|
核心观点： 面积扩张支撑高速增长确定性的时代或迎来尾声。根据中国物管协会，20 年中国物管收入1.18 万亿元，同比+12.3%，增速创13 年以来新低。 量价拆分来看，增速放缓主要是新增面积放缓所致，在管规模330 亿平米，同比+6.6%，创15 年以来新低。分来源来看，主要是以服务社会化为主的存量房渗透率提高带来的增长减弱。过去几年行业以面积增长推动的高速增长时代或迎来尾声。企业端，龙头物企关联方交付贡献在新增面积中占比在21H1 下降至24%，对规模增速贡献下降至8%，地产交付对企业的贡献边际减弱。存量市场，外拓和收并购的竞争依然激烈，21Q3 以来的并购窗口期，优质标的的估值依然不便宜。 龙头崛起，寻找第二成长曲线。20-23 年重点物企业绩指引CAGR 平均46%，即便在21H2 增长压力较大的情况下仍未下调。但在面积端增长预期放缓的情况下，重点公司的业绩增长仍然存在一定的缺口。 我们对重点公司完成23 年指引的潜在能力进行了测算，目前完成确定性最高的三家物企是保利物业、融创服务、碧桂园服务。我们构以“面积”和“单位面积归母净利润”为核心变量拆解各物企的核心竞争力和未来的增长因子。在面积端贡献边际减弱和住宅类物业长期利润率趋势下行的前景下，我们认为具有长期增长潜力的物企应当具有以下2个特征之一：（1）具有持续的单位面积归母净利润增长能力；（2）具备外拓上的核心竞争力，且外拓的市场足够大，能支持外拓长期增长。 投资策略。21H2 以来物业板块的下跌主要是对于房地产开发行业的担忧，以恒大事件为代表的地产风险事件引发了市场对物业行业前景和物企经营存续性的担忧。物业行业10 月下旬以来基本与地产板块同涨同跌，没有独立行情。当前物业行业的核心矛盾是地产压制。21H2 民营龙头物企跌幅较大，11 月中旬以来央企龙头由于关联地产的经营稳健性走出了独立行情。基于关联地产的经营风险这个核心变量，再综合考虑业绩增速、完成业绩指引的潜力以及估值，我们对22 年的板块有2 大投资策略：（1）优选关联房企经营稳健的龙头，推荐：保利物业、招商积余、碧桂园服务，关注：华润万象生活、中海物业；（2）策略性关注超跌的民企龙头，融创服务、金科服务在本轮地产压制中下跌超过50%， 但公司自身的资产优质，经营实力强劲，增长前景向好，如果关联地产能够渡过此次难关，则物企至少能够获得反弹回平均估值的水平。22 年后，我们长期看好：华润万象生活、保利物业、碧桂园服务、融创服务。基于我们跨行业的经营模式和估值比较分析，我们认为物业龙头长期动态PE 估值应当至少在20x 以上。 风险提示。房地产下行；外拓和增值服务不及预期；竞争加剧。 |
|
|
