赚钱、有钱与值钱

文/金立成

（注：本文2200字左右，阅读大概需要3分钟，这是“立成说投资”第362篇原创文章） 

为什么有些企业明明很赚钱，却没有高的估值？为什么有些企业利润亏损、甚至利润很低时，却有数百亿甚至上千亿的市值？为什么有些企业利润低时却有较高的估值，而当利润变大后，估值却又急速下降？

以上这三个问题，是困惑很多普通投资者一辈子的问题。这三个问题，都和估值相关，而估值又是投资的重点和难点，它既有技术性又有艺术性。明白了估值的逻辑和市场定价的逻辑后，做投资才能得心应手。

在回答这三个问题之前，先从钱的维度谈一谈企业的几个层次：赚钱的企业、有钱的企业、值钱的企业、赚钱但没有钱的企业、不赚钱而有钱的企业、既赚钱又有钱的企业、赚钱但不值钱的企业；既赚钱又有钱又值钱的企业。

什么样的企业市场估值会比较高？毫无疑问，是既赚钱又有钱又值钱的企业；什么样的企业市场估值会比较低？是赚钱但没有钱的企业。

何为赚钱的企业？有非常可观的账面利润的企业；

何为有钱的企业？“当下”或“未来”有充沛现金流的企业，尤其是自由现金流；

何为值钱的企业？有出色的商业模式、杰出的企业战略定位、市场前景广阔的企业；

只要投资者认真思考就会发现，那些得到市场追捧的企业，往往是有钱的企业和值钱的企业，至于企业是否赚钱，这并不是当下最重要的因素，因为企业在当下是否赚钱并不重要，核心是在未来能否持续赚钱。

为了方便理解，下面举几个例子。

案例一：

众所周知，银行业很赚钱吧，动辄就是数十亿、几百亿甚至千亿的利润规模，银行赚的是假钱吗？但为什么在二级市场上，众多银行的市盈率估值会在5倍上下呢？这估计是不少“价值投资者”困惑的地方。银行估值低难道就一定是市场错了吗？会不会是“价值投资者”出错了呢？偶尔估值低，这并不能说明问题，常年估值低，就一定能说明些问题了。

实际上，银行虽然很赚钱，但银行并不值钱，而且银行本身也不是很有钱。高财务杠杆模式的企业很难在二级市场上享受高的估值，在当下的时代环境背景下，不仅银行如此，保险、地产也是如此。这些行业想要回到过去高成长背景下的估值水平，可能性极低。

有些制造类和工程类的企业，账面利润也很高，表面上看的确也很赚钱，但是利润质量却很低，贡献利润的来源主要来自一堆应收账款，企业非常缺钱。赚钱但没有钱，估值自然就不高了。中国中铁、中国铁建等这样类型的上市企业，基本符合这样的特征。

案例二：

医药企业百济神州马上要登陆科创板了，将会是国内最具代表的一家同时在美国、香港和大陆三地上市的医药研发企业。翻开百济神州的历史财务报告就会发现，这家企业是出了名的亏损大王。拿最近几年的数据为例，2018年亏了47亿元，2019年亏了69亿元，2020年更是亏出了新高度高达113亿元。就是这样一家大幅度亏损的企业，为什么资本市场会给几千亿的市值呢？

是市场出错了吗？亏损的公司，不应该有这么高的市值才对啊。而且这家公司不是某年亏损，而且常年亏损，却仍然有这么高的市值，凭什么呢？这恐怕是很多“价值投资者”不敢靠近的领地吧。

百济神州虽然目前亏损，但是这家公司是有“造血能力”的。这个“造血能力”来自哪里呢？主要来自它极具竞争力的创新药研发管线和全球市场布局。随着创新药管线的不断落地，资本市场认为百济神州未来会有强大的现金流和广阔的市场份额。当前亏损不要紧，只要前途一片光明就值得追捧，这就是市场的逻辑。

案例三：

当前二级市场上最红的企业属于谁？毫无疑问，当属创业板市值之王“宁德时代”。宁德时代自2018年上市以来，以30元出头的开盘价登陆创业板，随后股价一路飙升，时至当下，公司的股价高达680元，市值高达15800亿元。3年下来，公司的股价暴涨20多倍，是名副其实的大牛股。

在2018年，公司上市之际，市盈率不足30倍，公司的净利润在30亿出头，到了2021年，预计公司净利润超过100亿元，而当下公司的市盈率却高达100多倍。利润翻了3倍多，市盈率翻了近7倍。你说厉不厉害？

宁德时代的股价大涨，100多倍接近200倍的市盈率，很多“价值投资者”会酸酸的说一句，这不是机构抱团吗？迟早一天泡沫会破灭。这句话到底对不对呢？是对的。但是这些“价值投资者”赚到了钱吗？并没有。可惜的是，市场从来不讲理，资金自己会投票，这是市场资金投票的结果。

宁德时代虽然目前的利润难以支撑其庞大的市值，但市场认为宁德时代未来会保持高速成长性，因为新能源赛道是未来的核心赛道，也是国家主推战略转型的行业。与做汽车玻璃的福耀玻璃非常类似的是，宁德时代在新能源汽车上游电池领域处于寡头垄断地位，是典型的时代弄潮儿。

若未来新能源汽车行业走向成熟，宁德时代的利润走向顶峰，这个时候，宁德时代的估值必然会下降，必然无法享受到今天市场这样的高估值追捧。

总结：

三个案例讲完了，本文开头提出的几个问题，自然就有答案了。投资者在做投资的时候，一定要明白市场定价的逻辑，更要能理解企业的生命周期、成长周期、商业模式、战略定位等，这样才能更清楚企业的估值逻辑。

赚钱、有钱与值钱，是分析企业估值的简要思维框架。弄明白了市场估值的逻辑，只要投资者保持理性、客观的态度和视角，要获得追求可持续盈利、保持长久地“存在”于这个市场这样的长远战略目标，并非难事。

投资是什么？笔者认为，投资就是知命而行，与与时俱进的企业发生同频共振，穿越时空和周期。企业都是时代的注脚，保持空杯心态，才能发现规律，拥抱规律，与规律同行。