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01 — 主营业务对比
片仔癀是国家级中药保护品种，处方和工艺受国家秘密保护。其销售渠道分为国内销售（2022年医药制造营收38.13亿元，其中，肝病用药35.92亿元）和海外销售（2022年为4.02亿元）。国内销售的主要模式为药房销售和院线销售，以药房销售为主。 2017年，片仔癀医药制造业务占比为39.62%，医药商业（主要是自营连锁药房）占比为51.45%，化妆品业务占比为8.61%；2022年，三者占比分别为43.96%、46.8%、7.31%。医药制造以及化妆品业务的规模以及占比提升，意味着片仔癀的产品仍有不错的竞争力。 和片仔癀相比，云南白药的业务结构则显得没那么合理。2017年，云南白药工业产品（主要包括药品（如云南白药气雾剂）、健康品（如云南白药牙膏）、中药材）占比40.97%，医药批发占比58.74%；2022年，两者占比分别为35%、64.8%。从数据角度看，云南白药核心业务——医药制造发展停滞。 值得注意的是，医药批发业务现金流状况大多不好：在下游为医药零售药店、医院以及其他医疗机构的情况下，这些医药批发企业很难具备议价优势，往往随着销售规模的扩大，其应收规模也随之快速增长。在核心业务停滞而医药批发业务占比高达64.8%的情况下，云南白药早已不是当年的“小家碧玉”了。 02 — 营运能力对比
上下游管理方面：2017-2022，片仔癀的应收周转率大致平稳提升，而云南白药却正好相反。占用上下游资金方面，片仔癀虽然也谈不上理想，但大致保持平稳，2022年为-2.5亿元；云南白药则逐年下降，2022年为-20.46亿元。如前文所述，医药零售药店（欢迎点击阅读：医药零售行业的战国时代（中））、医院等对上游的议价力极强，医药制造企业以及医药批发企业在面对下游时大多落于下风。云南白药的批发业务占比较高且逐年增长，其自由现金流大概率还将继续受到侵蚀。 存货周转率方面：2022年，片仔癀为1.8，近几年大致平稳，其存货主要包括麝香、牛黄、蛇胆、三七等名贵中药材，其中麝香、蛇胆需获得国家林业部门行政许可，这些存货从某种意义上看与茅台酒存货一样，都是公司的核心战略资源；云南白药的为3.36，逐年提升，公司加大了医药批发存货的周转。 固定资产周转率方面：两家公司都是轻资产运作，尤其是片仔癀，其固定资产占其总资产的比重仅为1.8%（2022年）。对于片仔癀而言，强大的品牌以及独家绝密的配方是其最大的“资产”。2022年，片仔癀的固定资产周转率为33.31，云南白药的为13.4。 总资产周转率方面：2022年，片仔癀的为0.6，云南白药的为0.68，两家公司的都不高。2003-2023片仔癀的平均分红率仅为32.31%，在资本支出较低的情况下，公司按道理应当加大分红比例。云南白药分红率稍高，1993-2023，其平均分红率为51.28%，如果管理层能将长期股权投资以及证券投资的钱用于主业的话，公司的发展可能会更好吧（一般来说，管理层热衷于将公司的资金用于炒股往往预示着公司的其他方面可能已经不大行了，这跟中老年男人开始喜欢养鸟种花是一个道理）。值得注意的是，云南白药总资产周转率逐年下降。 人均创造利润方面：片仔癀逐年提升，云南白药则停滞不前。2022年，片仔癀的为91.03万元/人，而云南白药的仅为36.81万元/人。 总体来看，片仔癀的营运效率较高，而云南白药的则很不如人意。形象点讲，片仔癀如同一艘轻快的小舟，而云南白药则像一艘笨重的大船。 03 — 盈利能力对比
2017-2022，片仔癀的毛利率和净利率均平稳提升，云南白药的则恰恰相反。2022年，片仔癀的毛利率和净利率分别为45.64%、28.48%，体现了其较强的盈利能力；云南白药的分别为26.32%、8.86%，盈利能力有待提升。 04 — 成长能力对比
2017-2022，片仔癀的营收以及扣非归母净利润的年复合增长率分别为18.54%、26.15%，呈现出快速增长的发展态势；云南白药的则分别为8.46%、3.05%，发展基本停滞。 总的来看，得益于强大的品牌、独家绝密配方以及老年化带来的医疗需求增长，我认为长期来看，片仔癀仍将保持较好成长能力，估值合理的话，我认为是挺优秀的投资标的；相比之下，云南白药的发展状况则让人堪忧，或许只有大规模精简业务、大幅度提升管理效率才能重现生机。 希望本文能够对您有所帮助和启发，也欢迎您关注我的公众号“老蔡的自留地”，与我一起探讨更多的投资知识和技巧。谢谢！ |
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