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长江电力众所周知主要的业务是做水电业务，今天我们简单的剖析下长江电力这样的稳定的企业知否依然值得投资。 其实值不值得投资这件事对于每个人机会成本不同，从而导致不同的投资预期；比如你是一个私营企业主，自己经营的企业所追加的投资预计未年净利润会有15%以上的增长，那么你对于投资的机会成本便是15%；有的人可以把收入结余投资在自己的成长方面，可以使自己能在职场中收入每年增加10%（随着收入结余越来越多的情况下，职场中的收入增加会很快遇到瓶颈期）；还有更多的人只能把收入结余存放在银行理财中，从而获取3%-4%的收益。因为投资机会成本不同，所以对各种人的投资预期和投资风格也会有所不同。而我的机会成本就属于3%-4%的银行理财收入，假设有这么几家风险不高，投资收益率落在10%左右的投资机会，我还是比较愿意参与的。 下面我们分别对长江电力的商业模式、行业增长空间、资产结构、营业收入、毛利率、和现金流、分红率方面大概有个了解。 水电基本原理： 水力发电的基本原理是利用水位落差 ，配合水轮发电机产生电力，也就是利用水的位能转为水轮的机械能，再以机械能推动发电机，而得到电力。科学家们以此水位落差的天然条件，有效的利用流力工程及机械物理等，精心搭配以达到最高的发电量，供人们使用廉价又无污染的电力。 水电商业模式的优点： 首先，大型电站建设需要非常好的水文、地质环境，好的水电资源是非常有限的。我国最好的水电资源集中在西南地区，以金沙江、长江上游、雅砻江、澜沧江、怒江、大渡河最优，国内排名前十的已在建水电工程有九个在这些地区。 第二，水电企业具有低成本优势。水电与火电、核电及风电等类型的发电企业相比，有着绝对的成本优势，据测算每度电的成本，水电是0.1-0.2元/千瓦时，火电0.3-0.4元/千瓦时，核电0.3-0.4元/千瓦时，风电和光伏在0.6元/千瓦时以上。从上网电价来看，水电上网价大概每度电0.2-0.3元/千瓦时，火电的上网价在0.4元/千瓦时左右，核电上网价0.4-0.5元/千瓦时，风电和光伏上网价更高。由此可见，水电企业有着非常明显的成本优势。由于水电的上网电价低于火电，且有清洁能源优先上网优势，所以更为容易卖出。 第三，它有极低的原材料成本且无供应限制。原材料是成本无限趋近于零的水（支付少量水资源费），就外部条件而言，发电量主要受上游来水量影响，对于大型电站而已，由于流域面积广，年度间来水波动小，发电量稳定性强。与之相对应的是，火电企业常常受制于上游煤炭价格的变动。 第四，现金流优异。对于已建成的水电站而已，未来基本无需资本支出，而发电成本中占比最大的是折旧和财务费用。电站正式投产后，即可产生现金流，可逐步偿还债务和利息。而折旧并无现金流出，所以电站一旦投产就会产生非常充沛的现金流，赋予水电企业极强的分红能力或者再投资能力。 水电商业模式的缺点： 第一：因为电价是关系到国计民生的，因此发电企业没有电价的定价权；电价是由省级发改委制定的，供电企业负责按照规定的电价进行售电。 第二：因为水力发电的基本原理是利用水位落差 ，配合水轮发电机产生电力，丰水和枯水影响水电企业的发电能力，所以有点像靠天吃饭的。 第三：修建大坝耗时长，建造费用高。 第四：建厂后不容易增加容量，因此每个发电站的建成后发电能力比较稳定。 行业增长空间
上图表示的是社会用电量从2011年到2020年增量、基本可以判断电力行业的空间增涨能力跟同期国家gdp的增长空间差不多。而长江电力的增长空间来源于外延收购。长江电力因收购白鹤滩、乌龙德水电站会增加电力的产能、但是也要关注下收购价格是否便宜。 从资产结构方面看长江电力 长江电力2016年-2020年资产负债表中流动资产为90.75、101。87、94.85、110.35、146.76（亿元） 2016年-2020年资产负债表中非流动资产为2898.20、2892.11、2860.12、2854.48、3161.51（亿元） 长江电力资产负债率2016年到2020年57%、54.74%、51.71%、49.4%、46.1% 目前负债率呈现下降的趋势。 因此从资产结构方面看长江电力属于典型的重资产行业、通过一次性建设好水电站后（或者外延并购）通过赚的钱慢慢偿还负债。 营业收入、利润及现金流、分红比例角度看长江电力 2016年-2020年营收大致在500-570亿之间、毛利率稳定在62%左右、扣非净利润维持在220亿左右。现金流量表经营活动产生的现金流量360-400亿之间，持续大于净利润，表明长江电力赚钱的能力还是非常健康的。而且公司的分红比例稳稳在60%以上。因此长江电力属于妥妥的现金奶牛企业。 结论： 因此通过上述简单的分析长江电力属于类似债券的企业。对于维持利润不需要大规模的支出、收到的现金为为真金白银。（利润为真）、利润增长率基本能维持gdp的增长率。因此可以给予长江电力大概20倍pe。目前长江电力5000亿市值我认为价格合理。对于长江电力这样的企业成长性比较慢、想获取5年以上超额收益10%以上的话，最好需要等到15倍pe的时候出手。可以通过估值回归获取超额收益，不过我想等到长电15pe一下的话，应该还是比较有难度的。 $长江电力(SH600900)$ $招商银行(SH600036)$ $兴业银行(SH601166)$ @shirlybh0 |
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