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雪球上周组织了一次对中泰资管田瑀的线上调研活动，田瑀在调研中详细介绍了自己的投资框架理念，让我对田瑀有了更深入的认识和了解，这里分享给大家。 先简单介绍下田瑀，田瑀基金经理从业年限3.85年，是一位新生代基金经理。管理的第一支产品为中泰开阳价值优选混合（007549），2019年9月任职以来年化收益25.42%，最大回撤27.06%，业绩表现还是非常优秀的。 中泰开阳价值优选在发行2021年3月份之前是由田瑀和姜诚合管的，所以我特意对比了中泰开阳价值优选和姜诚的代表基金中泰星元的走势。
从收益曲线来看，两只基金在2020年3月份之前走势非常相近，之后两者之间的表现就有了一定的差异，所以在2020年开始就应该是由田瑀主导管理了这只基金。 调研中田瑀从三个角度介绍了自己的投资框架和理念： 1、选股 田瑀是一个自下而上的价值型管理人，通过股票市场价格和企业价值之间隐含的回报率来决定买卖。买卖的原理比较简单，价格高于企业价值就会卖出，价格低于企业价值就会买入，这里的核心就是去合理评估企业的内在价值。 对于企业价值的评估，田瑀同样通过未来现金流的折现来计算，这里就涉及到对企业未来盈利的预测问题，这个实际上是很难去预测的。对于这个问题田瑀总是这么看的： “但是对于企业价值的折现而言，你会发现精准地预测每一年其实并没有那么重要，对于企业价值影响最大的是一个中长期，它在竞争的过程中，在经历顺周期、逆周期不同的一个境地的过程中，长期盈利能力的增长，以及市场份额、市场空间大概是一个什么样的变化，也就是说我们可以将这条周期性波动的曲线平滑掉。” 田瑀认为应对这个预测上的不确定性的方式，就是依赖于企业的护城河，选出足够强的企业，做同样的生意，他比同行强。 所以田总对选股的第一要求就是有护城河，做生意要比别人厉害，而且这个厉害的原因要能理解、能分析、能跟踪。 2、组合的构建 田瑀在组合的构建思路上有一点比较特别，就是他主要考量的是风险源的不相关性。一方面自下而上的从各行各业中找到的最强的企业本身就相似性很小，这个是由选股的方式决定的；另一方面风险源不相关的股票放在一起后，会降低组合的波动性。 风险源的分散必然会要求行业配置的均衡分散，因为同一行业的股票很难做到说风险源是完全分散的，我们看看中泰开阳价值优选的行业分布情况。
数据来源：蝶蜂数据 可以看到田瑀的持仓在行业上会分属于几个不同的大类，不会过于侧重于一个大类板块。 不过田瑀在组合的管理上没有交易上的策略，比如止损、什么时候买、什么时候卖这类策略是没有的。 这种组合的构建思路如果不是遇到系统性风险的话，组合的波动会比较小，因为风险源的不相关性会平抑掉很大一部分风险，但是对于市场系统性风险还是比较难以规避的。 我们看中泰开阳价值优选的净值曲线确实体现了这样的一种特征，在20年、21年市场比较稳定的时候，田瑀也是画线派中的一员，净值曲线很平滑；不过在遇到市场系统性风险的时候也跟随市场出现了一定的回撤。 3、仓位的波动 田瑀是一个纯粹的自下而上的基金经理，所以在他的投资框架中并没有宏观策略之类的成分，也不会基于自上而下的判断来做仓位的决策。但是我们看中泰开阳价值优选的时候实际上是发现有仓位上的波动的。
数据来源：蝶蜂数据 对于仓位的波动田瑀是这么解释的：“我们会单独评估 每一只股票的潜在回报率，风险报酬比，如果划算我们就买，越划算我们买得越多，不划算我们就卖， 越不划算我们可能持有的仓位就越低，每一个股票都这样做决策，加总在一起就会变成我们整个组合的仓位的结果。” 田瑀的仓位是一个被动应对的结果，如果市场上好的标的越多，仓位就会越重。 调研下来感觉田瑀是一个有自己清晰的投资框架体系，并且一直践行和坚守这套体系的人。能够认识到自己投资投资体系的局限性和缺陷，但是也能很坦诚的接受这个局限性，并开诚布公的来讨论，是一个值得信赖的基金经理。 风险提示：本文为本号日常研究成果，仅提供投资思考的思路，不作为投资建议，投资有风险，投资需谨慎！ |
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