大陆股市的价值主要在金融股
（附消费板块估值）(2012-05-26 ）如果简单的将A股分成金融股和非金融股两个部分，将会发现两个部分估值天差地别。 （一）目前银行股的PB1.2，ROE20。如果业绩保持不变，年收益18；如果银行的盈利水平回归近十年的均值16，那么，年收益15；如果盈利变成世界绝大股市长期的平均收益12，那么，年收益10。简单来说，如果银行不出现大危机，即便悲观来看，也是一笔极好的投资。
（二）扣除金融股后，目前A股总体的pb在2.5左右。过去十几年平均净资产收益率大概就10-12，最高时候也就16。这样，长期来说，现在买入非金融股的平均持有价值是4-5之间，即便预期最好，也不超过年6.5的收益 简言之，对社会资金的投资性需求。目前的收益只略高于定期存款，低于国债 扣除金融股后的整个市场毫无吸引力 扣除金融股的市场无疑是个低收益市场 （三）过去A股有一些股票给人带来丰厚回报。是一些投资者慧眼独具。但这部分股票所占比例很小。对一般投资者来说难度太高。 过去A股的各种交易数值提供的是交易性价值（击鼓传花的可能性），不在于价值本身 也无法给长期持有者更多的利益 （四）从AH股对比来看，也只有金融股为主体的少数股票，大陆的投资者享受国际待遇，因此，对于缺乏慧眼的人来说，就只有两种选择。要么投资A股的金融股，要么想办法投资B股、H股或者在美国上市的中概股。 附：消费板块 1、构成
2、牛股集中营 消费板块是孕育牛股的土壤，这和中国突出的市场优势紧密相关，这种市场优势在未来10年内都将延续。根据我们对历史数据的统计，2000年至今20大牛股中，消费股占10个，1996年至今，超过50%的板块行情有26个，大消费股占8个，个股优势非常突出。消费板块在过去10年享受明显的相对估值优势，主要原因有三：标的市值占比小、成长性和盈利能力强、长周期通胀。 3、估值极高，由于持续的上涨，消费板块估值极高 消费板块这三年总体平均ROE15左右，市净率3.36。
消费类股票的供求关系有可能改变，郭树清在2月曾表态支持餐饮业上市，支持消费服务行业； ？外需的持续低迷对消费品出口的打击是长期的影响； 货币发行在经济增速目标调降的大背景下有望步入收缩周期。 银行股的几点思考（加两张图） 2012-05-18 （一）投资银行股首先必须看好中国经济。预期中国经济十二五的GDP大概在7-9之间。相信经济不好的时候，政府会通过一系列政策刺激经济，调整政策。金融股和经济高度相关，因此，认为经济会出大问题的，要回避，百业萧条，银行不能独善其身。 （二）银行股的投资逻辑不是高增长，而是低估值。过去十年，经济高速增长，银行业超经济增速的增长，未来不可持续。无论从银行业的利润占总体经济的占比，还是银行业占金融资产的占比来说，都已经没有空间。合理的预期是银行和经济共同增长。因此，把银行当做成长股来投资的，是过度的预期；有人根据过去银行的增速对未来预期是一种错位。大秦铁路当产能接近极限后就变得平庸，欧美各国的经济缓慢增长，都说明无论是国家、还是行业，都会经历增速的变化。这在某种程度上和树的身高是一样的，无止境的高速增长，树会长到天上去。银行股的估值极低，无论和债券还是和市场大多股票来比。估值回归是银行股的投资逻辑。 （三）现有银行融资需求的高峰已经过去。长期抑制人们对银行股的投资需求的原因之一，是银行永无止境的融资。融资有合理的一面，在银行高速增长的阶段，内生性增长已经满足不了银行的发展需求，只能通过外生性的融资；但融资同时也不断侵蚀持有者的权益。定增对持有价值的破坏，配股大大增加了投资者的摩擦成本。银行股的增速降低后，融资需求也会紧随着消失。同时，未来银行的分红率总体上会上升。无需融资同时能产生现金流，对于大量的社会资金吸引力会上升。 （四）关于银行坏账的疑虑完全没有必要。地方平台债的洪峰在2011年，2012年开始，就逐渐减少了；房价目前来看，下跌百分50以上的概率实在太小。去年下半年开始的高利贷风波，年初的一些企业的问题，都没有影响去年4季度和今年1季度银行的坏账率。 瑞银认为：主要银行贷款不良率将在2012年二季度小幅回升后趋于稳定，预计2012年末的不良率将从2011年末的1%小幅上升至1.05%。
（五）银行股未来难以高估，但必然会估值回归。市场过度供应银行股，因此，从中短期来说，都很难达到供求平衡。价格最终是价值的表现，所以，不用担心估值回归的问题。
（六）坏账率慢慢上升，直到正常的程度；贷款增速很难再高歌猛进；存贷差随着经济周期起起落落，是银行股的常态。慢慢的，会有一些优秀的银行出现，这些银行会获取超行业的收益，这是企业的常态。未来银行业的竞争区域可能在中小客户的服务领域和混业经营的领域。 （七）银行估值的巨大变化，是市场对热炒后的行业进行的冷化处理。从一个极端走向任何一个极端。因此，小心警惕你们手上任何高估的行业和股票。因为市场从一个偏见到另外一个偏见展示的杀戮不是一般人可以抵挡的。更重要的是，极少行业未来可以向过去银行一样，过去十年银行的平均业绩增速达到（30-40%） 附：04-07银行的不良贷款和拨备   06-07年，银行不良贷款远高于现在，拨备远低于现在。说明即便坏账比现在上升1个点，也不过达到当年的最低水平。正常的坏账率下，银行的正常经营不会受到影响；也不一定是影响银行股价的主要因素。 简单给银行估个值 (2012-04-13 ） 目前银行普遍的roe20左右，pb1.3。如果能保持这个水平，投资银行股是暴利，利润是国债收益率的百分300。但这是乐观的看法。极度乐观的看法是有些银行ROE还会增长，这种概率太小，讨论没价值。 银行股存在的问题主要是持续的海量的融资。最典型的是低价定增，损害长期持有者利润。（对新买入的投资者没有什么影响）简单来说，几年前对于价值投资者来说，假如交行他觉得值10元，7元8元买了，虽然跌到4元多，但价格总是会回归到价值，因此持有者并不会损失，因此他仍然可以安心的持有。而定增后，交行的股权被稀释，使得价值剩下7到8元。说得直接点，银行股的定价定增是对原先持有者赤裸裸的掠夺。目前银行股的融资对ROE的影响是负面的概率极高，全行业融资意味着银行的资金不值钱，房贷原先可以在基础上加10个点20个点，银行资金宽松后就会开始打折。 因为银行股的制度问题，理应对银行股投一张不信任的票。银行股的估值理应在合理的基础上打个8-9折。银行股未来的趋势是净资产收益率的下降。假设银行的ROE未来不可能长期保持在20左右----中国大多行业也不可能保持这个增速。合理的预期是银行股保持和社会同等的利润增速，合理的预期大概在ROE14左右（综合考虑到利率的变化、坏账率的上升、中间业务的增长等等各方面因素）。 目前1.3pb买入的银行股意味着什么？ =14(未来ROE)*0.85（制度折扣--八五折）/1.3（pb）=9% 最保守的算法，银行的合理估值可以上升百分50（和国债对比） 第一季度银行股预期增加百分20，几个股份制银行的增幅会到30-40。站在银行利润还在继续快速增长的时候即使用极为保守的看法，银行也会有百分50的上升空间。 显然，认为银行股没有价值的人，是忘记了银行的极低估值意味着什么？ |
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