第四篇：价值投资之“两高两低”策略【逻辑篇】

最近高息策略很火，主要原因是因为在这样的熊市中保持了很不错的收益率，考虑到任何风格都是有一定周期性，于是很多人就怀疑这个策略很可能已经到了周期高点，因为往往人多的时候就是亏钱的时候了。

有这种想法的人我能够理解，不过很可惜，大部分人是没有做深度研究，更多的人都是人云亦云，没有深入研究和独立思考又怎么可以随随便便对一种事物作评判呢？

任何一种策略在一段时间都可能是无效的，相对于短期，我们更应该考虑是否长期有效，如果长期有效，那么短期的无效就没那么重要了。

本人把市场的主要红利基金以及对应的指数都研究了一遍，发现不同指数相差还是比较大的，很幸运的是也发现了里面很多的瑕疵，比如明显周期向下的钢铁股，有些指数仅仅因为之前的高股息而一直配置；比如有些红利指数配置了一大堆白酒股，而这些白酒股从分红来看根本还算上高股息，有些股息率3%还不到，实在有点沽名钓誉之嫌，你直接叫白酒ETF岂不是更好？

在不断的研究以及吸取了市场高手的精华之后，本人认为“两高两低”策略基本能满足长期投资的大部分逻辑，并且坚定认为高股息只是其中一个重要的指标而已，没有高现金流、低估值、低成长性的高股息公司是不够美好的，在投资过程中四个指标缺一不可，只有把条件设置越苛刻，投资成功的概率就越大。

因此，我更愿意把“两高两低”策略归结为价值投资方式的一种，其背后的逻辑就是几十年前格雷厄姆在《证券分析》里面描述的那一套，准确的说这属于一种基本规律，如果用中国文化来描述的话，那么就可以解释成为高大上的“道”。

1、历史数据表明高股息策略行之有效

我们没有办法找到历史上的“两高两低”策略的数据，不过出现了不少描述高股息策略的数据。

著名金融作家沃顿商学院教授西格尔在《投资者的未来》统计了自1957年以来美股长达近50年的历史，在1957年至2003年间，“道10策略”年化复合回报率14.9%，“标普10策略”年化复合回报率15.69%。

“道10策略”也叫做“道指狗策略”，这种策略被认为最成功的投资策略之一。这种策略要求投资者在每年年末购买道琼斯工业指数所包含的30家公司中具有最高分红收益率的前10名股票。这种道10策略比整体30只的股票收益率高2.5%，高股利策略在熊市时取得了很好的成效，这证实了股利是熊市保护伞这一论断。

同样从标准普尔500指数中的100家最大的公司里面找出分红率最高的10只股票的策略比“道10策略”要更好，50年来平均年收益比“道10策略”高出一个百分点。

不只是美股市场，在港股市场和A股市场同样历史数据都表明非常优秀，这在接下来的文章中我们会详细阐述。

2、收益率公式：（1/PE+股息率+通胀率）*（1+成长率）*100%

首先声明下，这个公式是本人自己编写的，仅仅来自于本人对投资的认知，并不一定有效，欢迎大家指正。

基本原理：100年以来，美股除去通过膨胀率之后的复合年回报率为6.67%左右，长期PE为15倍左右，其回报率基本复合1/PE的公司，考虑到从整体市场出发，太多的公司消失了，太多的公司没有股息，因此我在公司中添加了股息率和成长率，而这一点又符合标普500长期回报率的基本原理。

这里需要重点提及的就是成长率，有了成长市场就不会疯狂杀估值，比如银行股因为成长性不够，虽然高股息，但是PE估值杀得厉害，导致年化复合回报率相对比较差，因此我们希望这个成长率能稍微高于GDP增速为佳。

3、股利的再投资是长期股票投资获利的关键因素

这个问题我想用一位好友的研究来描述：

假设公司保持业绩增长率与股息率合计为20%，采用分红再投入，你会选择：

A、增长0%，股息率20%；B、增长10%，股息率10%；C、增长20%，不分红

答案（回报率）：

A、（0+0.2）/（1-0.2）*100%=25%

B、（0.1+0.1）/（1-0.1）*100%=22.2%

C、（0.2+0）/（1-0）*100%=20%

从以上结论我们可以看到，采取高股息分红再投入的回报率最高，这里很多朋友会说是理想状态，没有考虑戴维斯双击等等。

很幸运，《投资者的未来》一书中比较了高股息的标准石油和超级成长股IBM近50年的情况，1950年至2003年，在考虑股息再投入的前提下，投资高股息的标准石油年化回报率为14.42%，而投资20世纪最伟大的成长性高科技企业IBM年化回报率为13.83%，投资标准石油获胜：

4、GDP增速和实际股票收益之间存在着负相关的关系

这一点其实非常有意思，也是颠覆了我之前的认知，我们先看下美股。

美国道.琼斯指数在1964年—1998年间的前17年和后17年的走势完全不同：

第一个17年：1964年年底道.琼斯指数为874.12点，1981年年底为875.00点，17年间增长0.1个百分点，几乎原地踏步。

第二个17年：1981年年底道.琼斯指数为875.00点，1998年年底为9181.43点，17年间上涨超过10倍，为典型的令人难以置信的大牛市行情。

1964年—1998年间美国股市整体走势与GNP走势完全相背离。在股市低迷的第一个17年间，美国GNP增长率为373%，而在第二个17年的大牛市期间，美国GNP增长率只有177%，二者相差近一倍。

在《乐观者的胜利：101年全球投资收益》一书中，作者分析了16个国家从1900开始的数据，发现GDP和实际股票收益之间存在着负相关的关系。

在1992年-2003年间，中国的GDP增长远远高于巴西，但是股票收益率却完全相反，巴西在这期间为4.7倍，中国股票收益率为-70%

1988至2012年间，中国是增长最快的国家，其股票收益率却偏低；墨西哥、巴西和阿根廷同属经济增长最慢的国家之列，但它们为股票投资者提供的收益率却是最高的。

5、股票的长期收益来自于预期差

私募大佬日斗投资的王文就举过一个例子，在2014年的时候如果有两个公司摆在你面前，一个是阿里巴巴，一个是中国神华，当年的阿里巴巴可谓是如日中天，而中国神华却当作了夕阳行业的代表，那时候研究阿里巴巴的一定是朋友多多的，而看上神华的人一定是极少数的，同一个时间毫无疑问买入阿里的人会更多。

事实上却是2014年9月阿里巴巴在美股首日上市的盘中最高价是99美元，当前阿里巴巴在美股的报价是82美元，这意味着过去八年时间投资者浮亏为20%左右，而在同期买了中国神华，不断分红再投资的结果是赚了四五倍。

其实很多著名的公司上市后都不能给投资者赚到钱，主要原因就是一上市给的估值太高，而一旦成长性低于预期，杀估值就是一个漫长的过程。

反而对于那些高股息的公司，投资者对于利润增长前景过于悲观，导致了出现低于合理水平的股票价格，只要稍微超出预期，就能很轻松获取高于平均水平的收益率。

6、高分红会越来越受A股公司重视

今年1月份国资委召开中央企业负责人会议，针对部分央企存在的回报水平不优、盈利质量不高、市场竞争力不强、创新能力不足等短板，会议确定了央企考核体系从“两利四率”调整为“一利五率”。

这份文件简直就是为高股息量身定做的一样，大家可以细细品味。

目前A股市场高股息公司主要以国企为主，相比接下来采取高分红的公司会越来越多。

之前高股息的公司集中于矿产资源、公用实业、交通设施等行业，接下来应该会扩展到更多的消费类公司。

7、诸多行业已经进入成熟期，具备高分红能力

高股息很重要，但是如果不是依靠自身的利润增长，高股息那就有点竭鱼而泽的嫌疑了，比如现在大家都知道的地产股，前几年有不少高股息公司，但是他们负债率太高，一边是欠着高额有息负债，一边是高分红，这本来就是一种病态。

不同于地产行业，越来越多的行业已经成熟状态了，未来资本性开支越来越小，行业格局基本稳定，行业的增速基本同GDP一样了，这些行业的龙头公司迎来了利润最佳的时机，越来越多的行业龙头公司在资产负债率越来越低的情况下具备了高分红的能力，非常值得投资者欣慰的是，越来越多的优秀公司财务费用早就为负了，账上现金非常充裕，进入了妥妥的印钞机模式。

8、周期股是“两高两低”策略的绝佳选择

我们国家是工业大国，也是全球唯一一个拥有完整工业体系的国家，工业的上游是大宗商品，中游还有非常多的加工品，衣食住行对应各种原材料，这些基本都是属于周期行业。

经过几十年的发展，我们的很多行业产能已经过剩，越来越多的行业进入了去产能期，而在去产能后最大的受益者是龙头公司。

这些公司产能大、成本低，通过技改和收购不断增加市场份额，一旦产能去化完成，行业供求必将处于紧平衡状态，稍微有一点外部不可抗力因素就能导致供求关系失衡，价格出现大涨，在超大产能的背景下这些公司必将出现利润爆发式增长。

这些公司早就负债率很低了，接下来赚的钱必然会大幅度分红。

这就是周期反转和高分红大幅度提升带来的双击。

如果仅仅投资那些低成长的非周期类高股息公司只能获得仅高于指数的回报率，那么组合中添加周期类高股息公司就能获得大幅度的超额收益。

因此，我们可以说周期股就是“两高两低”策略的绝佳选择。

这里必须提醒一点的是，根据个人观察，周期股的投资同前几年会有所不同，同行业的周期股公司会出现分化，一些公司周期反转时只是弥补亏损而不具备分红能力的企业会越来越不受市场待见，而周期反转后具备高分红能力的企业会越来越受市场待见。

这种现象在美股市场和港股市场早已经体现，我们相信接下来也会在A股市场体现。