 今天的主角恩捷股份，回顾它的发展历程，让人见识到什么是狂飙猛进，展望它的扩张计划，让人见识到什么叫令人窒息。 一、看生意模式 恩捷是全球锂电池隔膜龙头，所以先看隔膜行业。 （一）行业介绍 1、隔膜 锂电池由四大材料构成，正极、负极、电解液、隔膜。隔膜是锂电池正负极之间的一层薄膜，在锂电池进行电解反应时，隔膜可分隔正负极，防止短路，同时允许电解质离子自由通过。 隔膜的成本约占锂离子电池成本的10%，目前行业主流企业的毛利率在30%-40%以上。 隔膜属于重资产行业，在锂电池四大材料中，隔膜的单位产能投资最高，需要投入大量资金。设备的采购、调试、安装往往需要2-3年时间，同时需要长时间产能爬坡以保证良品率。行业的高折旧意味着工艺、产能落后很容易被市场淘汰。 隔膜对电池性能及安全指标影响大，电池厂商的认证周期一般需要2-3年，从进入隔膜领域到批量供货一般需要4-6年时间，叠加密集资金投入和工艺迭代，隔膜行业龙头企业有一定规模优势。 锂电隔膜分为干法制备工艺（较多用于磷酸铁锂电池）和湿法制备工艺（较多用于三元锂电池）。 湿法工艺整体工艺难度大、精密程度高，可以获得更高的孔隙率和更好的透气性，能够生产轻薄、高强度的隔膜，更容易满足下游锂电池对于轻薄化、大容量、高能量密度的需求。因此，在下游三元材料动力电池和3C应用要求上升的趋势下，湿法隔膜需求逐渐超过干法隔膜，从2016年的占比约40%到如今超过70%。但湿法工艺采用的是聚乙烯，熔点较低，热稳定性较差，这是三元电池的通病。 2、隔膜市场 锂电池应用主要包括消费电子、动力电池以及储能三个市场。锂电池市场规模决定隔膜市场规模。 2020年全球锂离子电池隔膜的出货量为62.8亿平米，同比增长21.5%。其中，中国锂离子电池隔膜出货量为38.7亿平米，同比增长29.9%，高于全球增速。中国出货量占全球62%。 远期需求 日本隔膜企业W-Scope预测，到2025年全球锂电池市场对隔膜需求将达到200亿平方米，到2030年接近320亿平方米，是2020年的5.3倍。 韩国隔膜企业SKI预测，全球锂离子电池隔膜市场需求到2025年将增长至约160亿平方米。 高工锂电预测，到2025年，全球动力电池、储能、消费电池的隔膜需求分别为117亿平米、21亿平米、23亿平米，锂电隔膜总需求160亿平米。 2013-2020年中国锂电隔膜国产化比例从40%快速上升到93%。 2020年，我国湿法隔膜出货量达27.2亿平米，出货量占比由2014年的29.27%上升至70.28%；干法隔膜出货量11.5亿平米，出货量占比由2014年的70.73%降至29.72%。 出货量 根据GGII数据，最近几年，全国锂电池隔膜出货量为：2016年，10.83亿平米；2017年，14.35亿平米；2018年，20.2亿平米；2019年，27.4亿平米；2020年，38.7亿平米。 价格 过去几年，隔膜行业竞争激烈，价格降幅远超锂电池正负极、电解液。根据GGII数据，以通用产品为基准，最近几年隔膜基膜的价格：湿法隔膜价格由2014年初的5.5元/平米降至2020年底的1.2元/平米，干法隔膜由由2014年初的3.5元/平米降至2020年底的0.7元/平米，价格已经逼近行业成本线。 市场规模 近年来，虽然隔膜出货量保持大幅增长，但是价格降幅明显，市场规模呈下降趋势。根据中研普华产业研究院数据，我国锂电隔膜市场规模：2016年，42.5亿；2017年，44.96亿；2018年，41亿；2019年，35.6亿；2020年，32.7亿。 3、隔膜行业目前的特点 （1）湿法 涂覆运用于三元动力电池逐渐成为主流，隔膜材料湿法 涂覆工艺为长期趋势，但近年随着磷酸铁锂电池在汽车、储能和小动力等领域的大规模应用，干法隔膜的出货量出现明显的提速，干法占比短期内保持稳定，预计短期内干法隔膜市场占比将维持在30%左右。 （2）国内隔膜企业从单纯的产品出口开始向海外扩张建厂，包括星源材质、上海恩捷均开始在欧洲建设隔膜工厂，以满足未来海外动力电池企业的本地化配套要求。 （3）隔膜新技术像雨后春笋，纷纷涌现，例如新型基材，功能涂覆材料，蓝科涂超高强度隔膜等新材料应用，蓝科涂、恩捷股份等在线涂覆新工艺的应用。 2020年4月，山西蓝科途发布超高强湿法隔膜产品，具有强度高，高孔低透的特性，穿刺拉伸强度是目前同类产品的1.5-2倍，可有效降低电芯微短路，自放电比例，提升电芯的电化学性能以及安全性。同时，山西蓝科途还采用高速在线涂覆技术，实现了陶瓷涂覆与湿法隔膜基膜生产在线联动涂覆，大幅提升涂覆隔膜的成品率，减少换卷等中间过程，降低生产成本。 （4）企业之间的整合重组日益明显，比如恩捷收购捷力，中材科技收购中锂。 （5）企业纷纷扩产，蓝科涂、江苏厚生、璞泰来、恩捷股份、武汉惠强等企业均在扩产。 （6）固态电池的发展提速，部分隔膜企业开始针对半固态和固态产品展开前瞻性的布局。 4、涂布环节成为锂电隔膜重要壁垒之一 （1）氧化铝 氧化铝作为一种无机物，具有很高的热稳定性及化学惰性，是电池隔膜陶瓷涂层的很好选择。2020年国内用于隔膜涂覆的氧化铝陶瓷材料出货量为9000吨左右，价格在18000元/吨-24000元/吨，国内供应锂电池隔膜用高纯氧化铝陶瓷材料的主要企业包括浙江极盾、上海华明高纳、连连化学、国瓷材料、青海圣诺、天马新材等。随着国内氧化铝产能的提升，净进口量逐渐下滑。 （2）勃姆石 勃姆石是比氧化铝更优质的锂电池隔膜涂层。2020年中国勃姆石的需求量约为8700吨，未来预计将保持30%以上的复合增长率。全球范围内生产勃姆石的企业主要包括德国Nabaltec AG、南非Sasol Ltd.、壹石通、日本河合石灰、日本大明化学、中铝郑州研究院等。 （3）PVDF（聚偏二氟乙烯） PVDF，是一种高度非反应性热塑性含氟聚合物，抗老化、耐化学药品、耐气候、耐紫外光辐射等性能优良，可用于密封圈耐腐蚀设备、电容器，也用作涂料、绝缘材料和离子交换膜材料等。2020年国内锂离子电池用PVDF合计需求量达到9700吨，其中用于锂离子电池正极材料粘结剂的PVDF市场需求量为7800吨，用于锂离子电池隔膜涂覆材料的PVDF需求量为1900吨。在价格方面，国产9-12万/吨，进口13-20万/吨。在PVDF正极材料粘结剂产品上，国内生产企业主要包括山东东岳、浙江富诺林、上海三爱富、东阳光等。但在PVDF隔膜涂层产品上，由于国内企业还没能达到相应技术水平，目前市场仍被法国阿科玛、美国苏威和日本吴羽等国外企业垄断。 （4）芳纶涂布 芳纶涂布目前应用较广，在松下供给特斯拉的NCA电池上已全面使用。 （5）复合涂层 目前多以实验室研究为主，尚未进入大规模应用，比如陶瓷与PVDF混涂和有机-无机复合包覆。 5、涂覆工厂的模式 目前国内锂电池隔膜的涂覆工厂基本分为三种模式：电池厂涂覆、基膜厂涂覆和第三方涂覆。其中电池厂包括宁德时代、比亚迪、国轩、ATL等均有自己的涂覆工厂，基膜厂包括恩捷、星源材质、沧州明珠、河北金力等隔膜企业均有自己的涂覆生产线。第三方涂覆工厂从外部采购基膜自行涂覆后再销售给电池厂，代表企业包括东莞卓高、上海顶皓、扬州中锂、江苏高瓴、旭冉电子等。 6、锂电池隔膜的发展方向 恩捷认为：未来锂电池隔膜将围绕提高电池安全性和能量密度的方向发，包括通过涂布技术加大隔膜强度和耐热性；不断降低隔膜厚度的同时，提升隔膜强度，提高电池能量密度；改进隔膜的孔径结构、孔隙率，提高电池充电倍率，以达到电池快充快放；开发耐高温隔膜材料，提高电池安全性。 （二）企业介绍 1、企业简介 云南恩捷新材料股份有限公司，前身为云南创新新材料集团，成立于2006年，总部位于云南省玉溪市，实际控制人李晓明。2016年上市，上市公司原名创新股份，2018年更名为恩捷股份。旗下有4家全资子公司：云南红塔塑胶有限公司、云南德新纸业有限公司、创新新材料（香港）有限公司、云南红创包装有限公司，和1家控股子公司上海恩捷新材料科技有限公司。 原创新股份经营的业务包括BOPP膜（平膜、烟膜）、包装印刷产品（烟标和无菌包装）、纸制品包装（特种纸等）。 恩捷BOPP薄膜由红塔塑胶及其子公司成都红塑生产，是国内为数不多能够生产BOPP烟膜的企业之一，也是少数有能力生产防伪印刷烟膜的企业，恩捷烟膜产品2020年销量约2.1万吨，BOPP薄膜产品规模在西南部地区BOPP薄膜市场位居前列。 2018年创新股份收购上海恩捷90.08%股权，主要业务拓展为：膜类产品（含锂电湿法隔膜、BOPP膜（平膜、烟膜）、包装印刷产品（烟标和无菌包装）、纸制品包装（特种纸等）。这次交易构成关联交易，但不构成借壳。公告显示，李晓明家族直接及间接控制上海恩捷61.20%的股权，为上海恩捷的实际控制人；同时，李晓明家族直接及间接控制创新股份48.17%的股权，为创新股份的实际控制人。这次收购相当于上市公司实际控制人收购自身控制的另一块非上市公司资产。 上海恩捷由李晓华、马广生、王少玲、张庆麟、潘雪斌、何宝华、张方、高翔等8个自然人于2010年4月共同出资设立，注册资本8000万元，首期出资为注册资本的50%。其中马广生为李晓明的岳父，张庆麟为李晓华的岳母。2014年7月，李晓明分别受让其岳父马广生持有的15.8%、张庆麟持有的20.8%股权，成为上海恩捷第一大股东（持股36.6%）。同时，其妻子马燕受让马广生持有的5%股权。 恩捷生产的湿法锂电池隔膜主要运用于新能源汽车锂电池制造领域、3C类产品及储能领域；烟膜应用于卷烟行业；平膜主要应用于印刷、食品、化妆品等行业；烟标运用于卷烟包装材料；无菌包装主要用于牛奶盒、饮料盒等；特种纸产品中镭射转移防伪纸主要用于烟标、化妆品盒、牙膏盒、药品盒等，直镀纸主要用作烟标内衬纸、巧克力等食品包装纸，涂布纸主要用于烟草、食品、医药、化妆品和食品行业。 恩捷的主要客户为国内外大型的锂电池生产企业、卷烟生产企业、食品饮料生产企业、塑料包装企业、印刷企业等。湿法锂离子隔膜产品的主要客户包括松下、LG Chem. Ltd.、三星 SDI、宁德时代、国轩、比亚迪、孚能、力神等国内主流锂电池企业。 2020年，恩捷膜类产品收入34.64亿，占总营收80.88%，毛利润占比约89%。其中，湿法隔膜收入为28.91亿， 同比大幅增长48.83%，占总营收67.50%。显而易见，膜类产品处于核心地位。 2、锂电隔膜业务 恩捷的锂电隔膜业务主要是由子公司上海恩捷运营，上海恩捷成立于2010年，进入锂电领域11年。截至2020年底，恩捷在上海、珠海、江西、无锡、苏州五大基地共有46条湿法隔膜生产线，产能达到33亿平方米，产能规模位居全球第一。 恩捷的锂电隔膜产品应用于动力类和3C消费类电池，从5-7um超薄隔膜，水性和油性的涂覆技术，100多个品种，产品质量稳定，一致性好，能够满足国内中高端客户的不同需求。 2020年恩捷湿法隔膜出货量约13亿平方米，国内湿法隔膜市场份额45%，占全球62.8亿平米出货量的20.7%。 2020年恩捷湿法隔膜收入为28.91亿元，同比大幅增长48.83%。其中，上海恩捷营业收入为26.48亿元，净利润为9.62亿元。 2020年，恩捷启动匈牙利湿法锂电池隔离膜生产线及配套工厂项目，预计总投资额约1.83亿欧元，规划建设4条全自动进口制膜生产线和30余条涂布生产线，基膜年产能约为4亿平方米，以满足欧洲市场日益增长的锂电池隔离膜需求。 恩捷的目标：到2025年市场份额占到全球锂电湿法隔膜的50%，目前公司每年按照12-15亿平米的计划在扩产。（会不会太激进了，贪心不足蛇吞象？） 铝塑膜 铝塑膜在未来的软包电池中不可或缺，目前主要应用在中低端和3C电池产品中。2020年12月，恩捷的铝塑膜产品已经出来并形成销售。2021年1条产线，2022年还会增加2条产线。现正在和孚能科技等客户做认证，估计2022年开始供应动力电池客户。公司自建1.5亿平米产能，大概能贡献10个亿利润。（怎么算的？） 干法隔膜 干法隔膜未来在储能市场的规模会非常大，恩捷布局干法隔膜，主要用来做储能电池。恩捷和美国的干法隔膜企业Celgard合作，Celgard的吹塑法，是干法隔膜技术中最先进的，比流延法领先。吹塑法干法隔膜，双向都有强度，一致性好，材料耗费更少，成本更低。恩捷现有干法隔膜产能4-5亿平米。 （三）企业赚钱吗  1、恩捷赚钱吗？ 除2016、2020年外，过去10年，恩捷的净资产收益率在15% ，赚钱能力还可以。 2016、2020年，为什么净资产收益率低？ 2016年，主要受上市影响，恩捷净资产由7.39亿大幅扩张至15.73亿。 2020年，主要受9月完成的50亿定向增发影响，恩捷净资产由48.81亿大幅扩张至115.96亿。 这两年净资产收益率低，没有问题。 2、长期的毛利率是否合理？ 2017年后毛利率突飞猛进，由20% 大幅上升至40% ，发生了什么？ 受收购上海恩捷影响，2017年之后相比之前，毛利率大幅提升，突飞猛进。 恩捷毛利率高，有一点需注意：隔膜行业设备投入占比约占初始总投入的80%，生产设备是产能的关键，隔膜是重资产行业，随着产能的扩张，折旧对利润的影响越来越显著。恩捷设备的折旧年限为10-13年，而同行设备折旧年限为8-10年，被市场诟病。这一点的深层影响，需进一步研究。 3、赚的钱真金白银收到账上了吗？ 从长期角度，经营现金流和净利润两者应该一致。 2017-18年，经营现金流与净利润为什么差那么多？ 受2017年收购上海恩捷影响，应收账款在2017-2018年大幅增长，隔膜业务下游比较强势。 好的一面是：公司应收账款坏账不多，说明下游大厂只是占用资金，没有拖欠的意图。 4、负债高吗？ 2019-2020年，负债率跟随业务扩张，突飞猛进，让人捏把汗。 （四）企业能否长久的赚钱 这就是巴菲特所说的竞争优势、护城河、差异化、提价能力，必须找到企业的长期竞争优势，否则不能投资。 段永平说：所谓商业模式好的意思就是长期能赚很多钱且能持续，所谓好的生意模式大概就是有很宽的护城河的那种。 1、优势 恩捷在产品品质、技术研发、成本效率方面均已具备全球竞争力，锂电池隔膜生产设备的单线产出处于行业领先水平，单位折旧、能耗、人工成本均低于行业平均水平。此外，公司持续改进辅料回收效率，使得辅料消耗量也远低于同行业其他企业。 （1）技术优势 在技术研发和产品性能方面，恩捷重视在湿法基膜、功能膜、涂布膜等方面的技术积累，目前锂电隔膜产品已达100多个品种，丰富的产品品类能够满足客户的不同需求。 涂覆膜，油性PVDF涂布隔膜为双面直接混涂油性PVDF和耐热无机物颗粒，产品同时具备高粘黏性和耐热性，受到国外大型锂电池生产企业的认可及青睐。产品具有高附加值，市场供不应求。恩捷具备生产涂覆膜的工艺优势，主要产品有陶瓷、PVDF涂覆。 连线涂布产品，2020年9月份，恩捷推出基膜和涂覆连续生产的水性膜，2-3个供需集合成1条的产线，可以进一步降低生产成本。现在已经开始安装第2条产线，计划2021年底达到10条线；2022年37条线，大概产出30亿平米；2023年56条线，46亿平米。 在线涂布，技术难度高。首先要求基膜产线生产稳定，合格率高；涂覆设备方面，大宽度包括精度设计很难。恩捷和日本供应商做了3年研究，成功突破。目前公司在线涂布已投产1条，公司将在2021年完成 10 条线、2022 年37 条线、2023年56条线，相对应的产能 2022年30亿平方米、2023年46亿平方米。 所以，恩捷在设备、技术和专利上，已构筑了一定的壁垒，如果没有颠覆性的新产品出来，未来几年时间恩捷很难被超越。 （2）客户优势 锂电池行业实施严格的供应商认证管理体系，认证周期平均为18-24个月。因为认证周期长，一旦经下游电池厂商认证通过并确认开始合作，双方的供应关系较为稳固，客户粘性较高。 恩捷目前已进入全球绝大多数主流锂电池生产企业的供应链体系，包括占海外锂电池市场近80%市场份额的三家锂电池生产巨头：松下，三星，LG 化学，以及占中国锂电池市场超过80%市场份额的前五家锂电池生产企业：宁德时代，比亚迪，国轩高科，孚能科技，天津力神以及其他超过20家的国内锂电池企业。 （3）成本优势 1）恩捷生产设备的单线产出远超同行，使得单位折旧、单位人工和能耗有较大的差异。 恩捷不断改善工艺，2012年的产线幅宽只有2.6m，现在最新幅宽是6.2m，现在1条线的产能是以前的4倍。 目前上海恩捷平均单线产出超过5,000万平方米/年，上海恩捷子公司珠海恩捷新建产线的最高单线设计产出可达9,000万平方米/年。星源材质平均单线产出4500万平方米/年。 2）公司的成品率和良品率大大高于行业平均水平 2019年，恩捷产品良率78%，星源材质64.47%，行业平均60%。 3）公司持续改进辅料回收效率，辅料耗费也远低于同行水平。 2、竞品比较 恩捷和星源材质是目前国内锂电池隔膜行业的老大和老二，竞品比较有助于理解恩捷的长期竞争能力。 （1）管理团队 恩捷的管理团队大多专业技术出身，技术人员多有通用电气、宁德时代等从业经历，履历丰富。 星源材质的管理团队偏经管和销售，且2017年以来，多位负责技术的高管相继退出，公司在技术人才方面处于明显下风。 恩捷2017年就开展股权激励，给与核心管理和技术人员股份，激发工作积极性。星源材质直到2020年才进行股权激励，这前后差的3年也正是恩捷突飞猛进的3年。 （2）技术工艺 隔膜设备是定制化产品，每家公司的设备都不一样，由于工艺不同，隔膜设备需要隔膜生产企业和设备制造企业共同开发完成。恩捷的长期合作伙伴是日本制钢所，日本制钢所是全球隔膜设备龙头公司，恩捷股份与其合作时间已经长达10年，且合作是排他性，双方对于隔膜工艺的理解都是全球领先。星源材质主要用的是德国布鲁克纳，同样是世界领先的设备公司，但具体涉及到工艺设备的调试和改进，这就是恩捷和星源差距体现出差距的地方，设备的不同会在产出工艺和效率上存在不同。 隔膜技术存在专利壁垒，所以无论是恩捷股份还是星源材质都需要国外公司的授权才可以，每年按照销售额的百分比缴纳一定的授权费（2%左右）。目前隔膜专利主要掌握在三家公司手中：韩国LG、日本帝人、美国Celgard。恩捷股份的技术主要是来自帝人，已获得授权数量300 ，星源材质主要是LG，目前授权专利数量相对较少。 研发费用上，星源材质2019年研发费用3500万，占比5.9%，恩捷股份1.5亿，占比4.9%，恩捷股份研发绝对投入上领先。 恩捷股份的成长壮大离不开宁德时代，宁德时代从磷酸铁锂电池转向三元电池，对湿法隔膜的需求大增，恩捷股份把握住机遇，顺利拿下宁德时代，把握住了2017-2019的战略机遇期，并在2020年顺利拿下LG化学大单，海外业务也驶入快车道。 反观星源材质，公司起步早，但并未像恩捷股份那样把握住行业变革带来的机遇，干法虽然依然是行业老大但行业空间明显受限，湿法隔膜起步慢，且自身技术明显落后于恩捷股份，从而营收体量和市值上两者差距逐渐拉大。 （3）产能规划 恩捷2020年33亿平，2025年之前基本保持每年10亿平的扩张速度，星源材质2020年湿法产能6亿平，远期规划总产能在10亿平左右，就远期规划而言，恩捷股份的龙头地位依然稳固。 由于恩捷的存在，日本的东丽旭化成这些以往龙头公司基本都停止扩张，因为成本竞争不过（日本企业价格贵一倍以上，性能和恩捷差不多），国内2017年由十几家公司，到2020年基本还有动力扩产的就3-4家，即恩捷股份、中材、中锂、星源材质这几家，恩捷未来的产能基本上是后面几家之和。此前提及，隔膜行业是重资产行业，非常讲究规模效应，产能越大成本越低，从这个角度上来说，恩捷股份的优势地位非常大。 3、固态电池的影响 在固态电池中，正极材料、负极材料、隔膜、电解液这四大材料，将变成正极材料、负极材料、固态电解质三大原材料，固态电池用固态电解质代替了液体电解液和隔膜。人们不免担心锂电池隔膜产业将要走下坡路。 目前固态电池存在离子传导低、界面阻抗大和电池低温性能、倍率性能、循环寿命差等材料及电池性能问题，工艺难度大、成本高，离规模化量产尚有很长一段时间。预计未来5年内出不来。 半固态电池与液态电池结构相近，但与全固态电池有本质区别。半固态电池仍需要电解液进行离子传导和隔离膜进行绝缘阻隔，但要求隔离膜的孔径更大、强度更高。 恩捷表示：目前正在开发以湿法隔膜为基础的半固态材料，并与多家电池公司合作进行试验评价。随着半固态电池在技术、工艺、成本等问题的解决，实现真正意义上的大规模量产应用，恩捷的相关产品可以在第一时间投放市场。 小结：固态电池一时半会出不来，半固态电池仍需要隔膜，恩捷已有布局。 （五）隐患 1、行业产能过剩 江山如此多娇，令无数英雄竞折腰。前景一片光明，行业巨头纷纷大量扩产。产能过剩的苗头已经若隐若现。恩捷2020年湿法隔膜的产能达33亿平方米，但实际出货量仅13亿平方米，产能利用率仅39%。 恩捷，未来几年规划产能每年10亿平米，预计到2025年产能达到80亿平米左右。 星源材质，2020年底15亿平米大膜产能，9亿湿法 6亿干法，预计2023年达到31亿平米以上。 中材科技，2020年底9.6亿平米大膜产能（大部分为湿法），预计2025年底做到70亿平米。 简单合计几家大厂的规划产能，到2025年，已达200亿平米以上。肉眼可见，未来几年，隔膜价格大概率将继续下行，不排除严重供过于求引发隔膜价格暴跌。锂电池隔膜市场存在产能严重过剩的隐患。 2、市场份额触及天花板 一般而言，电池厂商都希望上游竞争格局充分分散，这样有助于压低价格控制成本。大客户有分散供应商的诉求，尤其是海外客户，LG、松下一般对于一供的份额要控制在55%以下，国内容忍度稍高。目前恩捷在湿法隔膜领域国内市占率已达45%，在主要国内客户中占据70%以上份额，恩捷的市场份额已经快到极限，下一步更多将跟随行业成长。 （3）家族企业 恩捷具有明显的家族企业特征，段永平一般不碰家族企业，家族企业这个因素，对于投资恩捷的深刻影响，有待进一步思考。 二、看人、看企业文化 （一）看人 看人，就是看恩捷实际控制人李晓明。 李晓明（Paul Xiaoming Lee），男，1958年出生，美国国籍，硕士研究生学历。1982年，加入中国昆明塑料研究所。 1984年至1989年，任中国昆明塑料研究所副所长。 1992年12月，毕业于美国University of Massachusetts高分子材料专业。 1992年至1995年，任美国Inteplast Corporation技术部经理。 1996年4月起，历任红塔塑胶副总经理、总经理、副董事长、董事长，德新纸业董事长、总经理，成都红塔董事长等职务。 2006年，李晓明控制的纽斯顿公司收购云南玉溪创新彩印有限公司后，李出任董事长。2011年5月，云南玉溪创新彩印有限公司股改为现名为“创新股份”，李继续担任董事长，同时兼任上海恩捷的董事长。2014年4月20日，李任云南恩捷新材料股份有限公司董事长。 李晓明很少出现在公众和媒体的面前，低调得令人发指，在网上甚至找不到他的讲话视频，暂时无法直接判断他的人品。 （二）看企业文化 企业文化实际上也是看人，企业文化跟企业领导人有很大关系。 步步高的企业文化是好文化的典范，通常将其他公司与之对比，这样其他公司企业文化的成色如何，就一目了然。暂时只找到了恩捷对于企业文化只言片语的描述，希望能窥豹一斑，而不是以偏概全。 1、愿景 段永平说：愿景是企业上下共同的远景。 步步高的愿景：成为更健康、更长久的世界一流企业。 恩捷的愿景：打造世界一流的锂电池隔离膜生产企业，打造中国最具竞争力的包装生产企业。 恩捷的愿景，中规中矩。 2、使命 段永平说：使命指的是企业存在的意义。 步步高的使命：对消费者，提供高品质的产品和服务；对员工，营造和谐、相互尊重的工作氛围；对商业伙伴，提供公平合理、对等互利的合作平台；对股东，使其投入的股本有高于社会平均收益的回报。（想到了消费者，想到了员工，想到了商业伙伴，想到了股东。步步高的企业使命，通俗易懂，接地气） 暂时没找到恩捷对于企业使命的直接描述，也没有找到员工、商业伙伴对于恩捷的不满言论，貌似恩捷对员工还是挺好的。从恩捷应付账款的数据看，恩捷不存在明显占用上游供应商账款、明显占人便宜的情况，应该跟宁德时代不是一丘之貉。当然也可能是在产业链中的地位还不如宁德时代，有待进一步研究。 3、价值观 价值观是企业内部大是大非的问题，什么是对的，什么是不对的。 步步高的核心价值观：本分、诚信、团队、品质、持续学习、消费者导向。 恩捷的经营理念是精勤恩至，恒为捷成，精是精益求精，勤是勤奋努力，恒是持之以恒。恩捷的企业宗旨是人为本、优质创新、高效低耗、精益求精。 恩捷的经营理念和企业宗旨实际上是企业价值观。精益求精讲的是产品品质，高效低耗讲的是成本控制，这两点作为企业价值观非常合理。 勤奋努力、持之以恒，显然是企业老板的人生观，很励志，但作为企业价值观有点阳春白雪，曲高和寡。大部分人只活在眼前的苟且，只求一份稳定的工作和收入，可能跟不上老板的人生观。 综合看，恩捷的企业文化中已经描述的地方基本合理，但不全面。恩捷可能还没有认识到企业文化的巨大意义，好的生意模式一定要有好的企业文化做支撑，好的企业文化可以让企业少犯原则性错误，从而可以走得更远。 企业文化体现在恩捷的扩张上尤其明显。未来5年，到2025年，恩捷的目标是占全球湿法锂电隔膜市场份额的50%。我认可平常心，欲速则不达，安全、足够的最小发展速度，恩捷的扩张速度，超出了我现在的理解能力。 三、看价格 我认为：未来几年隔膜单价将继续保持下降势头，因为已经接近行业的成本线，所以进一步下降的空间不太大。 下一步，假设恩捷的毛利等数据下降至目前行业中上游厂商的水平，行业中游厂商的利润被挤压完毕，盈亏平衡，行业中下游厂商亏损。 中材科技处于行业中上游水平，2020年，中材隔膜毛利率25%左右，销售净利率10%左右。2020年，中材科技销售锂电湿法隔膜约4.2亿平米，销售收入6.1亿元，平均单价1.45元/平米。 2020年，恩济湿法隔膜出货13亿平米，销售收入28.91亿元，平均单价2.22元/平米。 用中材的数据来测算未来恩捷的盈利水平。 假设，下一步恩捷湿法隔膜的单价降至中材的水平，1.45元/平米。 2020年，恩捷营业利润13.17亿，其中隔膜业务营业利润11.72亿，非隔膜业务营业利润1.45亿。 2025年，恩捷的隔膜产能将达到80亿平米，假设产能利用率达到70%，出货56亿平米。 2025年恩捷隔膜业务毛利润=80亿平米*产能利用率70%*单价1.45元/平米*毛利率25%=20亿。 非隔膜业务营业利润假设年增6%，到2025年营业利润达到2亿。 2025年，恩捷总的营业利润达到22亿。 假设届时恩捷的实际所得税率11%，净利润为20亿。 我能接受5年后5倍的远期市盈率。 |
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