聚酯系列（二）-涤纶长丝

摘要：

涤纶长丝行业：短期需求不振，盈利弱；长期看，行业竞争较上游弱，市场集中度进一步提升，或因上游激烈竞争而获得利润回流机会。短期，国内需求不振，海外需求回落，库存高企，短期涤纶长丝将维持低位，若国内需求复苏，有阶段性反弹，长期毛利率底部在6-7%左右。随着寡头一体化发展和激进扩张，未来六大化纤企业的市占率进一步提升，格局将大幅改善。23年需求复苏有反弹企稳的机会，23年-24年市场出清，集中度进一步提升，剩者为王。

从企业角度看，聚酯企业两条路，一体化降本+聚酯产能扩张。一体化降本方式，自建炼化项目，做到原油-石脑油-px-pta-pet-涤纶长丝的一体化（盛虹），或是采取参股合建的方式控制原油-石脑油-px-pta环节（桐昆），若仅仅涉猎PTA可能无法凸显成本优势。单纯的聚酯产能扩张，无法抵抗周期性，风险较大。横向扩张最好是建立在业务协同（涤纶长丝和短纤）或已经具备一体化优势的情况下发展，如荣盛不仅做聚酯纤维还做聚酯瓶片和薄膜。

涤纶长丝市场需求进入成熟阶段，增速与GDP相关性高，出口比例稳定。涤纶分为长丝和短纤，都集中用于纺织行业，21年中国产量分别为4286和1077万吨，18-21年CAGR分别为10%和7%。出口方面，涤纶长丝出口占产量比例稳定在6-8%。

涤纶长丝市场进入寡头竞争阶段，六大企业布局虽略有差异，毛利率低且成本曲线平缓。国内涤纶长丝主要上市公司为恒逸、桐昆、新凤鸣、东方盛虹、恒力和荣盛6家公司，CR3/6为47%和61%，格局相对稳定。六家企业定位有一定的差异，其中恒力石化、荣盛石化以FDY为主，新凤鸣、桐昆股份以POY为主，恒逸石化以DTY、FDY、POY平衡发展，而东方盛虹由于在技术积累、客户规模、营销模式等方面的优势，则定位于以高端产品DTY为主要的发展方向。

大厂激进扩厂，在低利润情况下小产能出清，市场集中度进一步提升，23年CR6有望提升至70%。六大企业主要在差异化直纺产能，六大龙头在新增产能中占比高达90%+。此外，涤纶长丝品质在于设备，海外设备性能优于国内，并且扩张较慢，故产能扩张不如PTA和PX激烈。[1]

今年供给弱，需求更弱，涤纶长丝和纺织品被动累库。

月平均开工率：涤纶长丝：浙江织机

涤纶长丝累库	终端下游纺织累库

海外出口转负，外需在经济衰退预期下将进一步放缓。

今年供给弱，需求更弱而库存仍旧累库，而海外经济复苏的情况下，仍旧难以消化高库存，预计随着明年海外需求转弱，国内需求转好，先消化库存，若明年新产能如期释放，供给端将进一步承压，预计行业明年仍旧处于下行周期，在需求复苏的阶段，出现阶段性反弹。未来随着小产能出清，市场格局改善，24-25年或迎来缓慢的上行阶段。

（涤纶关键设备是高速卷绕头，德国、日本的设备更好，中国次之。海外设备能满足300万吨/年的聚酯生产，其中国内为250万吨/年的设备。）

六大聚酯企业对比

一体化布局：恒力荣盛>恒逸>桐昆>新凤鸣和盛虹，桐昆（浙石化）盛虹（炼化项目）正快速一体化，新凤鸣相对落后。

聚酯产能：恒逸桐昆新凤鸣头部，

业务集中度：桐昆新凤鸣集中聚酯，盛虹1+N，恒逸荣盛恒力石化+聚酯+新能源。
产能对比：

PTA：PTA竞争激烈，毛利率差异小，但东方盛虹因新产能投放而PTA毛利率大幅领先对手。22H1，竞争对手PTA毛利率普遍在2%左右，而东方盛虹PTA毛利率为6.9%；从毛利看，21年桐昆毛利最小，毛利普遍在200左右。由于毛利率无明显差异，所以行业激烈竞争导致龙头毛利率进一步下降的概率很低。

POY：有一定的成本曲线梯度，桐昆毛利率第一梯度，盛虹、新凤鸣、恒逸石化第二梯队，荣盛石化第三梯队。

FDY：毛利率看，桐昆&新凤鸣>盛虹>荣盛，单吨毛利相差不大。

DTY：东方盛虹主攻高端DTY，毛利率、单价以及单吨毛利都高于同业。盛虹DTY单价较新凤鸣和桐昆高2k，单吨毛利高1k+。

从费用端看，六大化纤公司的期间费用率为2.4%~5.4%，极差为3pcts，费用率最好为恒逸石化（2.4pcts），其次为荣盛3.5pcts，其他公司因为管理费用和财务费用高而费用率比恒逸高2-3pcts。从费用端反推，各的毛利率要大于5%，整个行业才能健康发展，而毛利率方面，各大公司的化纤行业毛利率相差不大，所以一荣俱荣一损俱损，今年Q3基本上一起亏损。

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