【原】从三大报表透视企业经营思维和企业战略选择，突破财报框框之一

遐迩一石 2023-02-02 发布于广东

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2023年1月22日

文：一石

题记：写这篇文章严重超出了我的时间计划。从下午2点开始，计划是到晚上9点左右完成，可以发出的。但是现在已经来到了零辰，也就是说已经超过3小时了。我还是对相关的内容把握不够透彻，平时思考得比较多，写的时候有点收不住。整篇内容包括五部分：

（一）概述

（二）从利润表透视企业的经营战略

（三）从资产负债表透视企业的扩张战略

（四）从现金流量表透视企业的并购（资本经营）战略

（五）小结

现在写完（三）部分已经超过7000字了，如果全写完怕是要变成“万字长文”了。我就不太喜欢读万字长文。所以，我决定分两次发布。

（一）概述

上一篇文章，我们探讨了财务报表对财务人员思维和能力的禁锢，财务人员可以利用三大财务穿越能力突破财报的框框，实现职业的跃迁。

那么，财务报表是否也会对企业形成某种禁锢呢？答案是肯定的，所以企业也要冲破一个一个账务报表的禁锢框框，才能实现企业战略和经营的升级，不断发展壮大。

企业的三大报表是利润表、资产负债表和现金流量表，分别对应企业的三种经营类型：产品经营、资产经营和资本经营；三种经营类型又分别体现了三种经营思维和战略：产品思维、产业思维和金融思维。

企业战略不同，企业的经营类型就不同，可以用一个词语来总结叫商业模式，是企业财税顶层设计的核心内容和环节。投资界说美国的创业企业善于技术创新，中国的创业企业善于模式创新。用财务眼光去透视，一石并不完全赞同这种说法，很多模式的本质都是一样的。过去20多年，我们都以抄为主，最近几年有一些创新；但是与其说我们善于模式创新，不如说我们不重视技术创新的价值，千军万马都往模式创新的赛道挤；可是模式创新、制度创新实际上是比技术创新更难的路，结果是很多所谓的商业模式创新并不真正的具有独特性；这往往导致我们的创业企业持续竞争力不强。

在财务的视角下，企业经营和战略调整的过程，就是“做什么样的报表的过程”，报表结构调整到位了，战略也就调整到位了。除了金融企业天然的以“资本经营”为日常经营，其他绝大多数企业都有一个从产品经营到资产经营，再由资产经营而资本经营的发展壮大、不断升级的过程。谁的过程升级越快，谁的企业能力就越强，谁的竞争力也就越强。

首行，以产品经营为主的企业，企业经营背后的逻辑主要是利润表思维，利润表思维的本质是产品思维。企业要想赚钱，必须企业的产品能够赚钱；哪怕企业暂时不赚钱，但是企业的产品是赚钱的，那企业还有得改进（新企业）或者有得救（成熟企业）；如果企业的所有产品都已经没有利润了，那只能采取收割和多元化的战略。以产品经营为主的企业，从老板到员工都围绕着利润表转，盯着毛利率、净利率，盯着销售费用、管理费用，天天想的就是“降本增效”。过去，两头在外的企业都是如此，所以面临产业升级和产业转移，很容易就被淘汰了。

其次，资产经营以产品经营为基础的，但是主要关注的已经不是产品。做资产经营的企业，企业经营背后的逻辑上升到资产负债表思维，资产负债表的上半部分（流动资产和流动负债）蕴含产业思维。流动资产的应收票据、应收账款、存货、预付账款与企业的上游供应商有关，流动负债的应付票据、应付账款、预收账款与企业的下游客户相关。上游、自己和下游连在一起就是产业链和供应链；集团性的企业通过纵向一体化战略，可以把上下游纳入旗下，把产业链、供应链内化为集团的内部价值链，发挥协同作用，就可以创造价值。

资产负债表的左下方的固定资产、在建工程、无形资产等项目的规模与其占总资产的比重，可以判断企业是重资产行业还是轻资产行业。所以，资产经营的企业，管理层要时刻审视资产负债表，围绕资产负债表的左边（资产）做文章，他们关注企业资产的结构，关注资产的运营效率；他们盯着ＲＯＡ、应收账款周转率之类的指标，每天想的已经是怎么提升资产的创利能力，怎么加快总资产的周转速度，怎么获取产业链乃至生态链的利润。

第三，做资本经营的企业，企业经营背后的逻辑上升到现金流量表思维，是金融思维。

那么，什么是资本经营？

资本经营没有官方定义，甚至也没有普遍认可的定义，西方财务管理和金融也不怎么提资本经营，他们一般都说并购。一石大学的时候有一门专业课就叫“资本经营”，老教授拿着一本发黄的讲义，从马克思的《资本论》开始讲，最后我们也没有怎么搞明白什么是资本经营。进入职场之后，发现这个词很流行那些ＭＢＡ、ＥＭＢＡ、总裁班之类的都喜欢讲；一直到现在，在很多资本思维、顶层设计的培训课中仍然很受欢迎。也陆续有一些写资本经营的书籍，一石买过两本，基本上没有理论创建，以一些企业并购重组案例为主。

度娘一下，资本经营相关知识，总结得最完整、最有条理的是ＭＢＡ智库百科下的条目。资本经营是指围绕资本保值增值进行经营管理，把资本收益作为管理的核心，实现资本盈利能力最大化。资本经营的涵义有广义和狭义之分。

广义的资本经营是指以资本增值最大化为根本目的，以价值管理为特征，通过企业全部资本与生产要素的优化配置和产业结构的动态调整，对企业的全部资本进行有效运营的一种经营方式。包括所有以资本增值最大化为目的的企业经营活动，自然包括产品经营和商品经营。

狭义的资本经营是指独立于商品经营而存在的，以价值化、证券化了的资本或可以按价值化、证券化操作的物化资本为基础，通过流动、收购、兼并、战略联盟、股份回购、企业分立、资产剥离、资产重组、破产重组、债转股、租赁经营、托管经营、参股、控股、交易、转让等各种途径优化配置，提高资本运营效率和效益，以实现最大限度增值目标的一种经营方式。

不用说，实践中普遍接受的定义是狭义的定义，实际上就两个字并购；写那么多，不过是并购的方式、并购的对价形式的描述而已。

花了那么多笔墨来讲什么是资本经营，也就大概讲清楚什么是金融思维了。但你肯定想问，为什么又叫现金流量表思维？因为并购战略会涉及资产负债表的货币资金、金融资产、长期股权投资、应付债券、所有者权益；这些项目分布在资产负债表的各个部位部，但是在现金流量表只会出现在“投资活动产生的现金流量”和“筹资活动产生的现金流量”，也就意味着做资本经营的企业，其现金流量表的“经营活动产生的现金流量”是没有或者很少的。如果要用一张报表思维来形容，当然是现金流量表了。

并购，其实是把其他的企业或者特定的资产包当产品，通过所交易对象的估值变化和直接买卖来赚取利润，显然赚的不是产品经营的利润。这类典型的企业如李嘉诚先生的和记黄浦、巴非特先生的伯克希尔、新加坡政府的淡马锡。

我们央企的混改方向之一也是组建控股集团，通过资本经营翘动更多社会资本。在多层次资本初步完善的背景下，资本思维培训讲座鼓吹“马无夜草不肥，人无股权不富”，说未来20年我们将迎来资本盛宴。一石同意资本盛宴的提法，但是盛宴不是上市狂潮，所以高净值人群和企业做天使和ＶＣ要谨慎。那么盛宴在哪里，一石觉得是并购狂潮，等一下详细来说。

下面我们再来逐个详细探讨如何通过报表透视企业的经营思维和公司战略。

（二）从利润表透视企业的经营战略

以产品经营为主要战略的企业，要紧盯利润表（如图表1-1），重点是三类指标，收入、利润和现金，其中现金涉及现金流量表的经营活动现金流量，据以对利润的质量进行评估。

1.收入指标

图表1-1：样本利润表与财务主题信息

收入是个绝对指标，用以衡量企业营业规模，更重要的是去评估企业的市场占有率进而评估企业的竞争能力。对于大企业可能盯着全国乃至全球市场，中小企业首先要盯着自己的竞争范围之内，可能一个省，甚至只有一个市、一个县；先在自己的竞争范围内争取获得优势才是生存之道。收入的构成还可以初步判定企业是否多元化，是相关多元化还是非相关多元化。咨询公司有一个常用的分析工具叫波士顿矩阵，就是以相对市场占有率和市场增长率构建四个象限来分析企业的产品策略，这里不展开。

现在来看一石长期跟踪的两家公司，格力电器和美的集团，先看格力，如图表1-2所示。

图表1-2：格力电器2014年分产品业务收入

2014年，为寻找新的增长点，格力电器明确提出“将格力电器从一个专业生产空调的企业发展成一个多元化的集团性企业”的战略构想，并试图形成包括手机、智能家居以及新能源汽车在内三大产业布局。

然而其多元化之路并不平坦，截至2021年（吐个槽，2022年的年报要2023年4月底才出；非上市公司华为的ＩＦＳ系统可以强大到每月5号出报表8号出财务分析报告，所以华为内部在1月14日就已经宣布了2022年的分红方案；特斯拉1月19号宣布，过两天也就是25号就会出2022年年报；再看Ａ股的上市公司，几乎清一色的宣布4月底才发布年报，这样是不是可以大概评估些企业的财务系统的水平和能力了？），格力手机业务从一开始就没有成功，早就销声匿迹；图表1-3显示，除空调之外的智能家居成效也不明显；新能源汽车曾经发生的风波也使格力在这个赛道上没有形成早期进入者的优势；后面才有造芯业务，智能装备等业务。来看2020年和2021年分产品业务收入构成（图表1-3），虽然空调收入占比已经下降到70%左右，但是还没有一项新的业务形成了第二收入曲线。

有一个其他业务占22.9%，不知道是什么。按照分部报告准则，是不能这样报告的，这个表本身的逻辑也有问题，单独列示了只占0.46%的智能装备业务；如果其他业务的细项都没有智能装备重要，意味着其占比不会超过0.46%，也就意味着其他业务里至少包括50项内容，那格力这个多元化方向就太恐怖了。

图表1-3：格力电器2020和2021年分产品业务收入构成

再来看美的集团，2014年的时候，美的总营收与格力基本相当，美的比格力多63亿元，约为格力营收的5%。但是，从（图表1-4）很明显可以看出，美的在2014年的时候就已经实现多元化了。当时，美的大家电占营收占比约70.5%，有空调、冰箱和洗衣机“三剑客”；小家电、电机和物流占比分别为24.95%、5.5%和2.7%。而上文我们知道，格力是2021年空调收入占比才降到70%左右，如此看来格力2021年的多元化水平还不如美的2014年。

图表1-4：美的集团2014年分产品业务收入构成

图表1-5：美的集团2020和2021年业务收入构成

再看2021年（图表1-5），美的集团总营收是3412亿元，是格力的1.82倍，比格力多1534亿元；而其多元化结构比2014年也有进步。于是我们看到2022年1月20日（图表1-6），格力市值为1974亿元，市盈率8.56；美的市值为3994亿元，是格力的2.02倍，市盈率13.98。以上是最简单的对比分析，如果你觉得美的集团比格力电器好，那可不一定。

图表1-6：格力电器与美的集团2022年1月20日市值比较

如果要进行详细分析，还有很多视角，一石在财务分析课程中有详细的介绍，在这里，我再举两个例子。

例1：图表1-7和图表1-8是从巨潮咨询网的公司信息首页直接截图，除营收差异之外，其中还有两个关键差异信息是看一眼就可以判官需要关注的。一是货币资金，营收1474亿元（2022年前三季度数）的格力电器货币资金余额为1528亿元；而营收2703亿元（2022年前三季度数）的美的集团货币资金余额为631亿元；二是商誉，格力电器是17.71亿元，美的是270.75亿元。这两个信息背后的故事可多了。

图表1-7：格力电器2022年1月20日主要资本市场指标

图表1-8：美的集团2022年1月20日主要资本市场指标

例2：有兴趣的朋友去搜索两个关键词，即“美的系”资产版图和“格力系”公司，你会找到更多非常震撼的信息，这些信息的价值在一石看来丝毫不亚于其年报。

我在这里举这两个例子，只是想说明一个问题，中小企业的财务分析可能很简单；但是上市公司的财务分析可以极其复杂的体系，朋友们若是参与股市交易，千万不要仅看几个指标就做出交易决策。

2.利润指标

利润，有多级指标，比如毛利、ＥＢＩＴ、ＥＢＴ、净利润等；还有利润率指标。每一个指标背后都指示着一定的财务信息，这些信息往往与企业的战略和经营策略相关。

比如毛利率，是企业最重要的利润指标，因为毛利是净利润的来源。一般来讲，毛利率因行业而异。周转快的企业奉行薄利多销的方针，毛利率低；周转慢的企业毛利率定得比较高。从战略的角度看，每行业的“六力模型”（波特五力模型+互补企业）决定行业中的上中下游企业的毛利率水平。

当然也不是绝对的，以新能源汽车产业链为例，当上汽集团和广汽集团抱怨为上游打工的时候，一众造车新势力亏得一塌糊涂，甚至资金链断裂。另一边，特斯拉则连续降价之后，保持着良好的盈利能力。据分析师预期，Q4特斯拉营收243.4亿美元，经调整净利润40.15亿美元，净利润率仍高达16.5%（很快，1月25日就会正式发布2022年年报）。