化

鉴于独一无二的号召力，茅台产能如果扩大到5万吨，全国高端白酒市场的绝大部分“蛋糕”，将被茅台拿下。

剩下的市场份额，由五粮液等其他高端白酒瓜分，这显然对除茅台之外的高端酒来说，都是利空。

当然，五粮液、老窖、洋河等高端酒在本地的优势不容小觑。白酒地域消费特征非常明显。

换句话说，茅台多卖一瓶，五粮液等就要少卖一瓶。茅台吃掉的市场份额，正是其它高端酒失去的。

除非，第一，高端酒集体降价，扩大整体的市场规模，挤压中低端市场；第二，全国喝高端白酒的人忽然多了起来，高端酒市场扩大（目前看来，基本不可能）。

高端酒集体降价是高端白酒企业们唯一可行的办法，也许几年之内我们就会看到。

到时候，白酒行业还会受到市场追捧么？这是一个值得大家深思的问题。

关于第二点，高端酒市场能不能扩大，不是企业（人为因素）可以决定的。

从白酒行业需求端来看，白酒行业自从2013年国家限制三公消费之后，高端白酒市场从原来的公职消费向社会中高阶层认识转移，并且基本上转移成功。

但是由于社会中高阶层消费者基本上在年龄35岁以上，那么增量非常有限，存量竞争是核心。

而在存量竞争和高端白酒具有的“面子效应”下，品牌又成了企业竞争的核心，这方面茅台的优势就不用我多说了。

从国内宏观层面来看，疫情影响之下，国内经济下行压力仍然较大，再加上高端白酒市场的消费主要来自于消费升级。也就是说，近两年消费升级将会受到一定程度的压制。

近3000元一瓶的飞天茅台，有多少人舍得买来自己喝？

当然，请客送礼那还是得“硬着头皮”来。

可以预见，目前白酒行业由于存量市场竞争的原因，未来竞争会继续加剧，产品会继续向知名品牌集中，中小品牌白酒的日子将会越来越难过。

当然，作为白酒龙头，茅台受到的冲击是最小的。

和行业竞争加剧相比，这个潜在的因素对茅台的影响可能更大一些。

5.潜在风险

茅台纵有千般好，但也不是没有隐忧。

个人认为，茅台最大的隐忧就是被年轻人抛弃，虽然年轻人到底还喝不喝白酒的争议由来已久，但是没有结论，暂时也不会有结论。

不可否认，茅台被年轻人抛弃的概率不小。

《2020年轻人群酒水消费洞察报告》显示：90后、95后是白酒市场中新鲜的增长动力，90后人均消费已超整体水平。表面上看，年轻人正在成为消费中国白酒的主力军。但需要指出的是，饮酒原因是多样化的，年轻人爱买白酒的数据不能证明年轻人爱喝白酒。

该《报告》指出：“从需求场景看，国产白酒是年轻人逢年过节孝敬长辈和赠送领导的最佳选择。”换言之，对于当下年轻人而言，白酒是“买的人不喝，喝的人不买”。

对此，茅台前董事长季克良曾说，“年轻人不喝茅台酒，那是还没到时候，20多岁还在玩，小孩子不懂事，不晓得需要好酒喝。”所谓的“还没到时候”从侧面证明了年轻人不再爱喝白酒的事实。

有报告显示，日常场合饮用白酒比例仅为18%，远低于其他酒类。年轻人之所以讨厌白酒，是讨厌白酒深度捆绑的“罚酒”、“劝酒”、“拼酒”等文化习俗。

不喜欢白酒，个性十足的年轻人自然就会抛弃包括茅台在内的高端白酒。

据统计，自2016年至2019年，销售量不断下滑，四年时间里白酒总销量下降了42%，这从另外一个侧面印证了这个判断。

当然，现在的白酒销售量下降，对茅台来说几乎毫无影响，那未来呢？

再者，现在白酒总销量下滑，已经对中低端白酒造成了深远的影响。

6.投资价值几何

茅台被尊称为价值投资的标杆龙头股，有很高的的品牌价值，将近50%的净利润率。

但实际上，任何公司，哪怕再好，再有价值，那也是在一定的股价范围内的。股价涨出区间临界点，你再买那就是价格投机。

当然，有价值的公司死拿10年，没有消除不掉的泡沫，肯定是亏不了，而垃圾公司死拿10年就退市归零了。

现在的问题是，茅台估值多少才算合理呢？ 

仁者见仁智者见智。

有人认为，贵州茅台很优秀，20-30市盈率的是很合理的。茅台也曾经在这个区间运行过，而且时间还不短。

2020年3月新冠疫情冲击下，贵州茅台最低跌到943元，30倍市盈率。从这点来说，30-40倍市盈率可能是低估的。

要知道，2013年以后，随着外资不断进入A股，贵州茅台估值定价权已经转移到外资手中。

像贵州茅台这样盈利模式独特的公司来说，估值或许会长期在40-60倍市盈率之间运行，除非出现“黑天鹅”。

如果茅台的极限估值是60倍。那么，五粮液、老窖、洋河，你又会出多高的估值呢？

他们现在是否高估呢？

来，留言区说说你的高见，大家讨论下！

注：个人观点，仅供参考。市场有风险，入市需谨慎。

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