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原文搜索微信公众号：水南老街 重读霍华德马克斯经典投资著作《投资最重要的事》，花了大概一个月的时间，包括期间新疆旅行。和2016年第一次阅读时比较，这次重读更艰辛也更愉快。有点期待什么时候会开始第三次阅读，我想到时个人的体悟也许能够更深刻一些。 市场上那么多聪明人，从来不乏热爱和激情，为什么仍然会败给市场？这个问题特别复杂，尽管有数不清的人试图找到答案，但总是难以概全，包括我自己。既然如此，那就退后一步想问题，是不是目标设定错了？这样的想法好像靠谱一点。也算是近期阅读芒格、霍华德的书给人的启发，他们都特别擅长在别人朝前冲的时候退后一步想问题。思考什么呢？ 常识。有时候人太聪明了反而容易出现灯下黑。 本文目的就是梳理自己对常识的学习和思考。 1）价值和价格的关系 2）风险和收益的关系 3）避免犯错以及什么是错误 4）牛熊三段论及什么是客观 价值－价格 经济学中，通常用“价格围绕价值变动”描述二者关系，并且以价值为核心建立了一整套的投资逻辑。但是实操当中始终感觉似是而非，太多人认同这个逻辑关系了，而市场又不可能让大多数人获利，所以可能的关系是它们的反面，其实是“价值是围绕价格变动”。霍华德很经典的论述了这个关系。这种新认识第一是确立了价值的相对性，对内在价值的估计是必须要做的事情，但它并不是一层不变的，这也更符合我们的生活体验，比如当我们看见一件商品很好，但是如果价格超出了我们认为应有的水平甚至高得离谱，也不会选择购买，和价格比较，价值变得不那么确定或者不再那么大。也可以对近期（2018年）的房市投资价值分析，除去保值作用以及政府调控原因不谈，就房价本身而言，国内主要地区房市的投资价值相较于其他资产大类，不再那么具有吸引力，如果用收益率来衡量，这个结论很好得出来。第二是操作上更具有可实践性，并且可被证伪，也就意味着根据这个基础理念的操作可以不断进化。从大的环境讲，市场的作用是不断发现和调整，使得资产与其价值逐渐趋同（实际上在完全趋同这一点上只可能停留很短的时间，大部份是波动的），所以如果投资人按公允价值买进某项资产，就不存在风险溢价，除非市场出现泡沫。根据这一原理，唯一要做的是“买的好”，而不是“买好的”。 这里涉及到第二层认知，即理解市场的有效/无效性及其局限性。简单说就是市场的有效性证明了市场在整体上无法被战胜，始终会出现均值回归（钟摆），无效性则说明基于人的因素，市场会出现波动，出现价值和价格的背离，这为少数人提供了战胜其他人的机会。 风险－收益 风险和收益并不是线性关系。如图一。
图一（随意选取自网络） 霍华德的风险模型如图二如示。
图二（摘自霍华德马克斯的模型） 也就意味着风险代表的是损失的可能性。 认识到这一点的关键帮助作用是对投资产生敬畏，并尽可能的谨慎和尽责。 关于风险和收益的第二层认知是什么是好的投资。投资策略从大类看无非两种：一种是在给定风险条件下获取最大投资收益;另一种是在给定收益的情况下，尽可能小的风险承担。两者最大的区别在于由于风险是很难被度量和预测的，所以用前一种方法有可能面临概率小但极端的风险挑战，或者度量不准带来的冒险，后者保守，但更可控。 理解风险和收益关系是决定投资策略的基石认知。 避免犯错及其识别 霍华德一再强调投资重要的是“避免错误”，这和查理芒格的思路一样。投资是应对未来，需要做的正确，但是绝大多数时候我们并不知道自己的决策是不是正确的，这也是达里奥的教训之一：我怎么知道我是正确的，即使采用可信度加权等方式，也无法从逻辑上解决这个疑问。所以三个人在这一点上认识非常一致，按芒格的说法，也许正面思考不知道该怎么做，那就反过来从别人犯过的错当中去思考不该做什么。这是一个非常标准的逆向思维模型。 为什么尽量避免犯错是相对更可靠的方式？ 1）市场不可预测且无法战胜（整体而言）; 2）市场是概率化的，充满高度不确定性; 3）但投资又是应对未来，必须对未来给出判断; 4）市场的神奇之处在于它仿佛能够针对所有人，并按照人们期望的样子相反的方向运行，每一个人都觉得市场是在与自己对抗; 5）我们并不能知道自己对未来的判断是不是正确，只能事后检验，但可能已经造成重大损失。凡是重大损失都是因为不能规避极端风险造成的。 6）和所有地方一样，成功者都只是少数。大多数人都对预判未来积极作为，并根据自己对未来的判断（而不一定是事实）开展交易，既然是这样，按照少数人才能盈利的原理，必须站在大多数人的对立面，避免他们所犯的错误。 这里有一个重大问题，什么是错误？事实上我们已经知道在投资中我们几乎难以避免会犯各种错误，比如分析性的（思路）或者情绪性的（操作），如何应对这些错误可能，大师们都给出了大致相同的建议，归来起来大致有两点：一是观察法，尽可能从他人的失败案例中吸取教训（芒格）;二是经验法，将自身的错误归纳成相应的操作原则，并严格据此执行（达里奥）。但是只有对什么是错误建立了准确的认知，才可能避免相应的错误，所以准确识别错误几乎和识别风险同等重要。芒格在他的《穷查理宝典》给出了什么是错误的答案，即违背常识，他把常识叫做作普世智慧。在《诚实是最好的策略》一文中，我对自己理解的常识作了一些学习笔记。 但是在阅读几位大师的心得时，另有一个基本问题吸引着我：人们所犯的错误，绝大多数，甚至基本上都是常识性错误，为什么在诸如财产性投资这么重大的决策过程中，人们会犯看似简单的常识性错误呢？或者换个角度提问，很多基本问题都有看法的两面性，如前面提到的价值VS价格、风险VS收益、努力正确VS避免犯错等等，为什么人们的选择总是会倾向于实践证明错误的那一面呢？在《诚实是最好的策略》中，我尝试自己的思考：建立正确的常识认知的困难是，和大多数依据生活体验建立经验知识不同，常识的基础是逻辑，所以大多反人性。人性障碍了我们对常识的认知和执行。说起来可笑，我们经常鼓励小孩子不懂就问，但是扪心自问，对大多数成年人，为什么自己往往做不到这一点？ 牛熊三段论及什么是客观 牛市三阶段： 1）少数有远见的人开始相信一切会更好; 2）大多数投资者意识到进步的确已发生; 3）人人断言一切永远会更好; 熊市三阶段： 1）少数善于思考的投资者意识到，尽管形势一片大好，但不可能永远称心如意; 2）大多数投资者意识到势态的恶化; 3）人人相信形势只会更糟; （以上摘抄） 绝大多数拥有过投资经历的人，都会有一种体验，从最初入市的迷惘，并认识到市场的残酷，到开始相信要尊重事实，然后在市场中开始玩跑得快的游戏，并称之尊重市场客观发生的事实。很明显，只能做到这一点的结果也是追涨杀跌。为什么在市场中尊重事实，却投资不灵呢？我相信至少有以下两个方面都可以给出合理的解释： 1）绝大多数情况下，市场展现出来的都只是一种涨跌现象，还不能称之为事实，事实是背后推动的原因综合; 2）在现有的信息条件下，大多数人了解到正在发生的事实并不难，问题在于：如果大多数人都能够根据正在发生的事实进行正确的交易，就会产生一个悖论，即市场是可以被预测和战胜的，与少数人才有可能盈利的事实不符。那么它一定是错的。 问题可能出在：事实与常识的距离。我理解的“常识”是事物的客观规律。那么真正的高手除了知道大多数人都知道事实之外，还可能会做一件事，与认知到的“常识”作对照。以16年初开始的“三去一降一补”为例，这一政策出台，对过剩产能行业的直接影响显而易见，开工受限、营收下降，直接影响到相关公司利润，这些都是可以直接推导出的事实，并导致相关行业板块杀跌，但是聪明资金多了一层关于“供需关系”的认知，3月以后大宗商品开启了一轮轰轰烈烈的涨价行情，当大多数人意识到原来“三去”能够通过改善供需提升上市公司利润，聪明资金却开始离场，因为改善供需带来的利润成长只是数据的同比游戏，在经济基本面需求端未获改善的情况下，基于上一年的高基数，次年的增速必然出现回落，这些都构成了我们后来看到的事实。如同现在所观察到的一样，作为题材的涨价逻辑也许还在，但已经不那么重要，已经被新的事实替代。 高手永远想得更多一层甚至两层，但他们比多数人的理解更多的，只是一些常识。当然，观察容易，执行却难，所以市场是修行。 基于这样的理解，可以把“牛熊三段论”统一如下： 1）少数人能够认知到客观规律是什么，并且拿眼前的事实去对照; 2）大多数人都能从市场表现上看到趋势的方向，这不难，是眼前的事实，并据此交易; 3）人人都根据趋势的增强而不断自我强化认识，形成正反馈，相信还有更高或者更低，交易被情绪控制; |
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