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大的黄叶子朝下掉； 慢慢的，它经过风， 经过淡青的天，经过天的刀光， 黄灰楼房的尘梦。 下来到半路上，看得出它是要 去吻它的影子。地上它的影子， 迎上来迎上来，又像是往斜里飘。 叶子尽着慢着，装出中年的漠然， 但是，一到地，金焦的手掌 小心覆着个小黑影， 如同捉蟋蟀—— “唔，在这儿了！” 秋阳里的水门汀地上， 静静睡在一起，它和它的爱。 - 张爱玲《落叶的爱》 不亏是巨匠，张爱玲文笔果然生动，将一片落叶对爱的生生死死描绘的如此入骨三分 你我， 有时又何尝不是那片落叶 摇摇晃晃，懵懵懂懂的奔向自己的爱，和，爱自己的人 有人说 岁月静好是片刻， 一地鸡毛才是生活。 即使世界偶尔凉薄， 内心也要繁花似锦。 浅浅喜，静静爱， 深深懂得，淡淡释怀。 对，释怀，清空自己，以空杯心态立足现在，面向未来 会发现 杯子里，不知不觉，多了些许的沉淀和力量 当然，释怀不代表一味地忍耐，一味地向这个世界屈服，一味地委屈自己的内心 释怀的同时，要敢于对这个世界说不 尤其，人到中年 远离那些消耗你生命的人 这个世界已经足够内耗，足够的卷 为了卷而卷的环境里 在榨干你每一滴血和泪的环境里 任何时候及时抽身，都将是一种智慧。 不为五斗米折腰 更何况那可怜的几文钱 站直了 反而更容易迎来那本属于你的真正的机会。 记住， 你不是为了那个无休止的内耗的环境而活 你是为了在这个世界上独有的使命而活的 自勉。 大盘而言，过去的一周，还是挺惨，在小编写过的472只个股里面，涨跌幅超过5%，除了周一达到20个左右之外，其余4个交易日均只有10个左右，说明了市场交易之惨淡，冷清。 在一个买啥啥跌的环境里，休息是唯一的选择，小编一来工作有点忙，二来也实在提不起精神，确实也怕误导了大家。 的确是没有热点，或者叫热点持续性极差，尤其是华为概念股，热不过三天，从市场走势来看，甚至有些个股明眼看去，是为了炒作而炒作，比如小编7月23号写的<太极实业vs晶方科技vs华天科技, 再论半导体封测之机会>，对于一家8成业务为半导体封测，光学器件营收只占2成的晶方科技，只因为这厮向荷兰ASML供货，就被定义为了光刻机板块龙头之一，一番炒作，但其基本面。尤其是最近两年，的确是一般，但谁让人家有了光刻机的光环呢，估值在24元附近，极限值在32元附近，上周五收盘23.66，在泡沫吹崩之前还有30%的距离。 当然，在国家降息降准的大背景下，在美联储或将由加息转为降息的大背景下（不知何时），顺周期股近期有升温的迹象，所以我们今儿就看看铜行业的几只个股，紫金矿业，西部矿业，江西铜业和云南铜业，基本面有啥变化没，有没有投资价值。 言归正传 01 — 认识紫金矿业、西部矿业、江西铜业和云南铜业
紫金矿业,坐标福建厦门, 2008年上市 主营业务主要是在全球范围内从事铜，金，锌，锂等矿产资源勘查，开发和矿业工程研究，设计及应用等。 截止2022年底，保有可信储量：铜3209万吨，金1190万吨，锌479万吨，银1864万吨；锂429万吨。 铜，金，锌分别位列全球第6位, 第9位, 第4位。 营收权重而言, 各种矿产资源开发的毛利率普遍在50%以上，但叠加冶炼的毛利率就迅速降下来了。
西部矿业, 坐标青海省西宁市, 2007年上市 公司是中国第二大铅锌精矿生产商、第五大铜精矿生产商。主要从事铜、铅、锌、铁、镍、钒、钼等基本有色金属、黑色金属的采选、冶炼、贸易等业务，以及黄金、白银等稀贵金属和硫精矿等产品的生产及销售。 截止2022年底，保有可信储量：铜624万吨，铅161万吨，锌284万吨。 营收权重而言, 铜类产品营收占比64%, 毛利率17%; 铅锌类产品营收占比近14%, 其余产品营收占到2成多
江西铜业,坐标江西南昌, 2002年上市 本公司的主要业务涵盖了铜和黄金的采选、冶炼与加工；稀散金属的提取与加工；硫化工以及金融、贸易等领域，并且在铜以及相关有色金属领域建立了集勘探、采矿、选矿、冶炼、加工于一体的完整产业链，是中国重要的铜、金、银和硫化工生产基地。 本公司现为国内最大的铜加工生产商，年加工铜产品超过170万吨
云南铜业,坐标云南昆明, 1998年上市 公司主要业务涵盖了铜的勘探、采选、冶炼，贵金属和稀散金属的提取与加工，硫化工以及贸易等领域，是中国重要的铜、金、银和硫化工生产基地，在铜以及相关有色金属领域建立了较为完善的产业链。 紫金矿业财报数据 2022年营收2703亿, 过去5年营收复合增长率20%，过去10年的营收复合增长率18%；10年涨了5.4倍的营收；2022年营收增长20%，2023H1营收增长9%，看得出，除了2023年外，公司营收增速基本一直稳定在20%左右 毛利率而言, 2022年以前中位数为13%, 2022年毛利率16%, 2023H1也达到15%，最近一年多毛利率应该也算是维持高位。 2022年自由现金流185亿, 创了历史新高，不过与2021年的次高点180亿相差不大；过去10年自由现金流全部为正，且2023H1相比去年也是基本持平，维持在110亿左右，从现金流的角度，2021年以来，虽然营收还保持在20%的增速，但现金流却有点停步不前。 2022年底金融资产261亿, 金融负债1245亿，另有长期股权投资251亿，总体来看公司属于毫无疑问的重资产行业，有息负债负担实在是重，好在，公司的自由现金流还能顶得上，每年将近小200亿的自由现金流底气重的很，所以也才能支撑这么重的有息负债。 西部矿业财报数据 2022年营收397亿, 过去5年营收复合增长率7%，过去10年的营收复合增长率5%；2022年营收增长3%，2023H1营收增长31%，2023年业绩有种突然爆发的迹象，也难怪公司股价2023年以来已经涨了48%，作为一家资源型公司而言，已经非常之难得。 毛利率而言, 最近5年的中位数为14%, 2022年毛利率达到19%, 2021年小高点为21%，看得出2021-2022年毛利率达到了一个小高峰，但2023H1回落到17%。 2022年自由现金流82.8亿, 创了历史新高，除了2018年外，过去10年自由现金流全部为正，且最近三年的平均自由现金流达到54.2亿；不好的一面是，2023H1的自由现金流相比去年同期大幅下降，在营收大幅增加的前提下，自由现金流却大幅下降，从48亿下降到16亿，这个确实不是好消息。 2022年底金融资产65亿, 金融负债202亿，另有长期股权投资46亿，公司同样属于重资产行业，有息负债负担确实比较重，好在，公司的自由现金流年度能达到80亿以上，支撑这么重的有息负债难度还算可以。 江西铜业财报数据 2022年营收4799亿, 过去5年营收复合增长率17%，过去10年营收复合增长率10%, 10年涨了2.7倍的营收；2022年营收增长8%，2023H1营收增长5%，随着营收基数的提高，营收增速越来越难。 毛利率而言, 2022年以前中位数为4%, 2022年毛利率3%, 但因为营收基数大，每差一个百分点，就是接近480亿的差距呢。 2022年自由现金流92.7亿, 创了历史新高；自由现金流波动较大，过去10年有4年自由现金流为负；但2023H1相比去年同期增幅接近20%，从50亿增加到60亿。 2022年底金融资产380亿, 长期股权投资51亿，金融负债也高达528亿，同样是重资产行业，但金融资产和金融负债的差距就不如紫金矿业和西部矿业那么夸张了。 云南铜业财报数据 2022年营收1349亿, 过去5年营收复合增长率23%，过去10年营收复合增长率10%,；2022年营收增长6%，2023H1营收增长10%。 毛利率而言, 2022年以前中位数为4%, 2022年毛利率5%, 单就2022年而言，云南铜业比江西铜业总体高出2个百分点，已经算是不小的高度了。 2022年自由现金流41亿, 创了历史新高；除了2017和2019年外，过去10年自由现金流全部为正，且2023H1自由现金流相比去年同期大幅提升，从15亿增加到32亿。 2022年底金融资产54亿, 长期股权投资10亿，金融负债也高达165亿，看来4家公司无一例外都属于重资产行业，但就金融负债与金融资产的比例而言，除了江西铜业比例1.5略好之外，西部矿业和云南铜业金融负债是金融资产的3倍左右，紫金矿业则达到5倍。 02 — 紫金矿业、西部矿业、江西铜业和云南铜业估值 对于紫金矿业，我们以2022年自由现金流为基数, 综合过往的营收和自由现金流增长情况, 假设未来10年复合增长率为10%, 估值如下：
对于西部矿业，我们以2020-2022年平均自由现金流为基数, 综合过往的营收和自由现金流增长情况, 假设未来10年复合增长率为5%, 估值如下:
对于江西铜业，我们以2021-2022年平均自由现金流为基数, 综合过往的营收和自由现金流增长情况, 假设未来10年复合增长率为5%, 估值如下:
对于云南铜业，我们以2020-2022年平均自由现金流为基数, 综合过往的营收和自由现金流增长情况, 假设未来10年复合增长率为6%, 估值如下:
解读: 紫金矿业、西部矿业、江西铜业和云南铜业, 四家资源类公司，都有相当比例的铜类业务，其中紫金矿业偏重于铜，金，锌的开采和冶炼，近两年又增加了锂矿业务，而西部矿业偏重于铜，铅，锌的开采及冶炼；而江西铜业和云南铜业则更偏重于铜类产品的冶炼加工业务，矿产开采量相对较小。 从2022年的毛利率来看，因为兼有矿产开采及冶炼，紫金矿业和西部矿业的毛利率相对接近，分别达到16%和19%，而偏重冶炼业务的江西铜业和云南铜业则只有4%-5%左右。 从营收增速上，2023H1的营收增速，紫金矿业和云南铜业都在10%左右，西部矿业最猛，达到了31%，而江西铜业最低，只有5%。 紫金矿业，基于最新的2022自由现金流，考虑到过往无论是5年还是10年以及最近的2022年，营收增速都在20%左右，但2023H1的营收增速下来了，只有9%，且在2022年以来在营收增速20%的背景下，只有现金流却变动不大，谨慎起见，假定公司未来10年按照10%的复合营收增速发展下去，对应的估值为12.80元附近，12.80上浮30%的极限值为16.64元附近，比2021年2月份的小高点14.28元还要高出10个百分点左右 而如果我们假定紫金矿业按照过往15%的复合营收增速发展下去，估值直接就是19.46元附近，所以，这儿10%的营收增速预估是相对克制一些的，但毕竟在目前已然3400亿的市值之下，营收增速放缓也几乎是一种必然。 西部矿业，基于2020-2022年平均自由现金流，考虑到过往5年7%，10年5%，尤其是2022年3%和最近的2023H1的31%营收增速，我们假定公司未来10年按照过往10年5%的复合营收增速发展下去，对应的估值为32.18元附近，32.18上浮30%的极限值为42元附近，相比2007年公司刚上市的小高点52.30元，让人有点望尘莫及呢。 虽然32.18元的估值相对于目前的股价13.46翻番还富裕，但对于西部矿业而言，在2023H1营收大幅增加的前提下，现金流却大幅萎缩，这一点是小编对其估值最不敢确认的一点，可以等2023财报出来再进一步佐证。 江西铜业，基于2021-2022年平均自由现金流，考虑到过往5年17%，10年10%，尤其是2022年8%和最近的2023H1的5%营收增速，稍微谨慎一点点，我们假定公司未来10年按照最新2023H1的5%的复合营收增速发展下去，对应的估值为28.69元附近，29.82上浮30%的极限值为37.29元附近，相比2007年10月份的小高点61.45元，同样有点望尘莫及了 云南铜业，基于2020-2022年平均自由现金流，综合过往5年23%，过往10年10%，和2022年6%以及2023H1的10%的营收增速，我们假定公司未来10年按照2022年6%复合营收增速发展下去，对应的估值为24.07元附近，距离2007年90.95元的小高点同样有天壤之别。 紫金矿业vs西部矿业vs江西铜业vs云南铜业, 顺周期之铜浅析，综合来看，因为紫金矿业2008年才上市，没赶上2007年有色金属的大牛市，其余三家公司西部矿业，江西铜业和云南铜业无一例外都在2007年创出了历史新高，目前看那个山头几乎是没有机会再去尝试了，实在太高了。但就4家比较下来，西部矿业在2023年迄今为止增幅最高，达到48%，但其2023年现金流趋势不太好；紫金矿业其实是实力最为雄厚，虽然看似估值潜力最低，但却是小编今年一直想上车也没有实现的票之一（跌不下来）；而江西铜业和云南铜业比较的话，尤其是最近的基本面而言，小编还是更偏向云南铜业一些，安全边际相对更高。 老规矩, 个人研判, 不做投资推荐, 欢迎加关, 点赞，转发 孔东亮, CPA 2023/09/16 |
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