似乎所有人都认为埃克森美孚会削减股息，派息不可持续。 鉴于未来期货价格大幅反弹，脱离低点，以及埃克森美孚下游/化工品业务复苏的预期，不久埃克森美孚将不会出现现金短缺的情况。 埃克森美孚的信贷结构继续保持着良好状态。在黯淡的宏观前景之外，预计其股息将保持不变。 市面上有很多关于埃克森美孚（股票代码：XOM）股息的预测。由于埃克森美孚的股息收益率已升至两位数，认为其可能减息的声音甚嚣尘上。 虽然看多者肯定对埃克森美孚运营上的问题都视而不见，但在我们看来，看多者在预测股价下跌方面似乎超前了很多。埃克森美孚未来盈利存在合理的改善的可能性。 债券融资带来稳定的资金 埃克森美孚今年烧了不少钱。2020年目前为止，埃克森美孚的运营现金流（包括营运资本冲击）约为170亿美元，而资本支出为192亿美元，股息为148亿美元。这种疲软可能不会持续，2021年和2022年看起来有很大不同。未来石油和天然气的价格上涨，以及下游和化学品的利润增长，预计埃克森美孚将使运营现金流分别达到每年270亿美元和330亿美元。换句话说，“资金流入”和“资金流出”之间的差距将在2022年有效地结束。 在大多数情况下，削减股息是由财务问题造成的。最后，债权人说了算。几乎所有的上市公司都依赖于持续的廉价、容易获得的巨额信贷，埃克森美孚也不例外。当巨额信贷出现时，公司将出现违反债务契约的危险、无法为其债务进行再融资，以及可能会看到更高的利息费用再融资，管理几乎总是被迫削减股东回报以使得企业更稳定。 由于埃克森美孚的信用评级很高，上述问题都不存在。举个例子，CUSIP 30231GAN2是埃克森美孚2015年发行的无担保债券，到2045年到期。这种长期债券是了解债权人想法的一个很好的窗口。这种长期债券也暗示了投资者在几十年的时间不用埃克森美孚的资金出现问题。 如上所示，尽管这种特殊信贷的相对风险已经增加——与30年期美国国债相比，投资者现在要求的发行回报更高——但这些债券如今的交易实际上比发行时更为强劲。换句话说，如果现在进行再融资，埃克森美孚实际上会削减利息支出。这是债务结构调整的方式之一。它几乎所有的债务结构都是如此。 虽然可以通过削减股息来节省成本，但这些节省可能是增量的，并在很长一段时间内实现。换句话说，降息带来的净现值非常小。虽然这只是一个短暂的情况，后续可能会改变，但事实是，埃克森美孚没有削减成本的压力。我们的看法是，全球需求下降和大宗商品价格疲软确实损害了埃克森美孚今年的收益前景。不过，未来几年，期货价格和全球经济的持续改善将缩小这一差距。与此同时，埃克森美孚获得信贷的机会依然强劲，与无风险利率相比，该公司仍享有最低的能源风险利差，无法获得贷款的风险几乎为零。 管理层在战略上的“斗争” 由于种种原因，埃克森美孚的管理层可能会改变对当前战略的看法，这并不一定意味着他们倒退了，可能是因为新的事件或者新的机遇（比如潜在的收购）。埃克森美孚的管理部门一再强调，在经济低迷时期，保留股息是第一要务，而且就像之前的时期一样——它可能会出现赤字，因为公司的精神是反向投资，在经济低迷时期进行投资。 控制股息是一种无需借贷就能拉动的多杠杆操作。对于埃克森美孚和大多数企业来说，有几种方式，一是削减资本支出预算，这是最明确的资本保存手段，这可能在未来几年节省200亿美元以上；二是出售资产，这也可以作为一种筹集现金的方式，目前它的资产剥离计划被提上了议事日程，尽管由于定价的原因，可能很难售出。尽管如此，剥离不符合总体战略方向的资产，并在合适的时机出售不失为一种好的方式。 我们认为，一般来说，企业的高层往往对既有战略高度自信，变革并不经常发生，而且根据我们的经验，这种变革除了从董事会解雇团队的内部开启（在这里不太可能)，还最有可能的是由外部股东维权行动来推动。近来有一些埃克森美孚的传言，但我们观察看来，埃克森美孚确实限制了股东维权投资者的数量，他们可能持有5%至10%的股份，以向董事会施加压力。那么，维权投资者甚至可能不会把注意力放在股息上，而是可能试图通过其他方式(分拆、削减管理费用、将资本重心转移到不同领域)解决折价问题。 几乎没有迹象表明，管理层或董事会将会放弃当前的发展战略——至少考虑到当前的前景。现在埃克森美孚仍承诺其既有的股息分配策略。在经历了危机最严重的几个月后，信贷市场出现了惊人的反弹，从短期和长期来看，目前埃克森美孚的内部分化被视为弊大于利。 收益复苏的催化剂 我们认为对埃克森美孚的收益预估并不乐观，该公司今年确实帮助缩小了部分现金流缺口。 首先，预计埃克森美孚的二叠纪盆地油气产地情况会出现反转。尽管由于第二季度的停产，以及到12月份预计只能运营10-15台钻井，使得分析师们对该地区今年产量的估计有所下降，但投资者要知道，埃克森美孚的几乎所有非常规区块的油气产量现在都恢复了。此外，埃克森美孚在埃迪县的扑克湖附近有数百口已钻探但尚未完成的油井，在管理层希望产量数据持平但投资明显减少的情况下，这个地区的油井开采是一个很好的选择。虽然已有数据表明，埃克森美孚在二叠纪盆地的业绩与2019年相比表现良好，但预计在这方面的表现会更好。 而埃克森美孚在北部地区的情况，很可能是第三季度的逆风，但也有望在2020年之前完成加拿大地区业务的强劲业绩。科尔1号线在8月份进行了计划中的维护，随后在9月份由于一条稀释剂管线泄漏而关闭了该地区的运营。随着“北极星”输油管道重新投入使用，科尔现在正在重新投入使用，将重质原油运送到墨西哥湾沿岸。加拿大目前的差别非常小(对那些有油砂业务的公司来说是有利的)，埃克森美孚将比其他公司受益更多，因为很多油砂被用于埃克森美孚的炼油厂。 除了上游，我们还非常喜欢埃克森美孚的聚乙烯/聚丙烯资产。由于整个市场的供需失衡，目前成品价格确实很低，但该领域的市场在明年应该会强劲复苏。塑料行业受今年到汽车行业的重创，但随着汽车行业的复苏，该行业的其他方面（医疗保健、消费者包装）将继续保持强势。 总结 市场预测埃克森美孚将削减股息，声量很大。在我们看来，这些减息的分析可能基于埃克森美孚当前的现金流，但大家都忽视了埃克森美孚未来盈利改善的可能性。如果现金缺口持续缩小，业务层面逐渐恢复，有了稳定的现金流之后，削减股息的可能性将会降低。 一家企业，要在长期内要做出正确的战略决策，需要先解决比短期内维持当前稳定的现金流更为重要的事。尽管艾克森美孚的高层不应该对公司的问题视而不见——与上下游同行相比，埃克森美孚的股价并不便宜，而且该公司确实存在运营上的挑战，但在股息安全问题上，投资者仍应睡个安稳觉。 以上仅作为投资交流，不代表投资建议 |
