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声明：本材料仅为公开资料整理，不涉及投资建议。记录或者翻译可能产生误差，仅供参考，如有异议，请联系删除。 重点推荐标的：
PVDF: 东岳集团、联创股份、巨化股份、昊华科技 碳纤维：吉林碳谷，吉林化纤，上海石化，中复神鹰 磷酸铁产业链：云天化、兴发集团、新洋丰 电池产业链：国轩高科、新宙邦、江苏国泰、杉杉股份 工业硅：合盛硅业、新安股份、兴发集团 纯碱：远兴能源 在讨论我们对行情的看法之前，我先汇报一下最近一些基本面及市场的变化： 第一、项目开始获批，一线龙头企业的成长性开始展现。中央经济工作会议提出原料用能不再纳入能源消耗总量指标，化工项目的所需的能耗指标大幅下降，各省发改委开始放行龙头企业的项目，龙头强者恒强的局面又开始了；第二、随着原油价格上行，石化和化工产品均出现了明显的反弹。以中国化工品价格指数为例，从12月中旬的5150点反弹到了现在的5499点，整体景气度依然还不错；第三、新能源相关的产品依然非常强势。典型的如PVDF，东岳最新的锂电级已经涨到了55万一吨。预期产能会上的比较多比较快的六氟磷酸锂目前的价格已经涨到了59万一吨。前期有回调的工业硅、EVA、纯碱等价格也均出现了反弹。第四、化工行业整体调整比较充分。中信基础化工指数从前期的高点回调了差不多30%。很多公司的回调甚至在50%以上。 基于这些情况的话，我们认为无论是一线的化工龙头，还是新能源材料相关的公司，都有布局的机会。对于一线龙头，我们倾向于认为是今年化工的主线，尤其是下半年随着经济的回暖以及23年要投产项目的折现，确定性程度是比较高的，基本可以把去年盘整的区间作为一线龙头的底部。对于新能源材料相关的公司，我们认为有较大的反弹空间，上限呢基本可以理解为上一波的高点。PVDF板块几家公司从去年9月份的高点到目前都有了很大幅度的调整，回撤的幅度普遍都在50%左右，一方面是主营业务制冷剂盈利水平相比去年四季度的高点有所下滑，另一方面是跟着新能源板块整体调整。但是从PVDF的基本面来看，景气程度和持续性一直没有收到太大的挑战，动力电池PVDF的市场价格也是从去年9月份的30多万/吨，上涨到了目前的超过50万/吨，以我们跟踪的重点公司东岳集团为例，最近两个月的年化业绩仍然维持在接近50个亿的水平，年化也就是4倍左右的市盈率，股价和基本面一路都在背离。站在目前时点，我们认为PVDF板块已经又到了合适的配置的时点。1）从目前锂电PVDF的价格来看，供给端的紧张应该是超出了市场的预期，从最近两个多月的情况来看，锂电级的价格和涂料光伏级的价格已经开始分化，涂料和光伏级的价格大概有3-5万/吨的下滑，但是锂电级的价格仍然非常坚挺。虽然四季度以来PVDF厂家都在积极进行下游的认证，但是从实际放量的情况来看，确实锂电级的PVDF具有一定的难度。从供需平衡表来看，我们测算21年20全球锂电PVDF的需求量大概1.7万吨，2022年的需求量有望达到3.2万吨，增量在1.5万吨左右，也就是说至少需要两个新增的万吨级装置才能满足下游的装机需求。虽然从供给端来看，昊华、联创、巨化和孚诺林的产能都会在年内充分释放，但是考虑到实际投产的节奏和下游的认证过程，锂电PVDF的供给在2022年还是确定性的紧张，仍然是电池材料里边最紧俏的环节之一。2）特斯拉4680电池的量产，对未来PVDF的需求量的预期会有比较大的修正，相比此前的三元正极，4680对PVDF的用量大概有4倍的增长，未来PVDF的景气程度和持续性，会充分受益于特斯拉4680的投产和渗透率的提升。所以站在这个时点，我们建议大家重新重点关注PVDF板块的几家重点公司：东岳集团、联创股份、巨化股份和昊华科技。 21年20国内碳纤维行业的盈利水平有了很大程度的提升，从目前几家企业披露的数据来看，中复神鹰21年20预计扣非后的归母净利2.4-2.7亿，吉林碳谷21年20预计全年3-3.2亿的净利润，测算下来不论是大丝束还是高性能，全产业链的单吨碳纤维的利润水平应该都在4万以上。 短期来看，2022年碳纤维行业仍会维持不错的景气，从需求端来看，2018-年2020每年的新增需求都有接近30%的增速，尽管21年20增速稍微下滑，但是在每年大概6万吨的基数下，我们未来一两年国内新增需求仍然会保持在1.5万吨左右。但是从供给端来看，2022年国内碳纤维的供给增量，一部分来自中复神鹰西宁1万吨产能的释放，一部分来自吉林化纤集团的子公司国兴碳纤维的产能逐步落地。我们预计两家的合计增量基本和新增需求相匹配，短期来看，行业盈利有较大概率继续维持。长期来看，风电叶片的长度已经逐渐开始进入100米以上的时代，碳纤维在风电叶片里的应用会变成刚性的需求。我们预计在风电、储氢瓶、碳碳热场这些新型领域的带动之下，2025年国内碳纤维的需求量有望达到12-15万吨的市场规模，行业里边有机会崛起三四家左右的头部公司，在上游降本和下游放量的良性循环之下，利用下游场景在中国崛起的机会，向海外那些传统的碳纤维巨头发起冲击。这其中我们比较看好大丝束原丝的吉林碳谷，以及碳丝企业吉林化纤，即将实现量产48K产品的上海石化，还有即将上市的高性能小丝束龙头中复神鹰，建议大家重点关注以上企业。在出口下滑的背景下，成本上涨支撑国内磷肥价格，产业链一体化企业受益明显。自去年10月以来由于国家出台化肥法定检验政策影响，11月和12月磷酸二铵出口量同比分别下降73%和93%至12.93万吨和3.47万吨，磷酸一铵出口量同比分别70%和81%至7.6万吨和2.79万吨。在磷肥出口量大幅下滑的背景下，我们看到过去几个月国内磷酸二铵龙头企业价格仍然保持稳定，磷酸一铵价格较去年高点下降约15%。磷酸二铵价格保持稳定的主要原因是成本端磷矿石、硫磺等原材料价格上涨推动成本上升，进而支撑价格保持稳定，在这里面具备磷矿石、合成氨等原材料产能的一体化企业利润仍处于较高的水平。海内外磷肥价差显著，出口利润远高于国内。海外磷肥供应高度依赖中国市场的参与，21年20磷酸二铵出口量占国内产量约40%，由于化肥出口法定检验政策，去年11-12月我国磷肥出口量同比大幅下滑，导致海外磷肥供应短缺，近期中国磷酸二铵FOB价格达到900美元/吨，磷酸一铵（60%）达到760美元/吨，折算成人民币大约5700元/吨和4800元/吨，比国内价格高出2000元/吨左右，化肥出口的利润远高于国内市场，单吨净利润高出1000多元。往前看，我们对磷肥的观点没有变化，全球磷肥供需紧平衡，价格高位有望持续。全球主要粮食作物价格处于高位，我们预计将继续利好种植面积和化肥需求提升，同时供给端全球磷肥新增产能较少，我们预计磷肥供需结构有望继续向好，磷肥行业景气有望持续较长时间。2022年磷酸铁供需紧平衡，价格有望维持在高位。1月国内磷酸铁锂产量5.91万吨，同比增长186%，环比增长8.6%，1月磷酸铁产量4.33万吨，环比增加0.11万吨，国内整体磷酸铁供不应求现象没有缓解，价格处于2.35万元/吨的高位。往前看，化工企业方面，我们预计新洋丰5万吨磷酸铁有望于2月底到3月试生产，云翔聚能、磷化等各有3-4万吨产能投产，云天化10万吨磷酸铁有望于三季度投产，川恒股份磷酸铁有望于6月投产，天赐10万吨今年下半年投产等，考虑到新产能投产后爬坡时间和需求端的快速增长，我们预计2022年上半年磷酸铁供应将继续紧张，全年供需将保持紧平衡，率先投产的企业有望在2022年获得高盈利。中长期行业竞争加剧，一体化磷化工企业成本优势明显，与下游电池龙头合作的企业销售端具备优势。我们测算2025年全球磷酸铁锂对磷酸铁的需求大约200万吨，但根据目前国内磷酸铁新建产能规划，我们预计这些产能全部投放后产能将超过400万吨，尤其是磷化工、钛白粉等传统化工企业基于资源、产业链优势建设磷酸铁产能，我们预计未来磷酸铁行业的竞争可能会加剧。由于磷酸铁中磷的成本占比较高，一体化产业链较为完善的磷化工企业在磷酸成本方面具备明显的成本优势；而销售端，我们认为绑定下游宁德时代、比亚迪、国轩高科等电池龙头或者与电池龙头合作的磷酸铁企业，未来在销售端具备优势。投资建议方面：由于磷化工龙头企业基于传统业务的高盈利，目前对应2022年估值大约10倍左右，我们看好磷肥、草甘膦等传统主业和磷酸铁新增业务的景气持续性，继续重点看好云天化、兴发集团、新洋丰等磷化工龙头企业。我们看好二线动力电池厂商在今年的股价表现，主要基于两点原因：1）市场份额的提升。根据动力电池创新联盟数据，除去宁德、比亚迪、LG松下，国内二线电池厂商装机量前五市占率自年2020的15.6%提升1.4ppt至21年20全年的17%，在今年的1月前五市占率继续上行1.7ppt至20.3%。我们看到二线动力电池厂商份额正在提升，主要由于过去一年多优质电池产能的稀缺性给整机厂保供应链稳定提出了更高要求，同时为保证自己行业竞争力，开发新的电池供应商名单愈发重要。在这样的趋势下我们看好优秀的二线动力电池厂商有望乘势而起。2）盈利的修复，短期看由于上游原材料价格在过去的一年多时间里有较大的涨幅，二线电池厂商在今年纷纷提高了电池售价转嫁成本，中期看除了锂精矿/隔膜等产品，大部分材料的扩产周期均在1-2年，产能的逐渐释放将有利于下游电池企业进一步推升毛利水平。从公司层面，我们推荐国轩高科。从营收情况看，一方面公司继续巩固上汽通用五菱、江淮、奇瑞等传统整车厂的合作，一方面积极拓展在新势力中的份额，21年20威马汽车全年销量44,157辆，同比+96.30%，国内排名第五；零跑汽车全年销量43,121辆，同比+320.04%，国内排名第六，二线新势力亮眼的表现也为公司订单的快速增长奠定了较好的基础；当然国际客户拓展方面公司也颇有成效，公司与印度塔塔、美国某大型上市汽车公司签下订单协议，其中23-28年有望向美国该公司出货不低于200GWh，我们认为大众成为公司大股东后，独特的股权结构有利于公司在国际化方面的进展。从盈利水平看，一方面如上文所述，提价降本有利于公司的毛利情况改善，更重要的是公司正处于电池出货量从十几向三四十GWh提升的过程中，规模效应有望凸显，从宁德发展历程看，公司自2017年至21年20三季度，电池系统销售量自11.85GWh增长至73.43GWh，而四费费用率自19%降至12%，四费/销售量自3.2亿元/GWh降至1.22亿元/GWh，折旧/销售量自1.08亿元/GWh降至0.42亿元/GWh。我们认为随着公司营收进一步扩大，规模效应以及大众带来公司治理的优化有望降低费用率占比，提升盈利。从资源自供情况看，当前碳酸锂价格已经突破40万元/吨，锂精矿的价值大大增加。公司在江西的子公司宜春国轩矿业将开发当地锂云母资源，在宜春等地拟建设共12万吨碳酸锂加工产能，宜春1万吨已经于21年20底建成，宜丰5万吨产能有望在年内建成投产。奉新项目一期预计2023年建成投产，二期项目预计2025年建成投产。前期资源布局为公司产能顺利投放提供了有利保障，同时也增厚了盈利。而对于锂电材料，当前环境下噪音比较高，今年下游需求的不确定性以及赛道本身新进入者较多，中期盈利底部难以确认。站在当前的时点，一方面我们认为无需对部分赛道过分悲观，产能推进速度受制于上游碳酸锂供应、安全环保等因素影响不会太乐观，同时我们建议关注新能源材料中更高壁垒的赛道或者是赛道技术进步出现的新变化，我们认为扩产周期或有快有慢，但是健康的产业链发展应当不会在产能紧缺的极端情况下持续推进，产能紧缺终将获得解决，中长期看高技术壁垒与持续的创新比一时的供需反转更具投资价值。在电解液环节，当前电解液售价在11万元/吨，盈利仍处于高位，我们对2022年行情仍比较乐观。从我们产业链了解看，当前电解液核心原料六氟、VC等订单较为饱满，产品价格依旧维持高位，短期行业供需仍处于比较景气的状态。进入下半年，六氟磷酸锂方面多氟多、天赐、永太科技等新增产能逐渐投产，行业紧张局势逐渐好转，原材料阶段性紧缺有望缓解。综合看，我们预计电解液价格可能前高后低。从公司层面，在这样的背景下，我们看好一体化优势强并且研发能力强的公司，看好新宙邦。1）从未来竞争能力看，我们认为电解液环节核心技术壁垒在于配方，虽然添加剂的添加量较小，约7%，但是其添加种类与添加量与电解液性质息息相关，多元化的添加剂为高电压/强低温性能电池的研发提供了有效支持。我们认为新宙邦在一体化布局以及添加剂研发上布局完善，并且公司在TPP等新型添加剂的研发上具有优势，长期发展潜力较大。2）从产业链发展看，新宙邦在海外布局较早，客户上公司与LG、欧洲本土电池厂商NV均有较好的合作，公司有望深度参与欧洲电池产业链本土化机会，电解液出海具备一定先发优势，看好新宙邦中长期发展。同时，我们认为部分去年由于一体化水平不高盈利受损的企业边际有望好转，我们看好江苏国泰。1）从盈利看，上半年电解液业务业绩同比有较好表现，主要由于公司缺乏在六氟、溶剂等材料的布局，去年上半年单吨净利水平下降至4000-5000元/吨，随着电解液产品顺价，当前单吨盈利有望提升至1万元/吨，同时，在上游原材料价格下行时，公司的单吨盈利有望实现进一步提升。2）从产能及规划看，公司当前具有7万吨产能，波兰prusice4万吨产能已经在试运行，今明年有望在宁德及张家港两地继续扩产15万吨，远期在宁德、波兰以及衢州还有96万吨电解液产能规划。随着上游原材料不再是产能制约，公司有望发挥自身老牌电解液企业技术以及客户方面的优势，进一步提高市占率水平。在负极环节，核心环节石墨化产能紧缺的情况下，我们继续看好全年相关公司盈利情况。同时，在新技术进展方面，2月19日特斯拉宣布其在加利福尼亚州的工厂已经生产了100万块4680电池，在负极方面采用硅基负极，可以突破现有石墨负极能量密度限制，我们认为硅基负极的市场需求有望逐渐释放。从公司层面，我们看好杉杉股份。从技术上看，公司在快充以及硅基负极方面积极布局均处于行业前列，硅基负极产品已经批量应用于3C领域，同时有望进入知名电动工具企业供应体系，在动力电池领域已经获得主流车企的多轮评测，我们看好产品技术领先带来的销售溢价。从产能看，公司公告眉山项目20万吨产能已经获得环评能评批复，项目建设加速，我们看好公司负极业务长期成长性；从盈利看，石墨化产能持续紧缺情况下，公司产品价格传导顺畅叠加未来石墨化自给率提升，我们看好公司保持高单吨盈利；同时，偏光片方面，近期公司广州产线2条超宽幅产线试产成功，伴随进口退税以及并购财务费用下降等利好，我们认为公司偏光片业务盈利有望进一步上行。各位领导晚上好，大家应该关注到了近期合盛硅业为代表的的硅产业企业的股价异动，我们结合春节后发布的硅产业深度报告，在此做一个更新汇报。我们先说结论，我们看好产业链长期高成长性，具备持续贝塔收益机会值得长期关注。短期而言我们看好工业硅1H22 景气复苏，审慎看待2022年有机硅景气度。21年20回顾：需求先行、供应短缺，价格创历史新高。21年20工业硅价格大幅超越此前历史新高，全年均价同比上涨88.6%。我们认为核心驱动力来自于需求修复，内需+12%创历史新高、外需+21%，内需中多晶硅大幅领跑+22%、有机硅+11%维持第一大终端应用市场。然而与需求高速增长不同的是工业硅的供应在过去两年低景气的背景下并无规模增量（产能+2.1%），叠加丰水季来临偏晚及双控政策导致西南地区限产，工业硅21年20呈现供不应求。2022年展望：年后价格或迎反弹，乐观看待2022年行情。我们认为1H22工业硅需求加速增长（多晶硅产能+25万吨、有机硅单体+110万吨），而枯水季期间西南地区开工率已逐步下滑，我们认为工业硅在消耗掉前期库存后将面临紧缺的状况，价格或再次上行。进入下半年，由于合盛鄯善40万吨项目投产，行业紧缺程度将大幅缓解。综合来看，我们认为工业硅价格在2022年前高后低，全年均价+~15%。远期展望：需求长期向好，供给驱动周期波动，价格难回1.5万元/吨以下。未来五年，多晶硅（需求CAGR+20%）及有机硅（CAGR+9%）推动工业硅需求高速增长，行业具备长期成长价值。然而随着新晋企业布局供给格局重塑，一超多强格局雏形初现，供给放量导致行业周期波动。从成本端来看，我们估算行业成本预计上行至1.5万元/吨以上，长期价格中枢或已上行。最后投资建议，工业硅层面，我们认为需求驱动的高成长将持续，而供应前紧后松带来周期的变化，站在当前时点我们乐观看好1H22年工业硅行情。有机硅层面，由于产能扩张幅度过大，我们认为有机硅盈利中枢较21年20面临收窄风险。因而从投资建议层面我们优先推荐工业硅弹性大的企业，对于有机硅弹性大的企业建议规避。我们重点看好合盛硅业、新安股份及兴发集团。纯碱是重要的基础化工原料。纯碱主要应用于玻璃、冶金、造纸、印染、洗涤剂、食品医药等行业。除传统行业需求外，随着光伏行业的快速发展，我国光伏玻璃对纯碱的需求量将保持较快增长；随着新能源汽车行业的发展，锂电池正极材料原材料碳酸锂的生产，进一步拉动纯碱的需求。纯碱作为新能源材料的上游原材料，从21年20开始迎来了行业的高景气度。以下主要从供需两个方面分析纯碱的市场。供给端，产能受政策限制较难增长。根据卓创资讯的统计，21年20国内的纯碱产能3293万吨，2022年预计为3363万吨，产能增长非常小，21年20纯碱的国内产量约为2900万吨，预计2022年还将维持这一水平，除去部分僵尸产能外，几乎接近100%的产能利用率。中国纯碱以自循环为主，且21年20中国出口纯碱76万吨，进口24万吨，净出口52万吨，差额进一步缩小，因此，我们主要分析国内的纯碱供需平衡即可。根据中金建材组预测，从21年20开始，2022年及2023年是竣工建筑面积的高位年份，地产新开工需求延后三年的走势与玻璃行业景气度拟合相近，而2017-年2020地产新开工较旺盛，在后续的2-3年传导至竣工端，因此2021-2023年的竣工端需求有望带动平板玻璃需求保持强劲。根据中金电新组的预测，21年20全球的光伏装机量为162GW，至2025年，全球的光伏装机量达到393GW，也就是说未来五年，全球的光伏装机量年均复合增速25%。年2020全球碳酸锂需求43.7万吨，根据IEA以可持续发展情景下的需求预测，2025年全球对于碳酸锂当量的需求量有望达到124万吨，折纯碱需求年均复合增速19%。根据我们对国内纯碱供需的测算，从21年20开始，纯碱的供给存在一定缺口，因此导致21年20下半年开始，国内纯碱价格飙升，在今年没有明显新增产能的情况下，供需缺口进一步加大，供需紧张必然带来今年的纯碱价格中枢进一步抬高，如果远兴能源的新增产能如期投产，并于2023年释放一定产量，23年供需紧张会在一定程度上的到缓解，但仍然是供需紧平衡。今年元旦之后纯碱库存一路下跌，已经由160万吨下降到110万吨，轻质纯碱价格由2200元/吨上涨到2600元/吨，重质纯碱由2400元/吨上涨到接近2800元/吨，我们预计随着二季度行业检修及下半年光伏新增产能的投产，纯碱价格将持续走高，价格中枢在2500-3000元/吨之间。公司是国内最大的天然碱供应商，掌握了国内几乎全部的天然碱矿资源，公司未来将以天然碱为主业，煤制尿素为辅业发展。公司现有纯碱产能180万吨/年，小苏打产能110万吨/年。公司参股36%的博源银根矿业掌握阿拉善大型天然碱矿，将建设780万吨纯碱、80万吨小苏打项目，公司将逐步实现控股银根矿业，持股达到60%。天然碱为成本最低的纯碱，受益于光伏玻璃及锂电材料的需求带动纯碱需求增长明显，新增产能有限，未来有望保持高景气度，而远兴能源为未来3-5年内最大新增产能供给，将充分受益于纯碱高景气度。EVA价格自去年三季度末阶段性见顶回落后，于今年初触底开始回升，主要受原材料价格上涨的成本支撑，但近期开始呈现出加速上涨的趋势。我们观察到近期EVA发泡料和电缆料涨幅较快，截止目前，国内主流厂商发泡料和电缆料报价较年初均提升了20%以上，分别达到21000元和23000元/吨水平，热熔胶基本维持与年初23000-24000元/吨水平不变，光伏料最新报价为22500元/吨左右，尚未恢复到年初27000元/吨的价格水平。站在当前位置，展望未来几个季度下游光伏装机需求不断增长，我们预计光伏级EVA有望呈现出季度性紧平衡的态势。我们预计今年在需求侧，全球光伏新增装机量有望达230GW，对应新增EVA光伏料需求达约25万吨，根据我们测算保守估计今年国内EVA光伏料产量有望增长14万吨，乐观估计可能达34万吨，中性假设为24万吨，将将满足今年下游光伏拉动的需求增长。这其中，主要假设变量是新投产装置需要半年还是一年时间调试，才能生产光伏料的区别。从最新装置运营反馈来看，我们认为去年新增产能中，仅浙石化30万吨EVA装置产出光伏料的进度最快，该装置利用利安德巴赛尔公司的管式法工艺技术，于21年2012月28日开车成功，顺利产出光伏料V6110S，VA含量28%。目前装置稳定生产，产品已通过客户小试，2月进入批量销售。泉州石化10万吨/年EVA装置，采用埃克森釜式法技术，目前以稳产电缆料，发泡料为主。中煤榆林能源公司30万吨/年EVA/LDPE装置采用利安德巴赛尔管式法工艺技术，目前在批量产热熔胶、电缆料产品，但报价较市场有一定折扣。扬子石化10万吨/年EVA装置，采用利安德巴赛尔法釜式工艺技术，目前在批量产电缆料为主，但报价也存在一定折扣。我们预计今年有望新增的产能，主要包括新疆天利高新20万吨/年EVA装置，以及中科炼化10万吨/年EVA装置，分别有望于今年下半年和年内投产，预计难以稳产光伏级EVA，对今年国内光伏级EVA供需格局影响有限。公司层面来看，国内光伏级EVA龙头东方盛虹和联泓新科自去年三季度末以来估值经历了较大调整，截止目前我们认为两家龙头估值重新具有吸引力。其中东方盛虹收购斯尔邦资产相关事宜已全部完成，相应摊薄股本也已注册完成，公司大炼化建设项目预计近期将投料试车，我们预计于今年下半年开始贡献增量业绩。倘若考虑大炼化项目和斯尔邦二期项目建成满产，我们预计公司年化盈利规模有望至少达到130亿元以上，对应当前市值不到10x，具有较高的安全边际。此外，我们也看好EVA原材料醋酸乙烯的景气度提升。我们认为随着EVA供需两旺产销不断提升，国内VA需求有望呈现供不应求的格局，其中国内乙炔法VA生产商仅5家，乙烯法仅3家，产能集中度高且十三五期间以来基本没有新增产能，最近一套新增装置为东方盛虹30万吨VA产能，我们预计将于今年底投产。我们考虑需求端2021-22年EVA新增产能可能达约100万吨，乐观估计可能驱动约30万吨VA需求，较21年20EVA消耗VA需求几近翻倍。上海石化拥有9万吨乙烯法VA产能，我们认为未来6-9个月内VA供需错配可能带来涨价收益，VA价格每上涨1,000元/吨，业绩弹性为0.6亿元。
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