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A股市场估值方法 黄祥斌 A股市场静态估值水平依然有上涨空间 自有证券分析以来，如何衡量市场能够享受到的合理估值水平始终是投资者最为关心的问题，遗憾的是，迄今为止，无论是绝对估值法，还是相对估值法，都没有给出完美答案。当然，有些估值方法中还是能够给我们带来一些启示： 1.1、FED模型估值 1997年美联储公布FED模型，假设长期国债收益率应当与标普500指数的本益比相近(即PE的倒数)，因此可以从两者的差价去判断股价是否合理，如果股票本益比高于国债利率，则股价被低估，反之则股价被高估。其实质在于将股票作为一种无限期的资产，它的风险及收益特性应该与长期债券比较接近。美国多年的数据表明，标普500指数的本益比同20年期美国国债收益率确有趋同性。 如图1、2，限于取样数据的不足，本文仅能够对2006年3月以来A股的数据进行分析。所幸的是，这期间上证指数各有一次见顶及底的走势。可以发现，在2007年10月股指见顶之时，20年期的国债收益率比沪深300指数的本益比要高出近3个百分点。在2008年9-10月期间见底之时，20年期国债收益率要比沪深300指数的本益比低2.8个百分点。 目前，中国银行间固定利率国债收益率20年期为3.94%，10年期为3.47%。截止至09年7月22日，沪深300指数的PE为27.92倍，其本益比为3.58%，处于10年期、20年期国债收益率之间。同时，沪深300指数本益比曲线下穿20年期国债收益率曲线，类同于2007年年初。
图1：银行间固定利率10、20年期国债收益率同沪深300指数本益比 资讯来源：信达证券研发中心、WIND
图2：银行间固定利率10、20年期国债收益率同上证综合指数本益比 资讯来源：信达证券研发中心、WIND 1.2、纵向估值比较 鉴于中国证券市场没有实现全流通，且历史较短，供需失衡等因素，在讨论A股合理估值水平时，相对于纵向比较而言，横向比较的启示作用并不显著。 如图3，自1994年5月以来，上证综合指数的平均PE是40.03倍，当前的PE是30.92倍，低于历史平均水平，高于平均PE减去1倍标准差25.06倍的水平，显示当前PE处于正常区间内。 如图4，上证综合指数历史平均PB是3.89倍，当前指数的PB是3.68倍，基本相当。 值得一提的是，在2000、2007年指数两次见顶期间，无论是PE，还是PB，其水平都超过或者接近历史均值加上2倍标准差值，这可以作为今后判断股指是否顶部的一个参考指标。 在市场走强的背景下，投资者更多的运用PE估值法，从这个角度出发，当前的指数依然有一定上涨空间。
图3：1994年5月以来上证指数PE 资讯来源：信达证券研发中心、WIND
图4：1994年5月以来上证指数PB 资讯来源：信达证券研发中心、WIND
1.3、从居民储蓄角度看指数的顶和底 历史数据显示，当2007年指数见顶之时，我国新增居民储蓄存款数据不仅处于负值，且创下了历史新低，而2008年10-11月股指见底之际，新增居民储蓄创下了历史新高。当然，历史数据显示我国新增居民储蓄存款同上证指数之间并没有呈现明显的负相关性，而仅是在顶及底部期间呈现了较为明显的背离。当前，上证综合指数同新增居民储蓄同步上扬，从这个角度出发，当前出现行情顶部的概率相对较小。
图5：我国新增居民储蓄存款同上证指数 资讯来源：信达证券研发中心、WIND 综合而言，如果从静态估值角度出发，上述的三种方法都表明，当前的上涨行情并没有结束。下文的预期部分中我们将会考虑到业绩变化因素，来进一步对指数进行预判 |
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