“餐饮、酒楼、食品”三位一体，同庆楼：徽菜老字号的沉淀与创新

cherry灵惜 2023-05-12 发布于北京

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（报告出品方/分析师：长江证券赵刚高旭和）

同庆楼：徽菜老字号的沉淀与创新

同庆楼以“大众聚餐与宴会服务”为差异化竞争力，近十几年成为深受居民喜爱的老字号品牌。

公司历史报告期内收入、业绩主要由旗下直营同庆楼及其他品牌餐厅贡献；2020 年上市以来，公司利用此前同庆楼正餐酒楼业务的禀赋积累，开辟出富茂 Fillmore 酒店业务（2022 年滨湖富茂首店客房部分开业）以及预制菜零售业务（2021 年上半年投产）两条新成长曲线，结合疫后餐饮消费复苏主题，构成中期业绩的驱动因素。

公司简介与业务形态同庆楼公司主营餐饮服务业，截至 2022 年末在合肥、无锡、北京等地拥有约 84 家直营门店。而在餐饮大赛道中，同庆楼定位大众餐饮，凭借品牌优势与总部管控主打正餐酒楼业态。

公司以“大众聚餐与宴会服务”为差异化竞争力，以“有高兴事，到同庆楼”为宣传卖点，以“好吃、不贵、有面子”为经营理念，近十几年成为深受喜爱的老字号。

餐饮行业品牌众多、替代性强，而公司在品牌认知方面具备明显优势，拥有广泛认知与行业荣誉，是国家正式认定的中华老字号。

“同庆楼”品牌始创于 1925 年，至今已有近百年的历史，建国前同庆楼遍布北京、南京、武汉、芜湖等多个城市，接待过众多历史名人，1999 年国内贸易部第一次评定全国 56 家中华老字号，同庆楼即名列其中。

2006 年国家商务部再次认定同庆楼为中华老字号，2010 年经上海世博局等推选入驻世博会，2014 年同庆楼被国家商标总局认定为“中国驰名商标”。

2011 年至今同庆楼已连续位列中烹协“中国餐饮百强企业”榜单，并多次被授予“中国正餐十大品牌”称号。

2020 年，公司 A 股主板上市，标志公司自正餐酒楼赛道跨越至综合型酒店、食品零售领域，开辟成长新曲线。

2020 年，酒店事业部成立，首家五星级酒店“富茂大饭店”部分开业；2021 年，食品子公司成立，预制菜与即食食品成为重点发展业务。

截至 2022 年，酒店、食品业务均已初具规模，助力公司于复杂的疫情形势中逆势而上。

经过十余年产业链耕耘，公司以餐饮业务为核心基础，延伸出“餐饮、酒店、食品”三大业务板块。具体业务形态丰富多元，包括同庆楼正餐酒楼、富茂 Fillmore 大型综合型酒店品牌、餐饮宴会服务、同庆楼食品零售、同庆楼餐饮食品供应链，以及主品牌外多样化餐饮品牌等。

公司组织上成立了“餐饮、宴会、酒店、食品”四大事业部，各事业部独立运营、相互协同：例如，婚宴宴会能力赋能餐饮及酒店业务差异化，酒店业务是对餐饮宴会业务的补充配套，餐饮门店又是食品零售的重要渠道。

当前公司掌舵人是以沈基水董事长为核心的管理团队，核心成员与公司一同成长至今、董事会构成相对稳定。

董事长沈基水放射科医师出身，拥有餐饮行业从业者中出众的学历背景与创新能力，目前仍活跃在业务一线谋划组织成长。

其他高管成员多数在梦都餐饮（公司前身公司）阶段即担任财务总监、行政总厨、总经理等业务骨干，上市前被授予普通股作为利益绑定。公司酒店业务外部引入前美豪酒店区域总经理尹总领导事业部。

公司股权结构集中于董事长夫妇及核心骨干，流通 A 股占比约 31.4%。截至 2023 年一季报，实控人夫妇作为一致行动人直接持股 24.14%、通过马投公司间接持股 37.55%，并控制盈沃投资、同庆投资两个员工持股平台，通过平台的持股员工有近 70 人。

投资主题及财务表现

公司历史报告期内收入、业绩主要由旗下直营同庆楼及其他品牌餐厅贡献。

2020 年上市以来，公司利用此前同庆楼正餐酒楼业务的禀赋积累，开辟出富茂 Fillmore 酒店业务（2022 年滨湖富茂首店客房部分开业）以及预制菜零售业务（2021 年上半年投产）两条新成长曲线，结合疫后餐饮消费复苏主题，构成中期业绩的驱动因素。

公司营收稳健增长，餐饮业务主营业务贡献主营收入，但近年来随食品等业务成长、占比下降至 90%左右。

2021、2022 年，公司分别实现营业总收入 16.08、16.70 亿元，同比增长 24.11%、3.86%；上市以来公司体量快速增长，2022 年压抑公司收入的主要是安徽、江苏、北京等地局部疫情因素与其他宏观因素，业务层面公司逆势而上新增经营面积近 20 万平方米且在较为艰难的第四季度保持盈利，实已展现经营韧性与发展能力。

由于公司餐饮门店体量偏大，近年来旗下资产数量增长呈稳健节奏。

截至 2022 年底，公司在安徽、芜湖、无锡、北京、苏州等地拥有直营门店数量 84 家，其中：同庆楼酒楼 40 家（占比 48%）、婚礼会馆 7 家（8%）、富茂酒店 2 家（2%）、新品牌门店 35 家（42%），其中公司战略孵化的同庆楼鲜肉大包约 20 家。2022 年公司改造 7 家老店、新开 2 家新店；2023 年一季度，公司快速落地受疫情延后的项目，并开启富茂三店。

公司从安徽起步，已初步成为全国性品牌，省外贡献向四成水平发展。

2022 年，公司省内实现营业收入 9.79 亿元，同比增长 10.6%，占总收入比重 66%；省外实现营业收入 5.03 亿元，同比增长-10.7%，占收入比重 34%，疫情干扰下省外收入贡献有所倒退，预计未来将逐渐接近四成水平。

根据历史数据来看，安徽省内经营效率小幅高于省外，省外高线市场盈利能力或随复苏修复（由于会计 14 号准则实施，公司毛利率 2020 年前后变动较大，前期计入销售费用、合同履约成本现调至营业成本科目）。

分业务来看，过去几年公司大中型宴会占比稳定，宴会服务规模增长。

2019 年，大中型宴会实现营收 4.11 亿元，占比约 28%；其他餐饮收入 9.46 亿元，占比约 65%；宴会服务收入达到 1.0 亿元，占比自 2017 年的 4%上升至 7%，成长趋势亮眼。2020 年以后，公司暂未区分披露新业务占比，预计酒店、零售等新业态收入占比将逐步提升。

毛利端，公司综合毛利率在旧会计准则下在 55%及以上，新会计准则下 2020 年（追溯）、 2021 年、2022 年毛利率分别为 23.9%、21.1%、18.3%，属于餐饮行业中较高水平。

根据公司年报说明，如按新收入准则执行前的成本核算口径进行对比，则 2021 年主营业务毛利率 53.93%，较 2019 年同期 54.55%仅下降了 0.62 pct；2022 年，公司主营业务毛利率 12.7%同比下降 4.7 pct，部分由于在较为艰难的二季度履行社会责任未选择大幅降薪减员，且项目增加折旧摊销金额较大，综合来看仍然高于行业平均水平。

具体来说，餐饮服务业务成本的“三座大山”分别是食材原材料成本、人工成本与租金成本，其他占比较轻的常规成本包括燃料水电成本、员工宿舍、翻新维修等。

下图拆分了会计 14 号准则计量标准前后各项主要成本占收入比重、及毛利率空间，2020 年开始将公司前期计入销售费用的、为履行合同发生的费用调至营业成本。

2022 年，公司直接材料、直接人工、水电能耗占主营业务收入比重分别为 38.2%、28.6%、5.4%，减去装修及租赁费用、折旧与其他费用的毛利率为 12.7%，随疫情结束存在大幅优化空间。

净利润层面，疫情前公司净利高速增长，2017 年~2020 年公司净利率水平稳定超过 10% 并爬升至 14%；2021~2022 年盈利能力持续下滑，但横向对比仍现韧性。

2022 年，公司实现净利润 0.94 亿元，对应净利率 5.6%，处于近年来较低水平，其背后主要原因为：1）收入端波动、经营未恢复正常水平；2）发展门店增加拓展、工程、设计等人员；3）老店停业改造未产生收入；4）食品公司大量增编等；5）新店开办成本列支等。

餐饮企业普遍现金流特征稳定、周转效率高，公司在此基础上保持良好 ROE。2020 年上市以来，公司经营活动现金流随业务扩张保持增长，投资力度加大、支持富茂等新建项目，融资活动主要为 2020 年上市一次性募资，2022 年末期末现金余额超过 4.02 亿元。2020~2022 年公司摊薄 ROE 分别为 9.7%、7.3%、4.7%。

投资主线一：成长性新业务

公司本阶段的最大看点在于上市后开辟的两条新成长曲线：酒店业务与食品业务。

过去十余年公司通过经营同庆楼正餐酒楼等业态累积了竞争力禀赋，打开新业务成长空间：

1）宴会设计组织能力将“富茂 Fillmore”打造成具备特殊功能的稀缺性酒店供给，客房产品作为配套有望达成更稳定均匀的设施利用效率与经营收益，未来甚至有望走上品牌输出管理的轻资产道路；

2）餐饮全供应链能力助力拥抱预制菜消费趋势，“同庆楼食品”背靠老字号品牌认知与名厨研发央厨制造资源快速启动上市，现已初步形成“线上线下同庆楼门店”三位一体的立体渠道，随着 SKU 扩充与产能扩张，成长曲线陡峭。

差异化宴会酒店供给：富茂 Fillmore

公司酒店品牌“富茂 Fillmore”产品差异化突显，以大型餐饮服务与别具一格的宴会厅为核心卖点，工作日主要接待会议、节假日主要接待宴会，平滑设施利用率；客房及其他酒店设施反成为配套，满足赴宴客人的的住宿需求。

公司对于当前酒店行业趋势有着独特的思考，认为在当前的酒店高端化进程中有限服务类酒店正经历高速发展与充分竞争，但城镇化进程中部分作为地产配套的全服务酒店餐饮宴会供给缺乏差异。借助同庆楼的大型餐饮宴会能力，富茂具备差异化竞争机会，有望重塑中国酒店商业新模式。

富茂重点挖掘全服务型酒店中客房以外差异化供给的市场空间，而这其中最有潜力的即餐饮服务。

根据文旅部数据，我国星级酒店房费、餐费收入占比大约各占 40%，而富茂的餐饮收入可占总收入 70%以上。

遵从“好吃不贵有面子”的经验理念，配套高性价比的客房，富茂聚集了专业的酒店管理人才，打造出“同庆楼客房”的综合优势。

而同庆楼作为中国宴会与婚庆行业的稀缺品牌，“大型餐饮宴会婚庆能力连锁标准化体系”构建起公司的竞争壁垒。

通过“PALACE 帕丽斯”和“同庆楼”两个品牌的运营经验积累，公司有能力设计城堡婚礼、秘境婚礼等梦幻场景，并已培养起一批自身摄影摄像服务团队、主持人、化妆师、演艺团队，提供可复制的一站式高品质宴会配套服务。

而公司最为擅长的婚宴场景，又由于其“一生一次”的特殊内涵在众多社交餐饮中更具刚性。

结合多份咨询报告数据，广义婚庆餐饮市场规模为万亿级别，其中包含婚礼服务、婚礼宴会、婚纱礼服、婚纱摄影、婚礼租车、珠宝首饰等多条产业链。根据艾媒咨询数据，调研样本中约43%新人对于婚礼的预算高达5~9万元，超过10万元的占比约37%。

且从产业内公司营销特征而言，每场婚礼的参与人数往往多达百人甚至数百人，婚礼组织的质量和效果将被嘉宾直接感知，成为最好的的口碑传播。

就婚礼服务与婚宴餐饮这种（同庆楼提供的）产品而言，时尚新娘 2018 年用户样本数据1显示，65%新人选择婚礼策划服务费在 3 万元及以上，75%新人设置 10 桌以上婚宴、47%单桌预算在 3,000~6,000 元。

按上述数据粗略计算，婚礼策划 4 万元婚宴餐饮 20 桌×4,000 元（不含酒水），单场婚礼合计开销约 12 万元。

从产品设计上来看，富茂 Fillmore 品牌集中体现了同庆楼管理层对于酒店功能性的反思与挖掘，客房与宴会厅设计既有“接地气/实用”的一面，又有“有面子/时尚”的一面，是本土高端餐厅的创新发展。

以首店滨湖富茂为例，酒店外观风格华丽大气、13.14 米高的网红楼梯、宴会厅灯光美术设计均满足了宴会场景的“有面子”消费心理，同时客房内置洗烘一体机、性价比餐饮等实用设计又细致体贴地考虑了“接地气”的需求。

婚宴宴会功能作为酒店的核心竞争力，设计组织持续引领行业。

公司宴会厅美轮美奂，十分契合图文、视频营销特征，新人返图与宾客口碑传播。以瑶海富茂为例，8 个宴会厅面积在 400~1500 平方米之间（其中四楼两个大型厅挑高 10 米），宴会提供 5 种宾客桌席排列方式，以宴会圆桌为例，多数厅容量 16~36 桌，单桌价格大致在 2,500~3,000 元（随特殊日期、菜单配置波动）；一般来说，婚礼宴请规模在 20~40 桌之间。

未来，富茂品牌发展或将采取重资产、轻资产相结合的方式，自建项目、合作项目与管理输出皆为潜在复制方式。目前来看三个系列子品牌中 Fillmore Grand（富茂大饭店）、Fillmore Garden（富茂花园饭店）偏重，Fillmore International（富茂国际）偏轻。

自筹自建重资产项目目前已开三家，分别是合肥滨湖富茂、合肥瑶海富茂、合肥北城富茂，另有几家合肥、芜湖、上海项目有望在中期维度开业爬坡。

老字号名厨食品零售：同庆楼食品 2021 年，公司成立全资食品业务子公司，疫情中迅速切入预制菜赛道，当年实现食品销售收入 1,511 万元；2022 年以来，公司进一步打磨产品、产线与渠道，销售额倍数级增长至 9,394 万元，未来成长曲线陡峭。公司全面进入江苏、湖北市场，并在南京、武汉建立了分仓，开设同庆楼食品商超店 107 家，并加快签约入住其他品牌超市。食品业务近几年赛道拥挤，同庆楼最大的优势在于品牌认知广泛、拳头产品臭鳜鱼等产品力深受本地居民认可；此外，公司上游生产制造能力成熟，在研发、品控等方面已有多年沉淀，相比新品牌而言更具竞争力。

从产品端来看，目前公司主打“名厨名菜”、“名厨面点”、“风味腌腊”、“自热米饭”系列，另有时令产品不断推出，未来预计将开辟粽子、月饼、春节礼包等节庆产品以及烹调复合调理包等新系列。

目前公司的主要产品包括臭鳜鱼（带调料包）、香肠、酱肉、速冻小笼包、速冻大肉包、牛肉酱、鲜虾酱等，多数单品定位 20~40 元价格带。展望未来，公司意图从早餐面点到自热饭、从名厨名菜到料理包，全面满足“一日三餐”需求。

供应链建设对公司来说轻车熟路，公司自建有食品加工厂，目前已经上线 4 条标准化生产线，2021 年上半年全面投产。

出于宴会业务的特殊需求，公司此前的餐饮业务即采取成熟的“公司统一采购——央厨制作半成品——公司冷链运输——门店后期制作”的模式，因此食品业务可以最大程度利用现有供应链资源，在疫情中实现迅速启动投产。

未来，随着前端销售增长，公司有望进一步控制上游核心原材料价格、建设更多产品产线、利用已有配送站建设自有立体仓，以及完善数字化中后台系统。

零售渠道铺设是公司相对陌生的领域，但公司采取灵活的全渠道策略，销售反馈良好：当前公司已初步形成“线上零售、线下商超自营渠道代理、同庆楼大型酒楼门店全员销售”三位一体的立体式销售路径。

具体而言：

1）线上渠道，公司通过天猫、猫超、京东等电商平台的自运营、抖音自播代运营短视频电商运营，积极开展食品线上营销；

2）线下渠道，安徽省内公司采取自营商超专柜与经销渠道结合的方式，省外积极拓展商超、连锁便利店等经销渠道；

3）特色渠道，同庆楼旗下所有大型连锁门店均设专柜展示促销，同时“同庆楼鲜肉大包”深入社区场景，亦可提升门店早高峰外时段坪效。

投资主线二：餐饮消费复苏

公司另一条投资主线是婚庆等餐饮场景的疫后复苏，叠加稳健的门店网络扩张。

顺应过去十余年中国餐饮发展趋势并结合公司宴会餐饮的场景特色，公司门店多数为超过3,000 平方米的大店酒楼，单体体量大、盈利能力强；其中，头部几家门店如庐州府、常州奥体店、铜陵路店、花园店、会宾楼、徽州府等尤其具备竞争力，产品服务供给极具特色，服务婚庆、宴会、聚餐、商务等特殊场景，租金等摊销成本又具备优势。

通过稳健的老店改造与新店拓展，剔除富茂以外的 80 余家餐饮门店有望实现业绩口碑双升。