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写在前面 对于以基本面研究为主要投资依据的价值投资者来讲，不管是采用自上而下，还是自下而上的选股方式，最终都绕不开行业研究这一个环节。因为不做行业研究，就不可能对一家企业的商业模式、竞争力及发展潜力等方面有深入的理解，而没有对这些方面的深入的理解，就没法探究到这家企业真实内在价值的大概范围，如果探究不到一家企业的真实内在价值的大概范围，自然就没法测算出投资其的胜率和赔率的大概范围。 前不久我们给大家分享了知名基金经理陈光明做行业研究时应用的一些的理念和方法，今天我们再给各位读者分享一下股票投资者如何用鼎鼎大名的“波特五力模型”做行业研究的思路和方法，希望对各位有用。目前我们鹏风价值研究所大部分时候都是用“波特五力模型”来做行业研究的。需要说明的是，“波特五力模型”分析法仅仅是一种行业研究的思路和方法，而我们在研究过程中遇到的具体问题，还是需要我们自己去收集有价值信息、思考和洞察来解决的。 这里插播一下:因为看我们分享的大多数文章都是跟股票投资相关，所有不少关注者以为我们主要是研究和投资股票，其实不然，我们至少有一半的时间是用在研究和跟踪各种基金产品上的，尤其是各种策略的阳光私募基金。因为我们是一家独立买方理财顾问机构，不是资产管理机构。 既然我们鹏风价值研究所目前主要是给客户做理财顾问而生存，可为什么我们有一半的时间是用在研究和跟踪股票上呢？是不是有点不务正业？非也，因为我们深知投资基金，尤其是股票型基金的的核心窍门。 在我们看来，投资股票型基金的核心窍门就是我们投资者自己要具备一定的股票分析和市场判断能力。如果我们自己不懂判断方向，不懂行业研究、不懂企业基本面研究、不懂估值、不懂一个行业的头部企业们的大概经营情况和整体估值水平，根本就没有多大的把握选出好的基金和把握买卖时机。要知道，仅仅通过基金过往业绩表现和宣传的营销亮点是无法比较有把握地选出好基金的。即便有时候结果不错，那也是运气成分居多。而一个投资者如果总是靠运气来赚钱，那么他迟早会亏回去的。 什么是波特五力模型 波特五力分析模型是迈克尔·波特在20世纪80年代初提出的。他认为行业中存在着决定竞争规模和程度的五种力量，这五种力量综合起来影响着行业的吸引力以及现有企业的竞争战略决策。 波特五力分析模型属于外部环境分析方法中的微观分析。主要用于分析本行业的竞争格局以及本行业与其他行业之间的关系，本质上是一种管理思想在企业经营管理，尤其是营销管理实践活动中战略层面的应用工具。 波特五力分析模型中的“五力”指分别为:供应商的议价能力、购买者的议价能力、新进入者的威胁、替代品的威胁、同行业竞争者的竞争程度。 因为我们是投资者，不是企业经营者，而且我们研究时不仅仅是站在营销管理角度来研究行业和企业。所以我们在应用波特五力模型进行行业研究时并不能完全照搬其传统的思路和方法，而是需要做一些修改和延伸。比如，我们认为应该把行业现有竞争者的竞争程度放在了第一个研究，因为对于一个成熟的投资者来讲，只要对一个行业的现有竞争程度和格局有大概了解，就基本能判断出此行业有没有继续研究和跟踪的价值了。如果有，再进行其他几个“力”的研究不迟。再比如，我们应该对每种“力”下面的具体分析环节进行一些修改和延伸，使其变得更像是股票投资者所用的行业研究方法。 当我们分析一家企业的盈利潜力时，如果该企业是跨行业、多业务单元的运营战略，我们应当区分不同的行业来分别进行分析。因为不同的行业面临的市场竞争环境可能截然不同，未来的盈利潜力也各不相同。 一、行业现有竞争者的竞争程度 在某些行业，比如家电行业，家电企业们的竞争非常激烈，大打价格战，充分竞争会使得产品价格逼近甚至低于边际成本。而在另一些行业里，比如白酒行业，白酒企业们往往并不走价格战的路线，而是去寻求别的差异度，比如产品创新或品牌差异。通常情况下，当我们分析一个行业中的竞争程度时，可以从以下几个维度进行探究。 行业增长率 经常读我们文章的朋友应该会发现，我们在进行行业研究时，基本上都会去测算一个行业未来几年的行业增长空间和年复利增长率。如果一个行业正处于快速增长期，行业内的企业就不用绞尽脑汁地想办法从别家那里抢夺客户和市场。通常情况下，一个行业的竞争程度越低，企业的成长能力和盈利能力就越强。反之，如果一个行业已经处于存量甚至缩量阶段，那么行业参与者们想要进一步获得发展就只能去抢夺别人的市场份额，这势必会导致较为激烈的竞争，甚至引发价格战。在这样激烈的竞争下，一些企业的营业收入也许会继续增加，但是盈利能力和盈利质量大概率会下降。 行业集中度 一种产品的价格往往是由供给端和需求端同时决定的。有些行业，即便需求端的规模不再增长，但是，如果行业龙头或几家头部企业占据了大部分市场份额，那么几个市场参与者就可以通过控制供给甚至达成联盟来控制产品价格。在中国，这样的行业往往是国企为主导的。比如石油、煤炭、水泥、钢铁等行业。如果是民营企业主导的寡头垄断行业，那么投资不确定性还是偏大，因为如果他们形成联盟，国家会出手干预，如果不形成联盟，往往就会打价格战来抢夺市场。比如电子商务、网约车等行业。反之，如果一个行业的参与者较多，并且头部企业的市场占有率很低，往往就容易打价格战。 很多投资者朋友可能不喜欢这样的行业，其实，也要具体行业具体分析。如果是下游市场需求高速增长或者行业集中度不断提升的行业，那么，这样竞争格局和趋势的行业往往比行业集中度很高的行业更容易出大牛股。 差异化竞争 如果一个行业的产品和服务同质化严重，参与者无法通过提供差异化产品和服务来建立优势和避开竞争，那么这样的行业除了头部企业外，后来者很难有机会做大做强。反之，如果一个行业里的参与者可以通过提供差异化产品和服务来更好地满足下游客户的需求，那么，即便是后进入者，也有很大的机会做大做强。 一个企业差异化竞争做的好，往往客户粘性也比较强，客户粘性强本身也是企业护城河比较深的体现，但是，还是要结合企业成长性来判断投资价值。 资本化开支和规模效应 如果一个行业是前期投入比较大，尤其是固定成本占比比较高的行业，那么行业参与者前期往往会通过比较激烈的竞争手段来争夺市场份额。但是这样的行业非常容易形成规模经济效应，一旦行业竞争格局基本已经定型，并且企业资本化开支和折旧高峰期已过，很可能就变成现金奶牛型企业，所以把握好投资时点很重要！ 供给和需求状况 容易产生规模效应的行业往往也容易发生产能过剩情况。毫无疑问，我们应该避免投资那种产能供给即将或者已经超过市场需求的行业。如果一个行业处于产能过剩状态，企业的产能利用率会下降，而且也会通过价格战来消化产能，最终导致企业的盈利能力不断下降。在我们看来，如果你正在投资锂电池和新能源行业，除了关注市场需求外，更应该关心供给端情况，即便市场需求未来大概率会高速增长，但如果供给上的太快，造成供过于求，行业的竞争便会变得异常激烈。 二、来自替代产品的威胁 严格来讲，几乎任何产品都有自己的替代产品，只不过替代的程度不同而已，这些替代品也最大限度的保证着任何垄断行业都不可能把产品的价格无限扩大。如牛羊肉互相替代，并且替代的相关性比较大，猪肉与牛肉也是替代产品，但替代程度不如羊肉，粮食与牛肉也是替代产品，但替代的相关性则更弱。手机替代了部分人对电脑和电视的需求，丰富的煤炭替代了我国对于石油的很大一部分需求，这些替代品的存在也限制着这些垄断产品价格的提升。在替代品中最需要注意的是新技术和新产品的产生对原有需求的替代，有可能是原有的需求基本绝迹。如数码相机的产生，使胶片相机的市场需求消失；固态电池未来如果得到大力发展，锂电隔膜厂家的产品可能需求会不断下滑。 三、来自新进入者的威胁 不管是增量、存量、还是缩量行业，只要现有参与者能赚取到可观的利润，势必会吸引其他企业试图进入该行业。如果一个行业未来的新进入者越来越多，行业竞争度一定会越来越激烈，那么行业现有企业的盈利能力必然会恶化。因此，一个利于我们投资的行业一定是新进入者比较难进入的，即便强行进入也很难做大做强。我们在研究新进入者进入某个行业的难易程度时，可以重点从以下两个方面考虑。 规模经济是否明显 规模经济会迫使新进入者进入行业时考虑这样的两难选择，如果采取大规模的进入方式将承受行业内现有企业的强烈反抗的风险；如果采取小规模的进入方式，又将面临相对成本过高的劣势，这将会延长经营者的进入时间。 先动优势大不大 有些行业，先进入者只要先一步进去，就会建立后来者很难通过努力得来的先动优势。例如，先进入者可以制定行业规则和技术标准，或者在原材料采购上与优质供应商达成排他性协议，或者与下游客户深度绑定，使得下游客户更换供应商的难度很大。在某些行业，先进入者可能先取得了政府牌照，而牌照可能是稀缺资源。此外，有些行业的学习曲线比较陡峭，那么先进入者就会取得成本优势，比如芯片制造行业。而且当下游客户习惯使用某产品之后，考虑到更换产品的转换成本，这也会给先进入者带来先动优势。 四、下游客户的议价能力 通常情况下，主要有两方面的因素影响购买方的行为，一个是价格敏感度，另一个是相对还价能力。价格敏感度是指客户是否对价格十分敏感，价格上涨多高幅度会使得客户进行讨价还价；相对还价能力则是衡量客户多大程度上能够还价成功。 价格敏感度 当产品没有差异化并且转换成本很低的时候，客户的价格敏感度就会很高。价格敏感度还取决于购买价格占客户总支出的百分比，如果占比很高，客户对价格就会很敏感，也会竭力去寻找更低的价格。此外，该产品对于客户来说的重要程度，也会影响其价格敏感度。例如，如果原料的质量对某制造业企业最终产品质量产生非常重大的影响，在采购的时候价格因素就不会是客户重点关注或者唯一关注的因素。 相对还价能力 有时候即使顾客价格非常敏感，但是可能他还价能力不行，因此也无法迫使企业降低销售价格。相对还价能力其实最终取决于交易双方谁更怕失去这项交易。还价能力取决于买方数量与卖方数量对比、单一顾客的购买数量、买方可供选择的替代商品数量、买方转换采购商品的成本以及来自买方的并购威胁等等因素。 作为投资者，我们当然希望所投企业对下游客户的议价能力越强越好。通常情况下，我们可以用“购买者议价指数”来衡量企业对下游客户的议价能力。购买者议价指数=（应收款项-预收款项）/营业收入。此公式也是比率越低，甚至为负数，表明企业对购买者的议价能力越强。需要注意的是，根据新会计准则，从2020年开始预收款项的数据在原来的基础上要加上合同负债的数据。此外，我们还可以通过毛利率、收现比、净现比、应收账款收入比、存货成本比等指标来综合判断企业对下游客户的议价能力的变化。 五、供应商的议价能力 跟上面讨论的购买者的议价能力一样，只不过现在站在买方的角度来探讨了。如果市场中只有少数几家供应商、替代品也很少，那么供应商一般就比较强势。当供应商提供的产品或者服务对企业至关重要的时候，它的议价能力就会很强，企业在议价时就会很被动。此外，供应商如果能够对买方构成并购威胁的话，一般讨价还价能力也会比较强。 中国芯片制造行业就是典型的对上游供应商议价能力不强的行业，因为制造芯片的核心设备大多数需要从发达国家进口。 作为投资者，我们自然希望所投资的企业对上游供应商的议价能力越强越好。通常情况下，我们可以用“供应商议价指数”的值和变化来衡量一个企业对上游供应商的议价能力。供应商议价指数=（预付款项-应付款项）/营业成本，比率越低甚至为负，则表明此企业对供应商的议价能力越强。 写在最后 以上就是我们研究所目前应用“波特五力模型”进行行业研究时的思路和方法，还在不断完善之中，如果你有好的意见和建议可找我们交流哦。如果你觉得这个方法还不错，那就学以致用起来吧。感谢你的耐心阅读。研究和码字不易，如果我们的分享让你受益，请不吝点“赞”和“在看”哦。谢谢！ |
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