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英美烟草公司经营着主要的烟草和新一代产品。 自从FDA批准英美烟草的竞争对手菲利普莫里斯公司的加热烟草产品的MRTP指定后，英美烟草的股价已经下跌。 在这篇文章中，我们将揭示为何英美烟草的股票被严重低估。 背景 烟草行业的好处是几十年来不必改变，比较稳定。然而，近年来，该行业出现了一股创新的趋势，其中加热烟草和蒸汽产品就是主要的例子。 最近，美国食品药品监督管理局（以下简称“FDA”）于7月7日批准IQOS烟草加热系统作为改良风险烟草产品(MRTP)上市，这被视为菲利普莫里斯国际公司等烟草公司的重大胜利。具体来说，本次批准允许菲利普莫里斯国际公司(PM)和奥驰亚(MO)在市场上销售含有以下信息的IQOS，节选FDA的关键信息如下: IQOS系统加热烟草但不燃烧它。 * 这大大减少了有害和潜在有害化学物质的产生。 * 科学研究显示，从传统香烟完全转向IQOS系统，可大大减少人体接触有害或潜在有害的化学物质。 现在我们来了解一下英美烟草公司(BTI)，菲利普莫里斯公司和奥驰亚公司是它的主要竞争对手。自FDA发布公告以来，英美烟草公司的股价已经下跌。如下图所示，在过去的一个月里，英美烟草公司的表现比它的两家同行差了12%。虽然销量下降的部分原因可能是英美烟草公司在7月9日的除息，但我们认为，有部分原因（可能不是主要原因）是市场认为FDA关于IQOS的声明对英美烟草公司在美国的业务不利。
虽然其他公司获批销售IQOS取得了先发优势，对英美烟草公司的业务构成了风险，但我们认为自7月7日以来股价的反应是毫无根据的，因为英美烟草公司也拥有自己诱人的下一代产品组合。 英美烟草公司在全球的多元化业务 2017年，英美烟草公司收购了尚之前未拥有的雷诺兹美国公司(Reynolds American)剩余股份，从而成为全球收入最高的烟草公司。它拥有传统可燃物和下一代产品的广泛组合，如加热烟草和蒸汽产品。它还拥有一些口服产品，如鼻烟和快速增长的无烟尼古丁袋产品。如下图所示，这个市场预计将以13%的复合年增长率增长，到2024年全球总体有效市场（TAM）将达到166亿美元。这种增长的一个关键驱动力将来自于越来越多的人试图戒烟。
虽然竞争对手在IQOS方面获得了先发优势，并可能削弱英美烟草公司可燃产品的市场份额，但该公司仍在向FAD申请销售自己的加热烟草Glo设备。该申请是在2018年提交的，虽然没有人知道何时以及是否会做出允许Glo设备在美国销售，但我们预计在今年晚些时候和明年年中之间会有一个结果。 这一粗略估计是基于对IQOS应用进行审查所需的时间（一般是两年），以及对新冠肺炎危机目前的情况进行的估计。此外，我们认为MRTP的指定对加热烟草行业整体来说是一个利好，因为它塑造了消费者对产品的看法。假设英美烟草公司的Glo设备获得了同样的MRTP认证，这是一个纯粹的利好。 由于Glo申请正在等待FDA的批准，英美烟草公司已经很好地定位自己的无烟尼古丁袋Velo产品。尽管这一行业相对较新，但增长势头强劲，去年273%的收入增长就是明证。此外，它还提供与Vuse和Vype蒸气产品。然而，值得注意的是，自2019年报道的肺部相关伤害和死亡爆发以来，蒸汽产品在美国的销量已经下降。虽然死亡与含有THC而不是尼古丁的产品有关，但公众对吸电子烟的看法(或可能是误解)受到了重大损害。 然而，蒸汽用量的减少转化为可燃物体积的缓慢下降。根据英美烟草公司2020年上半年的最新数据，预计美国卷烟行业今年的销量降幅仅为4%，较此前预测的5%有所改善。 此外，让我们不要忘记英美烟草公司是一家全球公司，在新类别和可燃物都有强劲的收入增长。从以下指标可以看出，该公司在全球范围内实现了新品类收入增长32%，可燃类收入增长4.6%。这使得全年每股收益同比增长了8.4%，令人印象深刻。
估值 最近，英美烟草公司2020年上半年的业绩看起来很有前景，Vuse品牌在美国蒸汽品类的市场份额增长到了26.2%。其国际电子烟品牌Vype在法国和德国的市场份额持续增长，并在这两个国家占据领先地位，同时也是加拿大增长最快的电子烟品牌。此外，管理层重申了到2021年底将杠杆率降至3.0倍以下的承诺。如下图所示，杠杆率从2018年的4.0稳步下降。
从同行比较来看，英美烟草公司的市盈率比奥驰亚公司低13%。与菲利普莫里斯国际公司相比，这一差距更为明显，英美烟草公司的市盈率比PMI低43%。很明显，PMI被视为烟草领域的质量发挥，在IQOS方面处于领先地位，资产负债表也较强。不过，我们认为英美烟草公司43%的股价折让有些过高，尤其是考虑到该公司拥有强大的下一代产品组合，以及致力于资产负债表的去杠杆化。
总结 英美烟草公司经营着主要的烟草和无烟产品组合，并证明了其适应不断变化的消费者口味和行为的能力。此外，我们很高兴看到管理层在资产负债表去杠杆化方面的承诺和进展。自2017年收购雷诺美国公司剩余股份以来，资产负债表一直是英美烟草公司的一大威胁和风险因素。我们看到自从7月7日FDA宣布IQOS相关声明以来，英美烟草公司的股价应声下跌。这一声明对目前正在接受FDA审查的英美烟草公司的加热烟草产品而言，是一个正面的消息。假设英美烟草公司在后续获得了批准后、获得了同样的称号，对其也是有利的。 英美烟草公司当前股息率为7.5%，我们认为这既安全又有吸引力。因为管理层指导的股息率为65%，这使得管理层可以将剩余资金用于继续去杠杆化和对业务的再投资。我们认为英美烟草公司的目标股价应该为50美元，这将使市盈率达到合理的12.0，较目前水平而言还有很大的上升空间。 |
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