 “在经过了2-3年我擅长板块的大熊市，如果未来市场出现好转，我觉得我大概率能适应这种市场结构。” 华富基金权益投资部总监陈启明在3月23日路演交流中如是说道。而他擅长的板块是指泛科技和大医药。 陈启明2022年初被纳入聪明投资者TOP30基金经理榜单，目前共管理6只基金，总规模34.61亿元。 市场对于陈启明的投资策略有一个基本印象，就是“买入并持有”。这在陈启明超过8年的公募基金管理生涯中，是长期正确且不断得到正反馈的事。 其管理时间最长的华富价值增长基金，自2014年9月26日起至2023年3月24日，总回报达319.46%，年化18.38%。  来源：wind 截至2023年3月24日 从华富价值增长前十大重仓可以看到，重仓益丰药房的时间有30个季度，兆易创新22个季度。整体换手率一直不高。  来源：Wind和基金定期报告 陈启明坚持成长股投资，简单概括就是投资能够“长大”的公司。 他说，“从企业生命周期角度来看，更倾向于挖掘'0.8-1'阶段的公司，在相对看得清成长路径的阶段入场，等待它的成长。” 以益丰药房为例，2015年二季度首次出现在华富价值增长前十大重仓股中，近八年以来涨幅141%，营收与净利润一路攀升。 虽然每次投资很难全部押中，但陈启明坦言期待能够不断提升投资的胜率，如此也可以“积小胜为大胜”。 只有当其成长的核心逻辑被打破了，或者性价比不够了才会卖出，但也不会一蹴而就，而是慢慢去卖。 “如此说，便如此做”。 他在这次交流中表示，泛科技（含新能源）、大医药这些“核心力量”都在继续。 在他看来，以计算机、半导体为主的科技行业依然是成长股的“沃土”； 新能源增速会下降，但从更长的维度来看，成长仍没有停歇； 医药行业的估值也仍处于底部区间，更有望迎来结构性行情。 但最核心的，还是找到未来3-5年产业发展趋势向好、且估值处于相对低位的标的“等风来”。 陈启明在这场交流中还多次提到平衡，包括左侧和右侧布局的平衡，胜率和赔率的平衡。 他谈到，“说到底，投资和生活也是互通的”，要减少内耗和焦虑，去赚取时间的馈赠。 这也是此次由陈启明担纲的华富匠心领航设置18个月持有期的重要目的，旨在帮助投资者避免“追涨杀跌”的频繁操作，降低净值波动对心态的影响。 以下是本次交流的全部内容，分享给大家。 各个行业都有机会，大行情才刚刚开始 问：面对不断变化的市场，你在投资方面有哪些新的思考？对于未来的 A股走势又是如何看待的？ 陈启明：站在现在这个时间点，我对整体市场是相对乐观的，我期待这是一个中长期慢牛的开端。 去年年底我曾用“各就各位”来描述当时的市场，我认为所有行业基本上已经调整到位，包括它们所处的行业估值、行业发展状况等等。 即使是前期估值相对较贵的新能源行业，从历史上来看当时的估值也只是处在历史中位数附近。 整体来说，各个行业都有机会。 尽管从去年年底到现在为止，消费、地产、金融、计算机、TMT等很多板块都出现了较大上涨，但过程中也不断有波折。 A股市场波澜壮阔的行情才刚刚拉开序幕。 投资能够“长大”的公司 问：您认为做成长股投资最重要的是什么？在投资逻辑、框架上是否有一些新的想法？ 陈启明：其实我的投资理念还是比较清晰的，简单总结就是要投资能够“长大”的公司。 一个企业的投资价值从长周期维度来讲，一定是这个公司能越做越好、越做越大，才能赚钱。 所以，就我个人以及整个团队而言，更多的是倾向于去挖掘这些未来能够“长大”的公司。 当然，大部分能“长大”的公司一定是顺应产业发展、顺应国家大势且具备核心竞争力的。 这些赛道方向是受到国家大力支持的，或者说是顺应社会自然发展趋势的行业，国民经济发展到了那个阶段，它自然而然的出现，老百姓的需求也随之爆发。 所以，我所理解的成长是去寻找能“长大”的公司，买入并持有，跟随公司一同成长，赚取企业成长的钱。 倾向于挖掘“0.8-1”阶段的公司，卖出考虑两个原因 问：您之前说过自己是个相对乐观的人，更擅长买而不是卖，的确我们看到您的持仓中有很多“老面孔”。这种“拿得住”的定力源自于哪里？什么情况下会考虑卖出？具体买卖有什么标准和要求？ 陈启明：这和我的投资理念是契合的，我会在能力范围之内找到这些可以“长大”的公司，买入之后，在发展过程中，它会不断成长。 从企业生命周期角度来看，我更倾向于挖掘“0.8-1”阶段的公司，在相对看得清成长路径的阶段入场。 比如有些标的买的时候年化净利润只有2个亿，现在可能达到20个亿，很明显它是处在一个不断长大的过程中。 所以，买入并持有是我的核心投资策略。 如果看得清一家公司能长大，我愿意给它时间。 卖出有两个原因。 第一个核心原因就是这个公司有可能无法继续长大，可能很多因素发生了变化，或者行业发生了变化，它的成长速度不够了，或者成长能力不够了，这种是要卖出的。 换句话说，就是成长的核心逻辑被打破了。 第二个原因是涨得过高了，性价比不够了。 比如一个公司，假设现在是100亿市值，我们认为未来三年能到160亿，每年能赚20%，但现在已经涨到150亿了，那么从短期来看，它的收益率就不够了，我们希望长期收益率相对较高一些。 所以，涨得太快也是一种卖出的理由。 我们会不断地判断性价比，在判断的过程中，会不断衡量各项因素的变化，不能仅仅因为小的利空因素就把标的卖掉，但是如果出现重大逻辑错误，比如公司发展完全走样，或者个股价格太贵，才会卖出，而且也是慢慢地去卖。 如果性价比一直是合理的，比如成长速度一直很快，盈利也非常合理，我们就会一直陪伴它成长，所以会体现出不同的持有周期。 长期聚焦并看好泛科技与大医药 问：从您过往的持仓情况看，核心能力圈主要覆盖了科技、大医药、新能源这三大核心方向，可以具体分析一下您当下对这几个行业的看法吗？目前您更关注哪些领域的投资机会？ 陈启明：从我自己的投资特点来看，确实长期聚焦在泛科技和医药，我个人倾向于把新能源放到泛科技领域里，所以泛科技、大医药是我投资的核心方向。 其实对成长股投资来说，方向的选择是很重要的。 我觉得，科技和医药正好代表了两个核心的成长股选择思路。 因为科技创新的爆发，导致需求的高速成长，这种状态是层出不穷的，是不断在过去历史上涌现的。 所以，科技板块天然的有很多公司能够快速长大，这其实是成长股投资非常好的一个领域。 医药对我们来说，第一，需求增速相对比较快，第二，长期持续性非常强，特别是到现在为止（行业前景）比较清晰，老龄化导致对于医药的需求直线上升。 所以，科技和医药这两个板块，天然成为成长股投资者乐于去耕耘的板块。 这个结果，也是我这8年多，不断地去选择、去思考所得出的。长此以往，我的能力范围也会更多的集中在泛科技和医药领域，这是主要原因。 目前为止，大家可以看得比较清楚，科技板块好像迎来了重生。 TMT板块整体来讲，计算机、通信、电子、传媒从底部都已经反弹的比较多了，他们也是经历了从2020年年中开始接近两年半到三年的大熊市。 但到去年年底为止，都出现了一个向上的契机。 包括计算机行业的收入成本出现了“剪刀差”，收入开始上升。 因为过去三年，计算机行业人员扩张特别巨大，成本扩张也比较快，所以整个行业出现了基本面向下，也就是盈利能力向下，到了去年年底基本上不再进行扩张。 经济复苏会带动收入端的复苏，整体来讲盈利能力一定是扩张的。 当然，计算机又叠加了信创、人工智能、数据经济等等政策方面的刺激，还是非常好的一个方向。 至于半导体，我们的判断是（复苏）可能会晚一点，但也基本上快接近了。 如果从库存周期来讲，今年上半年应该能看到一个清晰的、即将去化完毕的过程。 因为消费电子的原因，堆积了比较多的库存，但经过将近一年多的时间，这个周期大概率快结束了。 未来宏观经济复苏，还有一些创新需求，会带动半导体的复苏。 如果这三点叠加，整个半导体行业或者说电子行业都有很大的机会。 因为它们已经经历过了大熊市，并且从指数来看，也几乎没有看到有更显著的熊市迹象。 而科技板块的熊市已经持续两年多，到现在是第三个年头，所以它们出现反转的概率也比较大。 问：对于目前市场存在巨大分歧的新能源板块，怎么看呢？ 陈启明：从行业发展角度来讲，新能源目前仍处于一个高速成长的阶段，但它的成长速度必定是在下降的，所以资本市场可能会去反映成长速度下降给股价带来的压力。 但无论是新能源车、光伏、还是储能，从中长期的成长速度和稳健性而言，我觉得是毋庸质疑的，还是会出现比较高速的（成长）状态。 当然，不会像过去一样，一年内成长速度达到100% 或者80%。 在当前的经济状态下，倘若能维持百分之三四十或者百分之二三十的增长速度，还是难能可贵的。 所以，如果用成长速度来评估整个新能源行业的话，过去三年都是100分，现在可能是70分，也许明年是60左右，但后年可能还会有70分甚至80分。 当然，股价可能会反映新能源行业增速下降的状态，但从更长的维度来看，成长依然没有停歇，投资价值仍值得去深度挖掘。 问：医药行业的发展前景是不是会更清晰一点？ 陈启明：是的。医药行业从2020年中开始也是一个大熊市，当然原因各不相同，包括集采等等，但实际上医药的基本面已经开始迎来拐点。 当然，这中间也存在着疫情因素的干扰，但现在疫情基本结束了，即使未来出现小的波段，影响也比较小。 从国家层面以及人口结构来看，对医药的长期需求是确定的，所以重回快速成长轨道这件事几乎是毫无疑问的。 尽管目前医药行业仍处于底部区间，但未来有望迎来结构性行情。 认真梳理每一个产业链，慢慢形成能力圈 问：从您的经历看，之前担任过化工行业的研究员，那么在从一个研究员转变成基金经理的这个过程中，您是怎么去拓展自己的投资圈的？ 陈启明：首先，从行业角度来看，我认为化工和机械这两个大行业基本上跟全行业相关度比较高。 其实化工下游包括衣食住行的各个方向，甚至新材料、军工以及半导体等都跟化工有关，这跟机械也有点像。 所以，这两个行业是有助于去培养全行业视角的。 至于如何去扩张自己的能力圈，我觉得只要认真梳理每一个产业链，基本上能够慢慢形成一个较大的投资框架。 投资股票有两个维度。 一个维度是低估值，假如其本身的估值理应是10倍，但它现在却只有5倍，那么我们就可以等它从5倍回到10倍。 另一个维度是成长，它的估值理应是10倍，而现在正好是10倍，但它在未来2-3年能长大两倍，可以赚其中长大的钱。 如果两个维度都能赚到，那当然更好，但我的特点更偏向于去寻找那些能长大的。 但成长股的思路还是要将自上而下和自下而上相结合，去观察这种需求的边际变化方向，然后再去判断一些中长期发展的可能性。 如何去拓展？有三个比较清晰的方式。 首先是来自于自己核心的投研团队，大家可以进行分析讨论。 其次还可以与外部或者同业交流，从各个维度进行学习。 因为基金经理是一个做到老学到老的职业，有人说基金经理日均阅读量可达10万字，或者15万字，但实际上应该是不止的。 最后，即使我已经参与投资超过8年，但我也还需要不断学习，遵循自己的思想和特点，挖掘自己的能力。 新老产品一脉相承，“核心力量”不变 问：我们看到您最近有一个新基金在发行，华富匠心领航18个月持有期混合型基金。这个产品与您当前管理的老基金会有差异化的地方吗？ 陈启明：我觉得如果持有周期比较长的话，其实差异并没有那么明显。 从短期来看，新基金会有一个建仓的过程，但是从中长期来看，该产品在投资策略上还是会和原来的产品一脉相承，区别不会太大。 我刚刚在讲几个大方向的时候，也大概分析了它们长期的价值、爆发性与见底回升的可能性，以及从高增长变成中高速增长的状态，但其中都有一些值得挖掘的机会。 所以我个人的核心能力圈依旧是泛科技、大医药、新能源三大核心板块，不大可能会出现变化。 在经过了2-3年我擅长板块的大熊市，如果未来市场出现好转，我觉得我大概率能适应这种市场结构。 毕竟我的个人特点就是时间越长，越能体现我的能力，因为我们需要耐心等待企业发展。 着眼于长期，去做长期正确的事情 问：业内常会讨论“规模与业绩很难兼得”，您是如何看待基金管理规模的问题？ 陈启明：我觉得按照我的投资理念，受规模的影响还是比较小的。 我们的特点是换手率很低，如果看好这家公司，我们买入之后，持有的周期一般来说会比较长。 大部分股票我在买入的时候，都是从中长期维度去思考它的投资价值，去做好深度研究，不断衡量它的投资价值，力争获取长期的收益。 这种投资方法其实一直没有变化。就是着眼于长期，去做长期正确的事情。 倾向左侧布局投资，但需平衡效率和价值 问：在投资方面一般有左侧布局和右侧布局两种，您是如何去权衡的？ 陈启明：其实左侧和右侧一个讲究的是价值，另一个讲究的是效率。 左侧是觉得价格比较便宜开始买入，而右侧是在市场某行业开始上涨时买入。 我希望，能够从长期维度为我的投资者提供一个相对比较高的年化收益率，而年化20%是我想去追求的一个目标。 持续观察的公司中，如果预期收益率达到20%，就是值得买入的。当然，这20%的年化收益率一定是公司本身与我们个人能力的体现。 不光是估值，还包含了它的成长能力、成长空间、成长速度以及确定性，以及我们是否能够理解，或者我们的能力范围是否能够触及。 所以（预期收益率）年化20%对我的操作来说有很大的帮助，当然它也有很大的限制性。 按照这个想法，基本上是左侧（布局），但左侧有时候是非常需要“熬”的。 什么时候布局右侧，也很难判断。因为它需要叠加很多因素，比如大盘要走好一点，板块的关注度要提高，整个行业的发展速度是否开始扭转等等。 这些因素不太可能和好价格同步。 所以左侧占比依然比较大，但不会全部左侧。 尽量能够做到左右兼顾是最好的，这不仅能够平衡你的心态，还能够平衡你的投资价值，还有一定的获益空间。 对我而言，效率和价值的平衡才是一个更好、更清晰的状态。 积小胜为大胜，靠均衡发展来抵抗市场 问：您有哪些控制回撤的措施和方法呢？ 陈启明：对我而言，回撤控制跟我自身的投资框架还是有一定关系的。我的投资策略是立足现在，观测未来。 在观测未来的过程中，我们会发现，它一定不是一个赛道，或者某一系列的股票高走。 事实是经济发展的过程是百花齐放，而不是一枝独秀。 投资方向是非常丰富的，我会比较分散地去投资。 我认为职业投资者或者机构投资者的强项并不是去判断某个细分领域是否有机会。而是当我们看到10个甚至100个有可能性的投资机会时，进行逐一分析，我们得出的结论一定是比普通投资者的胜率更高。 选择更多方向去做匹配，降低投资标的之间的相关度，发展节奏是此起彼伏的，这样的好处就在于可以“积小胜为大胜”。 另一个好处是，即使你判断错了一个方向，也不会遭受“灾难性”的损失，相对来说损失会比较小。 当某一个赛道不好的时候，另一个方向有可能会弥补你的损失，甚至可能会表现得更好，所以控制回撤就是一个靠均衡发展来抵抗市场的过程。 过去出现过的三次大熊市，包括2015年中，以及2018年和2022年。可以看到我的净值其实是一波比一波高的，低点也是一波比一波高。 这就体现出我们投资的企业是在不断向上的，所以回撤还是依赖于企业的经营是否能够快速地成长。 我觉得成长是抵御风险的核心因素之一。 平衡、长期与坚持 问：怎样看待投资的胜率和赔率呢？ 陈启明：胜率是指持续成长的概率，赔率则是空间和概率的匹配，相乘就是从长周期维度来看可能获得的收益。 其实对所有投资者来说，每个人内心都有一个自己的平衡点，在胜率与赔率的选择上往往具有不同的偏好。 单独来看，胜率及赔率双高似乎是最优的组合，但正如资产身处高景气赛道很难出现极度低估值一样，双高只是一种理想的表现，所以还需要找到一个平衡点。 我还是倾向于去追求合理、长期、稳健的回报。 虽然不同阶段有不同的需求，但总体来讲，我觉得胜率和赔率平衡一些会更好。 问：最后有什么可以给到普通投资者的投资建议？ 陈启明：其实说到底，投资和生活也是互通的。 我觉得各位投资者朋友在生活中，可以通过提升工作技能和身体素质，或者做一些让自己快乐的事，减少焦虑和内耗。 在投资上，可以更重视中长期逻辑，时常审视和梳理影响自己投资决策的关键因素，尽量减少“杂音”的影响，如果看好某一方向并且背后的支撑逻辑没有发生变化，就要坚持。 |
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